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投資要點(diǎn)：
　　首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)89美元。我們預(yù)計(jì)MarvellFY2025、FY2026的營業(yè)收入分別為53億美元、72億美元，同比3%、+35%。Non-GAAP歸母凈利潤分別為13億美元、22億美元，同比-4%、+75%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為56x、32x?？紤]到公司成長性強(qiáng)，未來3年都將保持高速增長，因此給予Marvell FY2026整體35倍PE，目標(biāo)股價(jià)89美元，對(duì)應(yīng)估值為771億美元。
　　AI算力規(guī)模持續(xù)增長，驅(qū)動(dòng)數(shù)通收入高增。Marvell憑借多次收購整合，豐富數(shù)據(jù)中心的產(chǎn)品組合，在DSP芯片、PHY芯片等領(lǐng)域占據(jù)領(lǐng)先地位，在交換芯片領(lǐng)域是重要參與者，積極追趕博通。FY2025H1，公司數(shù)據(jù)中心收入占比自FY2024的40%提升至70%，主要由于AI相關(guān)需求旺盛。據(jù)公司指引，2025財(cái)年，AI相關(guān)收入約達(dá)15億美元，占總營收約30%，其中，AI互聯(lián)產(chǎn)品收入我們預(yù)計(jì)超10億美元。2026財(cái)年整體AI收入將保持高速增長，公司指引超25億美元，營收占比則有望進(jìn)一步提升。
　　前瞻布局定制芯片業(yè)務(wù)，受益于AIASIC長期趨勢(shì)。公司是博通之外，第二家全面布局通信、存儲(chǔ)、計(jì)算的定制芯片廠商，綜合實(shí)力強(qiáng)，與三家頭部云廠商均建立合作。公司預(yù)計(jì)2028年數(shù)據(jù)中心定制加速計(jì)算芯片市場將達(dá)429億美元，5年CAGR達(dá)45%，公司AIASIC尚處起步階段，我們預(yù)計(jì)將在2026、2027年迎來爆發(fā)式增長。
　　其他四大終端市場受需求周期影響，短期處于調(diào)整階段，2026財(cái)年有望復(fù)蘇。企業(yè)網(wǎng)絡(luò)、運(yùn)營商基礎(chǔ)設(shè)施、汽車/工業(yè)市場終端市場均連續(xù)多季度出現(xiàn)大幅度同比下滑。2025上半財(cái)年觸底，我們預(yù)計(jì)2025財(cái)年下半年開始逐步恢復(fù)。長期看，企業(yè)網(wǎng)絡(luò)、運(yùn)營商業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，消費(fèi)者業(yè)務(wù)保持平穩(wěn)，汽車/工業(yè)終端業(yè)務(wù)有望受益于車載以太網(wǎng)滲透率提升，保持快速增長。未來汽車以太網(wǎng)呈現(xiàn)高帶寬多端口的趨勢(shì)，公司作為市場領(lǐng)先者，具有較大的收入增長潛力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示: AI進(jìn)展不及預(yù)期；行業(yè)競爭加?。粐H環(huán)境不確定性；經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)