>> 國金證券-策略專題分析報告：FY2025如何在朱格拉框架下尋找結(jié)構(gòu)性景氣機會？-241208
| 上傳日期： |
2024/12/10 |
大?。?/td>
| 3986KB |
| 格式： |
pdf 共27頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
張弛 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
一、全A非金融整體營收和盈利仍舊偏弱，“盈利底”尚未到來
整體層面：全A非金融整體營收和盈利仍舊偏弱，“盈利底”尚未到來。24Q3全A/全A非金融歸母凈利潤累計同比分別為+0.05%/-7.06%，較24H1環(huán)比變化+2.52pct/-1.35pct。板塊：2024Q3主板盈利回暖率先轉(zhuǎn)正，創(chuàng)業(yè)板仍舊維持“增收不增利”的狀態(tài)，科創(chuàng)板業(yè)績增速繼續(xù)下滑。
行業(yè)層面：金融板塊與TMT相對占優(yōu)。結(jié)合“量、價、盈利能力和增長能力”表現(xiàn)看：1）景氣向好或具備韌性的行業(yè)主要有：銀行、非銀、電子、通信、農(nóng)林牧漁。2）景氣呈拐頭改善跡象的行業(yè)：有色、計算機、社服、商貿(mào)零售、機械。其中，“量”的視角下，我們綜合營收、現(xiàn)金流和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來篩選近期環(huán)比改善明顯或具備趨勢上行的行業(yè)。當(dāng)前“量”升趨勢明顯的行業(yè)主要有：銀行、非銀、通信、電子、家電、農(nóng)林牧漁。行業(yè)“價格”變化來看，中游多數(shù)行業(yè)回落，下游整體漲價趨勢明顯?！坝芰Α焙汀霸鲩L能力”層面同樣表現(xiàn)為下游整體相對占優(yōu)。
未來展望：隨著后續(xù)“一攬子政策”陸續(xù)落地，國內(nèi)“寬貨幣+寬財政”將促使從宏觀、中觀到微觀均迎來邊際改善的跡象。但當(dāng)前談盈利底尚早，而且從周期角度看，主動去庫的放緩末期，至新一輪復(fù)蘇期傳導(dǎo)要6個月。我們預(yù)計PPI拐點或在明年7月，轉(zhuǎn)正最快或在9月。對應(yīng)至25Q3，屆時方可以見到盈利底。
二、朱格拉框架下：如何尋找結(jié)構(gòu)性景氣機會？
基于前兩篇系列報告，本篇重點在朱格拉框架的投資落地，搭建三因素“擴張體系”，即擴張彈性、擴張空間和擴張能力，并納入了景氣持續(xù)性的研究。其中，1）Capex擴張彈性將是朱格拉受益行業(yè)獲取“超額收益”的保證，報告《新一輪朱格拉周期最快將在2024Q4開啟》表明，朱格拉行情期間符合經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型與產(chǎn)業(yè)趨勢，以及政策支持領(lǐng)域往往具備更強的擴張彈性，并總結(jié)出相關(guān)受益行業(yè)。2）Capex擴張空間將支撐朱格拉受益行業(yè)“超額收益”的持續(xù)性?！吨旄窭芷冢骸俺~收益”的獲取路徑與開啟時點》報告中提出擴張空間強弱的本質(zhì)在于前期是否經(jīng)歷過顯著的資本開支趨勢下行，使得本輪擴張可以更加順暢。3）Capex擴張能力將絕對受益行業(yè)“超額受益”的啟動時機。具備擴張能力的行業(yè)，其“先行指標(biāo)體系”一旦回暖，后續(xù)“超額起爆點”將隨即到來，開啟超額收益行情。其中，“擴張能力”指需要滿足被動去庫階段下先行指標(biāo)回升，即“現(xiàn)金流+資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率”或“現(xiàn)金流+毛利率”回升的行業(yè)和主動補庫階段下先行指標(biāo)回升，即“現(xiàn)金流+資產(chǎn)周轉(zhuǎn)+毛利率+ROE”均回升的行業(yè)。景氣持續(xù)性層面，我們認(rèn)為25H1以新興市場為主要產(chǎn)品出口地區(qū)的細分將具備景氣韌性，25H2全球經(jīng)濟復(fù)蘇，以發(fā)達國家為主要出口地的產(chǎn)品將具備景氣彈性。當(dāng)下我們研判朱格拉受益行業(yè)Capex擴張最快或在“2025Q2”，其先行指標(biāo)或落在“2024Q4~2025Q1”；而獲取超額收益的“買點”或在2025Q1。
基于朱格拉框架下，2025H1我們篩選具備景氣韌性的受益行業(yè)，即滿足朱格拉受益的“三因子”條件且：出口新興市場、出口景氣+產(chǎn)業(yè)競爭力均上或受出口影響較低的。2025H2我們篩選具備景氣彈性受益行業(yè)，即考慮了潛在彈性行業(yè)，也考慮了受益于需求復(fù)蘇的以發(fā)達國家出口為主的行業(yè)。最終篩選出，供給側(cè)具備“擴張空間+彈性”，需求端具備“擴張能力+景氣持續(xù)性”的行業(yè)，篩選配置結(jié)果如下：2025H1：1、成長，光學(xué)光電子+ IT服務(wù)>軍工（航空裝備+軍工電子+航海裝備）；2、高端制造及配套，通用設(shè)備+環(huán)境治理>環(huán)保設(shè)備+摩托車；2025H2：1、成長，①TMT（元件+消費電子+游戲）、②電力設(shè)備（風(fēng)電設(shè)備+電機>電池）；2、高端制造業(yè)及配套，③機械（自動化設(shè)備+工程機械+專用設(shè)備）、④商用車；2、周期，有色+化學(xué)化纖。
風(fēng)險提示
美國經(jīng)濟“硬著陸”加速確認(rèn)，超出市場預(yù)期；國內(nèi)出口放緩超預(yù)期。
|
|
