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主要觀點：
　　本篇是“學(xué)海拾珠”系列第二百一十八篇，文獻(xiàn)研究了全球范圍內(nèi)主動型基金的擁擠現(xiàn)象與業(yè)績影響，并探討了驅(qū)動這些現(xiàn)象的經(jīng)濟機制。競爭均衡理論表明，追逐相同投資機會的主動資金會消除股票收益的可預(yù)測性，并將基金業(yè)績推至零（Berk和Green，2004；Pastor和Stambaugh，2012），因此，擁擠基金的業(yè)績應(yīng)與被動基金的基準(zhǔn)業(yè)績趨同。然而，處于最擁擠投資組合中的基金業(yè)績?yōu)樨?fù)，這表明與擁擠度相關(guān)的還有其他摩擦或未計入的風(fēng)險溢價?；氐絿鴥?nèi)基金市場，我們也可以用類似的方法去描述基金擁擠并探討業(yè)績影響。
　　擁擠度指標(biāo)的構(gòu)建
　　對于每只基金，將擁擠程度計算為與其持有相同股票倉位的其他所有基金之間的持倉重疊總和。此定義下，擁擠程度會隨著關(guān)聯(lián)基金的數(shù)量和持倉重疊程度的增加而增加。觀察到擁擠度與Grinblatt等人（1995年）提出的基金羊群水平衡量指標(biāo)呈負(fù)相關(guān)。擁擠度較低的基金更傾向于與羊群一起交易，而擁擠度較高的基金則往往與羊群反向交易。這一結(jié)果反映了羊群行為和擁擠度之間的概念差異。擁擠度捕捉的是持倉水平的相似性，而羊群行為捕捉的是持倉變動的相似性。
　　實證結(jié)論
　　擁擠度與投資組合的非流動性之間存在高度負(fù)相關(guān)關(guān)系。此外，投資于小市值股票（通常與流動性較低相關(guān)）策略的基金也擁擠度較低。
　　擁擠度與后續(xù)業(yè)績之間存在強烈且負(fù)相關(guān)的關(guān)系。處于最擁擠投資組合中的基金業(yè)績?yōu)樨?fù)。
　　在更擁擠的基金中，對流動性股票的交易需求更高。在納入流動性因子后，業(yè)績差異縮小了約四分之一，擁擠度較低的基金在其投資組合中獲得了更多的流動性溢價。
　　當(dāng)競爭較少時，即使是大規(guī)模基金也可能能夠超越基準(zhǔn)。擁擠度與規(guī)模對業(yè)績的影響不同。
　　風(fēng)險提示
　　文獻(xiàn)結(jié)論基于歷史數(shù)據(jù)與海外文獻(xiàn)進(jìn)行總結(jié)；不構(gòu)成任何投資建議。