>> 華創(chuàng)證券-渝農(nóng)商行(601077)深度研究報(bào)告：區(qū)域經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)系列(二)，深耕重慶縣域，低成本，高股息-241227
| 上傳日期： |
2024/12/29 |
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pdf 共19頁(yè) |
來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
推薦 |
作者： |
徐康,賈靖,林宛慧 |
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全國(guó)首家“A+H”股上市農(nóng)商行，縣域優(yōu)勢(shì)突出。渝農(nóng)商行正式掛牌成立于2008年，是國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的農(nóng)商行，也是重慶市網(wǎng)點(diǎn)布局最多的商業(yè)銀行，3Q24渝農(nóng)商行總資產(chǎn)超1.5萬(wàn)億。于2010、2019年在港交所、上交所主板上市，成為全國(guó)首家“A+H”股上市農(nóng)商行、西部首家“A+H”股上市銀行。1H24分支機(jī)構(gòu)共1743個(gè)，覆蓋重慶全部38個(gè)行政區(qū)縣，縣域網(wǎng)點(diǎn)占比約83%。在縣域地區(qū)具備人熟地熟的優(yōu)勢(shì)，下沉的網(wǎng)點(diǎn)布局帶來(lái)較好的渠道基礎(chǔ)。
股權(quán)結(jié)構(gòu)以當(dāng)?shù)貒?guó)資為主，管理層專(zhuān)業(yè)、年輕。渝農(nóng)商行前十大股東中，國(guó)資占比約31%，其中城建類(lèi)股東居多，有利于渝農(nóng)商行獲取當(dāng)?shù)貎?yōu)質(zhì)基建項(xiàng)目，保持對(duì)公業(yè)務(wù)的較快發(fā)展；現(xiàn)任行長(zhǎng)隋軍及新任的幾位副行長(zhǎng)均在渝農(nóng)商行、重慶銀行長(zhǎng)期供職，對(duì)重慶區(qū)域的金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)情況較為了解。管理層平均年齡在53歲左右，整體相對(duì)年輕，銀行從業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富，有利于公司長(zhǎng)期戰(zhàn)略延續(xù)。
專(zhuān)注“零售立行”，緊抓區(qū)域戰(zhàn)略發(fā)展機(jī)會(huì)。渝農(nóng)商行零售業(yè)務(wù)占比可比同業(yè)較高，零售銀行業(yè)務(wù)收入占營(yíng)收比重穩(wěn)定在43%左右。1）對(duì)公業(yè)務(wù)重點(diǎn)發(fā)力區(qū)域基建、政信類(lèi)與產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目。渝農(nóng)商行抓住成渝雙城經(jīng)濟(jì)圈、西部陸海新通道等國(guó)家級(jí)戰(zhàn)略機(jī)遇，助力打造“33618”現(xiàn)代制造業(yè)集群體系，未來(lái)對(duì)公貸款增長(zhǎng)有支撐；2）零售業(yè)務(wù)發(fā)展穩(wěn)健，縣域貢獻(xiàn)占比上升。雖受按揭提前還款及消費(fèi)貸走弱拖累，零售貸款走弱，但渝農(nóng)商行基于自身縣域網(wǎng)點(diǎn)的優(yōu)勢(shì)，發(fā)力普惠小微業(yè)務(wù)，1H24普惠小微貸款余額1367億元，居重慶第一。個(gè)人經(jīng)營(yíng)性貸款保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，占零售貸款的比重上升至1H24的42%。
低成本負(fù)債優(yōu)勢(shì)顯著，資負(fù)結(jié)構(gòu)仍有優(yōu)化空間。由于渝農(nóng)商行網(wǎng)點(diǎn)布局廣（1H24在重慶地區(qū)有1741個(gè)網(wǎng)點(diǎn)，高于重慶地區(qū)其他主要展業(yè)銀行），且主要覆蓋縣域地區(qū)（80%以上網(wǎng)點(diǎn)分布在縣域），客群風(fēng)險(xiǎn)偏好較低，基礎(chǔ)穩(wěn)固，低成本負(fù)債優(yōu)勢(shì)顯著。但是由于貸款定價(jià)及占比較低（3Q24貸款占比僅46%，低于上市農(nóng)商行平均近60%貸款占比），因此生息資產(chǎn)收益率相對(duì)同業(yè)較低，息差處于行業(yè)中游水平。未來(lái)渝農(nóng)或主要通過(guò)優(yōu)化資負(fù)結(jié)構(gòu)及調(diào)降存款成本率來(lái)穩(wěn)住息差。
