>> 申萬宏源-新東方-S(09901.HK)核心業(yè)務(wù)增長喜人，經(jīng)營效率重回擴(kuò)張趨勢-241024
| 上傳日期： |
2024/10/24 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
黃哲 |
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新東方公布25財年一季度業(yè)績（1QFY25，2024.6-2024.8），收入14.35億美元，同比增長30.5%，Non-GAAP歸母凈利潤2.65億美元，同比增長39.8%。收入、利潤符合我們預(yù)期，業(yè)績高增繼續(xù)由素養(yǎng)培訓(xùn)業(yè)務(wù)驅(qū)動。
暑期素養(yǎng)教育培訓(xùn)強(qiáng)勁增長。包括非學(xué)科素養(yǎng)培訓(xùn)業(yè)務(wù)在內(nèi)的新業(yè)務(wù)強(qiáng)勁增長推動公司業(yè)績高增。今年1Q新業(yè)務(wù)收入3.5億美元，同比增長50%，新業(yè)務(wù)對應(yīng)的素養(yǎng)培訓(xùn)和學(xué)習(xí)機(jī)用戶的需求持續(xù)向好。其中非學(xué)科素養(yǎng)業(yè)務(wù)培訓(xùn)人數(shù)同比增長10.5%至48.4萬人，持續(xù)推動收入高增。此外學(xué)習(xí)機(jī)訂閱用戶數(shù)達(dá)到32.3萬人，同比增長78.5%。無論是非學(xué)科素養(yǎng)業(yè)務(wù)的高增還是學(xué)習(xí)機(jī)業(yè)務(wù)活躍用戶數(shù)的持續(xù)景氣，都源自“雙減”后教培市場供給的收縮，同時需求并未減少的現(xiàn)實狀況。因為承接的是“雙減”前學(xué)科培訓(xùn)的需求，我們認(rèn)為非學(xué)科素養(yǎng)培訓(xùn)規(guī)模將具備很高的成長性。我們預(yù)計25財年非學(xué)科素養(yǎng)業(yè)務(wù)培訓(xùn)人次382萬人次，相較于新東方于“雙減”前年培訓(xùn)學(xué)員人次約1200萬，仍舊有3-4倍左右的增長空間。而即使實現(xiàn)1200萬人培訓(xùn)規(guī)模，其市場占有率也僅僅為5%（我們預(yù)計素養(yǎng)業(yè)務(wù)年培訓(xùn)需求約2.4億人次）。我們認(rèn)為新東方的品牌，師資及教研優(yōu)勢助力公司素養(yǎng)業(yè)務(wù)獲取更高的市場份額。
教學(xué)點保持快速增長。1Q教學(xué)點延續(xù)上季度快速擴(kuò)張的趨勢，總數(shù)增加至1089個，同比增長37.3%。我們預(yù)計25財年教學(xué)點增速將維持在20-25%的水平。作為培訓(xùn)人次的領(lǐng)先指標(biāo)，我們認(rèn)為教學(xué)點擴(kuò)張?zhí)崴俅硇枨蟮木皻舛忍幱诟呶?，從而利好未來招生人?shù)的增長。另外教學(xué)網(wǎng)點審批也步入常態(tài)化管理階段。我們認(rèn)為非學(xué)科培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的網(wǎng)點將加速擴(kuò)張，以便其在藍(lán)海市場中搶奪更多的市場份額。從審批的節(jié)奏看，具備運營資質(zhì)的機(jī)構(gòu)增設(shè)教學(xué)網(wǎng)點的申請將更容易獲得通過，因此在全國70多城市已有辦學(xué)經(jīng)驗的新東方將具備強(qiáng)大的先發(fā)優(yōu)勢。
留學(xué)業(yè)務(wù)增速放緩，經(jīng)營效率保持優(yōu)秀。一季度公司留學(xué)業(yè)務(wù)增速放緩，貢獻(xiàn)收入3.2億美元，同比增長20%。我們預(yù)計隨著疫情期間積累的留學(xué)需求逐步釋放，留學(xué)業(yè)務(wù)的增長速度將有所回落。但鑒于我國出國留學(xué)人員的占比仍很低，相較于越南1.3%，韓國1.9%的留學(xué)滲透率（年留學(xué)人員除以高中及大學(xué)本科在校生之和），我國0.4%的滲透率仍有很大的提升空間。因此我們判斷留學(xué)業(yè)務(wù)中長期將保持雙位數(shù)增長。
增長前景明朗，維持買入評級。我們預(yù)計隨著東方甄選業(yè)務(wù)調(diào)整帶來的一次性費用支出均已確認(rèn)，公司經(jīng)營效率將重回擴(kuò)張趨勢。由于素養(yǎng)教培業(yè)務(wù)高增，我們預(yù)計市場將更聚焦公司教育主業(yè)。我們維持25/26/27財年Non-GAAP歸母凈利潤預(yù)測4.93億/6.72億/8.91億美元。維持SOTP估值下目標(biāo)價109.5美元（85.6港元，每一股ADR等于10股普通股，港股交易的是普通股），對應(yīng)現(xiàn)價有63.1%的漲幅（港股71%的漲幅），維持買入評級。
風(fēng)險提示：非學(xué)科培訓(xùn)監(jiān)管政策加碼；海外地緣政治因素導(dǎo)致境外留學(xué)簽證受阻，業(yè)務(wù)恢復(fù)放緩。
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