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公司背靠南昌市國資委，多次注入集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，目前已成長為領(lǐng)先的綜合環(huán)境運(yùn)營商。截止24H1，實(shí)控人南昌國資委旗下的南昌市政公用持股47.19%。依托集團(tuán)資源，公司先后注入水務(wù)、燃?xì)?、固廢等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)快速增長。2019-23年公司收入CAGR 11%，歸母凈利潤C(jī)AGR 22%。2023年公司運(yùn)營業(yè)務(wù)毛利潤占比79%，業(yè)績穩(wěn)定性強(qiáng)。
　　供水：南昌供水資產(chǎn)提供穩(wěn)健現(xiàn)金流，調(diào)價(jià)+直飲水有望提升空間。公司供水產(chǎn)能為194萬方/天，覆蓋南昌市絕大多數(shù)區(qū)域，2023年貢獻(xiàn)公司17%毛利潤。2016-23年公司噸水成本CAGR1.6%，依托有效成本管控，疊加2014及2018年水價(jià)分別上漲34%及28%，帶動(dòng)板塊毛利率提升10-11pcts，2023年公司供水毛利率達(dá)45%。2022年江西省出臺政策要求省內(nèi)三年未調(diào)價(jià)地區(qū)應(yīng)啟動(dòng)調(diào)價(jià)機(jī)制，目前南昌縣等多地已啟動(dòng)，南昌市已有6年未調(diào)價(jià)，未來具備調(diào)價(jià)可能。此外，公司積極拓展直飲水，目標(biāo)2024年實(shí)現(xiàn)400t/d產(chǎn)能，未來南昌直飲水滲透率若達(dá)50%，有望實(shí)現(xiàn)10.32億元收入，實(shí)現(xiàn)供水業(yè)績翻倍。
　　污水：江西縣域市占率超80%，廠網(wǎng)一體化帶來提升空間。目前公司污水產(chǎn)能370萬方/日，占據(jù)江西縣域80%以上市場，2023年貢獻(xiàn)公司40%毛利潤。2016年以來公司陸續(xù)完成提標(biāo)改造，助推公司污水處理單價(jià)及毛利率穩(wěn)步提升。此外，當(dāng)前江西管網(wǎng)建設(shè)滯后（2020年南昌污水收集率僅51%），被生態(tài)環(huán)境部多次督察點(diǎn)名。國家住建部及江西省發(fā)改委等陸續(xù)出臺政策推進(jìn)管網(wǎng)建設(shè)及改造，未來空間較大。公司積極推進(jìn)“廠網(wǎng)一體化”布局，目前共計(jì)投資額41.5億元，有望提升工程及運(yùn)營利潤。
　　燃?xì)猓耗喜細(xì)馐姓悸?0%，價(jià)格機(jī)制理順保障業(yè)績穩(wěn)定。公司為南昌市最大的燃?xì)膺\(yùn)營商，市占率90%以上。受益于南昌氣化率穩(wěn)步提升，2023年南昌氣化率82.3%，公司銷氣量超5億方。2022年非居民氣價(jià)上漲+2023年采購氣價(jià)回落，公司燃?xì)饷手鸩叫迯?fù)。2024年8月南昌市發(fā)布管道天然氣價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制實(shí)施辦法，有望進(jìn)一步穩(wěn)定盈利。
　　固廢：注入垃圾焚燒及熱電聯(lián)產(chǎn)，延伸產(chǎn)業(yè)布局。2022年公司收購大股東持有的鼎元生態(tài)100%股權(quán)，包括多項(xiàng)固廢資產(chǎn)，其中洪城康恒運(yùn)營南昌市最大垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目，處置能力達(dá)2400噸/日，南昌市占率60%；宏澤熱電處置廢皮革及污泥等多類固廢，是溫州經(jīng)開區(qū)唯一的公用熱源點(diǎn)。未來公司還將積極拓展固廢項(xiàng)目收并購，完善產(chǎn)業(yè)體系。
　　投資分析意見：公司業(yè)績發(fā)展穩(wěn)健，我們預(yù)計(jì)公司2024-26年歸母凈利潤分別為11.41/11.71/12.24億元，對應(yīng)PE為10/10/10，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)2024年股息率預(yù)計(jì)為4.9%（公司承諾2024-26分紅率50%，按50%測算）。參照可比公司平均PE，給予公司2024年13xPE，對應(yīng)目標(biāo)市值148億元，上漲空間26%，首次覆蓋，給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：水價(jià)調(diào)整不及預(yù)期、天然氣價(jià)格順價(jià)不及預(yù)期、應(yīng)收賬款持續(xù)增加風(fēng)險(xiǎn)。