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消費(fèi)承壓中秋平淡，主流酒企普遍務(wù)實(shí)調(diào)速。4-9月消費(fèi)普遍走弱，從社零數(shù)據(jù)看，7-9月餐飲、限額以上煙酒、飲料類零售增速繼續(xù)明顯低于4-6月，其中限額以上煙酒和飲料9月負(fù)增長(zhǎng)，商務(wù)消費(fèi)和企業(yè)禮贈(zèng)需求邊際走弱，食飲消費(fèi)加速探底，居民消費(fèi)（如糧油）表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定。1）居民端：Q3消費(fèi)者信心指數(shù)環(huán)比Q2變化不大，中秋旅游收入、國(guó)慶發(fā)運(yùn)客流同比增速環(huán)比五一、端午波動(dòng)可控；食飲渠道亦反饋中秋國(guó)慶期間居民宴席及聚餐表現(xiàn)環(huán)比五一端午力度相近。2）企業(yè)端：伴隨工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增速回落，企業(yè)送禮預(yù)算壓縮，中秋高端酒送禮需求顯著回落，商務(wù)招待需求仍然低迷。白酒需求弱勢(shì)環(huán)境下，渠道去庫(kù)主動(dòng)而進(jìn)貨謹(jǐn)慎，品牌選擇也更趨集中；白酒企業(yè)亦作務(wù)實(shí)調(diào)整，普遍相對(duì)淡化回款要求，優(yōu)先推進(jìn)去庫(kù)穩(wěn)價(jià)工作，瀘州老窖公司也在Q3推進(jìn)控貨去庫(kù)，維護(hù)市場(chǎng)良性。
　　老窖預(yù)期蹺蹺板，2025增長(zhǎng)預(yù)期改善明顯。本輪市場(chǎng)轉(zhuǎn)暖之前白酒板塊跌幅領(lǐng)先，申萬(wàn)白酒指數(shù)區(qū)間最大跌幅約32%，主因市場(chǎng)整體下跌疊加白酒景氣度下行趨勢(shì)加強(qiáng)；瀘州老窖公司區(qū)間最大跌幅近46%，主因市場(chǎng)擔(dān)心2024業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)透支，渠道庫(kù)存惡化，2025或出現(xiàn)較大幅度營(yíng)收利潤(rùn)雙下滑。與公司務(wù)實(shí)舉措匹配，市場(chǎng)對(duì)公司H2預(yù)期大幅回落，同步修復(fù)2025增長(zhǎng)預(yù)期，公司的預(yù)期改善幅度于行業(yè)內(nèi)更為明顯。
　　市企兩級(jí)人員同步調(diào)整助穩(wěn)預(yù)期。新華網(wǎng)報(bào)道，9月30日四川省委任命劉筱柳為瀘州市委書記，10月18日瀘州老窖集團(tuán)公告，根據(jù)瀘州國(guó)資委通知，廖俊任集團(tuán)副董事長(zhǎng)兼總裁。我們認(rèn)為兩項(xiàng)重磅人事變動(dòng)具有較強(qiáng)積極面，一方面關(guān)于瀘州老窖股份，集團(tuán)的人事預(yù)期趨于穩(wěn)定，另一方面公司2024H2釋壓窗口及時(shí)，2025目標(biāo)指引性也更明確。
　　產(chǎn)品多點(diǎn)開花，降級(jí)升級(jí)皆有應(yīng)對(duì)。沿“雙品牌、三品系、大單品”主線，公司2024上半年多價(jià)格帶產(chǎn)品呈現(xiàn)齊驅(qū)并進(jìn)態(tài)勢(shì)，Q2淡季西南國(guó)窖開箱開瓶保持穩(wěn)定，窖齡和瀘特開瓶保持較高水位，掃碼紅包、千一萬(wàn)三、雙124工程等舉措持續(xù)做強(qiáng)消費(fèi)氛圍，為此我們非常關(guān)注的幾個(gè)維度（其一，公司產(chǎn)品矩陣能否適應(yīng)長(zhǎng)期消費(fèi)承壓下的降級(jí)需求；其二，數(shù)字化優(yōu)勢(shì)突出，真實(shí)開瓶消費(fèi)穩(wěn)定的態(tài)勢(shì)延續(xù)性如何；其三，真實(shí)庫(kù)存的合理性），都階段性有答案，但Q3消費(fèi)形勢(shì)過(guò)于嚴(yán)峻，競(jìng)品價(jià)格持續(xù)低位，公司立足健康可持續(xù)，主動(dòng)降速，不掩后勁潛力。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：基于2024Q3及整個(gè)2024H2消費(fèi)偏弱，宏觀轉(zhuǎn)向起步，行業(yè)普遍降速優(yōu)化庫(kù)存，適當(dāng)下修中短期盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-26年?duì)I收為326.6/360.1/414.6億元（前值為349/394/468億元），歸母凈利潤(rùn)為142.0/158.0/185.1億元（前值為154/177/215億元），當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE為15、13、11倍，2024年盈利對(duì)應(yīng)股息率為4.2%，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、宏觀利好政策落地低于預(yù)期、消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期、食品安全問(wèn)題。