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本報(bào)告作為基本面量化系列研究的第一篇，首先從估值因子的角度出發(fā)，深入分析了市凈率（PB）、市盈率（PE）和市現(xiàn)率（PCF）這三大常見估值指標(biāo)的內(nèi)在邏輯、適用場(chǎng)景及常見誤區(qū)。在對(duì)這些傳統(tǒng)估值因子進(jìn)行系統(tǒng)性優(yōu)化改進(jìn)后，我們通過因子融合方法構(gòu)造了綜合估值因子，并基于該因子進(jìn)一步構(gòu)建了PB—ROE框架下的選股因子及選股策略。
　　在不考慮分紅的情況下，股票投資者所賺的錢來自于兩部分：一部分為每股凈資產(chǎn)的增厚，另一部分為估值的提升。股本回報(bào)率（ROE，Return onEquity）反映了公司將其盈利能力轉(zhuǎn)化為凈資產(chǎn)的效率，因此公司賬面凈資產(chǎn)（未考慮外延股權(quán)融資等）的變化主要由ROE決定。由此可見，股票投資者的收益受到估值和ROE的共同影響，深挖二者的邏輯顯得尤為關(guān)鍵。
　　市凈率（PB）、市盈率（PE）和市現(xiàn)率（PCF）是股票篩選與投資組合構(gòu)建中常用的估值指標(biāo)。通常投資者在對(duì)這些因子進(jìn)行市值和行業(yè)中性化處理后便直接使用。然而，這種處理方式?jīng)]有細(xì)致考慮估值指標(biāo)的內(nèi)在邏輯，導(dǎo)致因子的潛在價(jià)值未能得到充分挖掘與最大化利用。為了彌補(bǔ)這一不足，我們深入分析了傳統(tǒng)估值因子應(yīng)該在什么條件下使用，探討了其在不同行業(yè)中的局限性，并識(shí)別了因子的潛在問題。最終，我們對(duì)傳統(tǒng)的估值因子進(jìn)行優(yōu)化改進(jìn)，并通過因子融合的方法構(gòu)造了綜合估值因子。
　　最后，我們從投資視角出發(fā)，構(gòu)建了一個(gè)更加系統(tǒng)和全面的投資策略，即基于PB—ROE框架的選股策略。策略的實(shí)施流程可分為以下三個(gè)關(guān)鍵步驟：（1）確定樣本空間，明確選股的基礎(chǔ)范圍；（2）從估值和盈利質(zhì)量?jī)蓚€(gè)核心維度對(duì)樣本空間進(jìn)行初步篩選，構(gòu)建估值—盈利質(zhì)量股票池；（3）通過引入多個(gè)大類因子對(duì)估值—盈利質(zhì)量股票池進(jìn)行進(jìn)一步優(yōu)化和增強(qiáng)，最終形成投資組合。自2010年以來，基于PB-ROE框架的選股策略年化收益23.92%，相對(duì)于中證800等權(quán)的年化超額收益21.95%，信息比2.45，相對(duì)收益回撤比1.42。相對(duì)于偏股混合型基金指數(shù)而言，2010年以來策略實(shí)現(xiàn)了18.00%的年化超額收益，信息比為1.69，相對(duì)收益回撤比為1.16。
　　該策略在大多數(shù)年份的表現(xiàn)均位居主動(dòng)權(quán)益基金前列，自2010年以來，其平均排名分位點(diǎn)為12.75%，顯示出優(yōu)異的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。通過Barra風(fēng)格歸因可知，基于PB-ROE框架的選股策略相較于中證全指在估值和盈利風(fēng)格上具有明顯優(yōu)勢(shì)，充分體現(xiàn)了該策略低估值、高盈利質(zhì)量的特點(diǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：本報(bào)告結(jié)果通過歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)、建模和測(cè)算完成，在政策、市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化時(shí)模型存在失效的風(fēng)險(xiǎn)；本報(bào)告所提及個(gè)股或基金僅表示與相關(guān)主題有一定關(guān)聯(lián)性，不構(gòu)成任何投資建議。