>> 國(guó)證國(guó)際-美國(guó)2025年投資市場(chