>> 華泰證券-美債：也許又是一次擊球點(diǎn)-241024
| 上傳日期： |
2024/10/24 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),陶冶 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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美債：也許又是一次擊球點(diǎn)
近期美債利率持續(xù)走高，9月16日~10月23日，10y美債利率上行62bp至4.25%，同時(shí)曲線陡峭化，10y-2y利差走擴(kuò)至15.8bp。我們認(rèn)為美債利率的變化主要受到三個(gè)核心因素的推動(dòng)：
第一、美聯(lián)儲(chǔ)9月以50bp開啟降息周期，顯示了支撐基本面的決心，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)軟著陸預(yù)期強(qiáng)化，推動(dòng)長端利率走高；第二、近期美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)偏強(qiáng)，從就業(yè)到消費(fèi)等多個(gè)領(lǐng)域都展現(xiàn)出超預(yù)期韌性，降息預(yù)期回落，美債利率整體上行；第三、特朗普交易帶來二次通脹風(fēng)險(xiǎn)和供給擔(dān)憂，進(jìn)一步推升長端利率。隨著特朗普在7個(gè)關(guān)鍵的搖擺州支持率全面反超，勝選優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步擴(kuò)大，“特朗普交易”再度上演，市場(chǎng)開始提前反映其潛在的經(jīng)濟(jì)政策影響。尤其是減稅和擴(kuò)張性財(cái)政政策可能引發(fā)的二次通脹壓力，以及高赤字可能帶來美債供給擔(dān)憂。
不過，我們認(rèn)為以上邏輯可能不足以推動(dòng)美債利率持續(xù)上行：
?、倜绹久婧徒迪㈩A(yù)期之間是此消彼長的關(guān)系，近期數(shù)據(jù)回暖，可能是受前期利率大幅下行的滯后影響，暫不宜線性外推。2023年以來美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期呈鐘擺式運(yùn)行，“基本面偏強(qiáng)→利率走高→增長放緩→利率回落→重新支撐基本面”的劇本反復(fù)上演。
?、跉v史經(jīng)驗(yàn)來看，首次降息后美債利率上行也并不罕見，但后續(xù)均會(huì)重新回落。以成功實(shí)現(xiàn)軟著陸的1995年為例，10y美債利率在降息后50日上行了41bp至6.6%，不過隨后174日持續(xù)回落102bp至5.58%。
?、厶乩势战灰字蓄A(yù)期重于現(xiàn)實(shí)，減稅等政策的落地生效還需要較長的時(shí)間。從政策影響的角度看，特朗普若在大選中勝出，其財(cái)政刺激政策落地可能最早也需要到2025Q1末，對(duì)基本面產(chǎn)生影響的時(shí)間點(diǎn)或更晚，并且政策的力度等方面還存在著不少變數(shù)。同時(shí)，特朗普也聲稱當(dāng)選后要大幅降息，可能意在增強(qiáng)美國產(chǎn)業(yè)競爭力?？梢?，大幅降息與再通脹哪一個(gè)先到來還未可知。如果短期情緒過熱，可能正好提供了反向交易的機(jī)會(huì)。
當(dāng)下美債利率水平對(duì)應(yīng)的金融條件或仍偏限制性，如果進(jìn)一步走高，可能反而對(duì)基本面形成更多抑制。美聯(lián)儲(chǔ)周三公布的褐皮書顯示，美國經(jīng)濟(jì)活動(dòng)在9月初至10月初期間變化不大，不過勞動(dòng)力市場(chǎng)延續(xù)放緩，大多數(shù)地區(qū)的制造業(yè)活動(dòng)有所下降，消費(fèi)者傾向于選擇價(jià)低的替代品。從實(shí)際中性利率+通脹預(yù)期+期限溢價(jià)的角度，長端美債的合意水平或在3.5%~4.0%左右，分歧在于通脹預(yù)期，但無論如何4.2%已經(jīng)偏高，長期無法持續(xù)。
近期特朗普交易下美股不漲反跌，可能在一定程度也反映了利率過高對(duì)基本面的拖累。理論上說，特朗普交易對(duì)美股偏利好，但本周美股整體偏弱震蕩，尤其消費(fèi)、工業(yè)等板塊以及小盤股等順周期板塊表現(xiàn)相對(duì)不佳。從股債相關(guān)性的角度，當(dāng)美債利率突破4.2%左右，股債轉(zhuǎn)為正相關(guān)，說明市場(chǎng)此時(shí)并非主要由基本面驅(qū)動(dòng)。
后續(xù)展望，一方面“特朗普交易”風(fēng)頭正盛，短期情緒驅(qū)動(dòng)下美債利率確有進(jìn)一步?jīng)_高的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面，特朗普減稅等相關(guān)舉措落地仍需時(shí)間+效果不確定，而利率上行后對(duì)基本面的壓力可能會(huì)更快體現(xiàn)，短期利率上行幅度越大→基本面壓力越大→需要降息幅度越大，10y美債在4.2%以上建議或可“越跌越買”。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國通脹重新超預(yù)期，地緣關(guān)系持續(xù)緊張。
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