>> 申萬宏源-中金聯(lián)東科創(chuàng)REIT(508003.SH)申購(gòu)價(jià)值分析-240925
| 上傳日期： |
2024/9/25 |
大小： |
919KB |
| 格式： |
pdf 共18頁(yè) |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
彭文玉,胡巧云,朱敏 |
| 下載權(quán)限： |
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投資提示：
中金聯(lián)東科創(chuàng)REIT首發(fā)詢價(jià)期間為2024年9月25日的9：00-15：00，初步詢價(jià)區(qū)間為3.072元/份-3.396元/份，預(yù)計(jì)集資金為16.17億元。
多層新型標(biāo)準(zhǔn)工業(yè)廠房面向科創(chuàng)型企業(yè)，“聯(lián)東”招商優(yōu)勢(shì)凸顯。中金聯(lián)東科創(chuàng)REIT的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目包括北京大興科創(chuàng)產(chǎn)業(yè)園、北京馬坡科技園一期，北京房山奧得賽產(chǎn)業(yè)園，項(xiàng)目均為多層、鋼混結(jié)構(gòu)的新型標(biāo)準(zhǔn)工業(yè)廠房產(chǎn)業(yè)園，主要服務(wù)中小、生產(chǎn)、科創(chuàng)型企業(yè)，以產(chǎn)值介于1,000萬元至3億元之間的企業(yè)為主，其中含有高新技術(shù)標(biāo)簽或資質(zhì)的租戶占比達(dá)62%。與傳統(tǒng)工業(yè)廠房相比，本基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目面向相對(duì)分散的中小企業(yè)出租，租戶分散度相對(duì)較高，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目受單一租戶租賃變動(dòng)影響相對(duì)可控；同時(shí)，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目面向中小企業(yè)出租的租金議價(jià)能力相對(duì)較強(qiáng)。原始權(quán)益人聯(lián)東集團(tuán)具備招商優(yōu)勢(shì)，能夠?qū)Ψ蠄@區(qū)定位、資質(zhì)優(yōu)良、租賃需求穩(wěn)定的產(chǎn)業(yè)租戶進(jìn)行有效定位，實(shí)現(xiàn)對(duì)中小生產(chǎn)企業(yè)客群充分覆蓋，對(duì)招商數(shù)字化系統(tǒng)所篩選、推薦的優(yōu)質(zhì)租戶進(jìn)行有效引進(jìn)。聯(lián)東集團(tuán)挖掘、篩選中小租戶的招商能力壁壘較高，較周邊及同業(yè)態(tài)園區(qū)優(yōu)勢(shì)明顯。
項(xiàng)目收益、盈利能力穩(wěn)定提升。報(bào)告期內(nèi)，項(xiàng)目的營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)呈穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)，23年同比分別+15%/+68%至1.1/0.32億元；毛利率分別為60.1%/67.4%/70.5%/71.1%，穩(wěn)定提升，但略低于可比REITs平均水平；凈利率持續(xù)提升，且增幅較大；22/23年，項(xiàng)目資產(chǎn)ROA/ROE低于可比REITs項(xiàng)目資產(chǎn)的平均水平，但23年增幅較大。
出租率顯著高于可比REITs，租金水平穩(wěn)重有升。1）出租率逐年上升，2022年起顯著高于可比REITs：21-24Q1，出租率分別為82.90%/97.59%/98.17%/97.91%，自2022年起穩(wěn)定在較高水平,且顯著高于可比REITs均值。2）租金水平穩(wěn)中有升，在北京仍具備價(jià)格優(yōu)勢(shì)：本項(xiàng)目平均簽約日租金價(jià)格較為穩(wěn)定，且均有不同程度增長(zhǎng)，但仍低于或剛好位于北京市平均水平，3個(gè)項(xiàng)目租金水平皆位于比準(zhǔn)市場(chǎng)租金區(qū)間內(nèi)的50%~60%分位水平。3）租戶集中度明顯低于可比REITs：截至24年3月末，本項(xiàng)目前十大租戶租賃面積合計(jì)占比29.8%，占比低于可比REITs平均水平（43.9%）。4）逾6成租約于2026年后到期，項(xiàng)目公司同類資產(chǎn)續(xù)租率較高：截至24年3月末，在26年及之后到期的項(xiàng)目面積占比為61.79%，比重較大。2024年到期租戶中僅1戶尚待反饋，其余均以續(xù)簽。
本基金24年預(yù)測(cè)凈現(xiàn)金流分派率（年化）4.90%，高于可比REITs均值。根據(jù)招募說明書預(yù)測(cè)，中金聯(lián)東科創(chuàng)REIT 2024年4-12月和2025年可供分配金額分別為5940/7838萬元。假設(shè)100%分配，以招募說明書披露的假定募資額16.17億元計(jì)，則24年/25年的預(yù)測(cè)凈現(xiàn)金流分派率（年化）分別為4.90%、4.85%，24年預(yù)測(cè)分派率高于可比REITs。
項(xiàng)目折現(xiàn)率、資產(chǎn)評(píng)估增值率高于可比REITs。根據(jù)招募說明書，北京大興科創(chuàng)產(chǎn)業(yè)園、北京馬坡科技園一期、北京房山奧得賽產(chǎn)業(yè)園折現(xiàn)率分別為7.50%/7.50%/7.75%，截至24年3月末的估價(jià)總值分別為8.77/4.45/2.95億元，合并口徑增值率為152.95%。
P/NAV及P/FFO雙雙高于可比REITs均值。將項(xiàng)目資產(chǎn)的增值部分納入NAV計(jì)算口徑后，測(cè)算得24年3月末的NAV公允參考值為2.6891元。以公告初步詢價(jià)區(qū)間3.072元/份-3.396元/份計(jì)算：P/NAV區(qū)間為1.14~1.26倍，23年P(guān)/FFO為23.70倍~26.20倍，雙雙高于可比REITs均值；首發(fā)募集資金為15.36億元~16.98億元，相較評(píng)估價(jià)值折溢價(jià)率區(qū)間為-5.01%~5.01%，處于可比REITs中游水平。
風(fēng)險(xiǎn)提示：需警惕城市規(guī)劃及基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目周邊產(chǎn)業(yè)規(guī)劃/園區(qū)政策等發(fā)生變化、租約集中到期、租戶行業(yè)集中度較高、運(yùn)營(yíng)支出及相關(guān)稅費(fèi)增長(zhǎng)、估值及公允價(jià)值變動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)。
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