資產(chǎn)質(zhì)量出清快，不良生成明顯改善。渝農(nóng)商行貸款資產(chǎn)質(zhì)量與重慶當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展密切相關(guān)。歷史不良升高主要由于重慶經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展遇困疊加大股東違約。通過(guò)及時(shí)處置不良貸款、加大核銷(xiāo)和計(jì)提減值力度，渝農(nóng)不良率改善，不良生成率下降較快。渝農(nóng)商行對(duì)公貸款資產(chǎn)質(zhì)量有望保持穩(wěn)定，個(gè)人貸款不良率仍有優(yōu)化空間。作為化債重點(diǎn)省市，重慶化債進(jìn)度較快，后續(xù)對(duì)當(dāng)?shù)劂y行的資產(chǎn)質(zhì)量影響漸小。并且渝農(nóng)房地產(chǎn)貸款占比較低，不到1%，無(wú)需擔(dān)憂地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；而零售端，渝農(nóng)商行的個(gè)人貸款不良率有所上升，主要是消費(fèi)貸和個(gè)人經(jīng)營(yíng)性貸款逾期增加。10月以來(lái)各項(xiàng)支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的政策陸續(xù)推出，房市股市均有積極表現(xiàn)，隨著“寬貨幣+寬財(cái)政”政策落地，經(jīng)濟(jì)有望加快復(fù)蘇，居民部門(mén)的收入及還貸能力有望提升，渝農(nóng)個(gè)人貸款不良率有望改善。
投資建議：渝農(nóng)商行深耕重慶縣域地區(qū)，低成本負(fù)債優(yōu)勢(shì)顯著，資產(chǎn)質(zhì)量改善，首次覆蓋給予“推薦”評(píng)級(jí)。渝農(nóng)緊抓成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟(jì)圈、西部陸海新通道等國(guó)家級(jí)戰(zhàn)略機(jī)遇，助力打造“33618”現(xiàn)代制造業(yè)集群體系，未來(lái)業(yè)務(wù)增量市場(chǎng)空間仍較大。營(yíng)收降幅有所收窄，存量不良包袱已基本出清，資產(chǎn)質(zhì)量有所改善，股息率較高，具備較好的投資價(jià)值。預(yù)計(jì)2024E-2026E公司營(yíng)收同比增速分別為-0.1%、0.4%、5.1%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為5.0%、2.6%、6.6%。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025EPB為0.51X，近五年公司歷史平均PB在0.49X，可比公司平均2025EPB在0.58X，結(jié)合當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，考慮當(dāng)前公司所處區(qū)域優(yōu)勢(shì)、業(yè)務(wù)特色和優(yōu)質(zhì)客群給予的增長(zhǎng)潛力，給予公司2025E目標(biāo)PB 0.57X，對(duì)應(yīng)A股/H股目標(biāo)價(jià)6.66元/4.82港幣，首次覆蓋給予“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）宏觀經(jīng)濟(jì)增速超預(yù)期下行，資產(chǎn)質(zhì)量可能大幅惡化；2）若外部利率政策和監(jiān)管政策未來(lái)發(fā)生不利變化，凈息差可能大幅收窄；3）若區(qū)域內(nèi)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，會(huì)影響公司業(yè)務(wù)擴(kuò)張和定價(jià)，并會(huì)對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量產(chǎn)生不利影響。
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