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主要觀點：
　　銷量淡季下，Q3業(yè)績保持穩(wěn)健
　　宇通客車三季度報告顯示，2024Q3營業(yè)收入累計實現(xiàn)240.8億元，同比+27.0%；歸母凈利潤累計實現(xiàn)24.3億元，同比+131.5%。單季度來看，Q3營收77.4億元，同比-1.3%，環(huán)比-20.4%；歸母凈利潤7.6億元，同比+30.7%，環(huán)比-25.4%。
　　費用管控已具成效，Q3毛利率同比提升
　　2024Q3由于公司會計準則調(diào)整原本計入銷售費用的質(zhì)保費用計入營業(yè)成本，會計準則調(diào)整前24Q3單季度毛利率23.9%，同比+0.8PP，環(huán)比-2.2PP。Q3銷售費率6.9%，同比-0.4PP，環(huán)比-1.4PP；管理費率2.1%，同比-0.1PP，環(huán)比-0.2PP；研發(fā)費率4.8%，同比-0.2PP，環(huán)比+0.4PP；財務(wù)費率0.4%，同比+0.2PP，環(huán)比+0.5PP。得益于規(guī)模效應的持續(xù)影響，銷售/管理/研發(fā)費率均下行。公司歸母凈利率達到9.8%，同比+2.4PP，環(huán)比-0.7PP，表現(xiàn)優(yōu)于毛利率。
　　銷量結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，新能源客車出口比重提升
　　2024Q3公司總銷量為1.08萬輛，同比-3%，環(huán)比-16%，主要受季節(jié)性波動影響。2024年公司銷量結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，新能源客車銷量占比持續(xù)上升，出口結(jié)構(gòu)中新能源客車出口改善。得益于出口結(jié)構(gòu)優(yōu)化，Q3單車ASP同比提升。
　　國內(nèi)以舊換新政策落地，有望拉動Q4公交客車銷量
　　2024Q3國內(nèi)以舊換新政策在各地逐步落地，更新新能源城市公交客車每輛車補貼8萬元，更新動力電池的每輛車平均補貼4.2萬元。預計政策在Q4發(fā)力，催化公交客車置換需求。
　　投資建議
　　中國客車出口仍呈增長態(tài)勢，公司作為客車出口的領(lǐng)先企業(yè)，將充分受益于行業(yè)上行周期。我們預計公司2024-2026年歸母凈利潤分別為34.0/39.2/45.7億元，同比+87.0%/15.5%/16.5%，維持“買入”評級。
　　風險提示
　　國內(nèi)公交以舊換新政策不及預期。國內(nèi)客車市場進入置換階段，淘汰政策的出臺至關(guān)重要。
　　海外出口不及預期。公司作為客車出口的領(lǐng)先企業(yè)，若出口銷量出現(xiàn)波動，將影響公司業(yè)績表現(xiàn)。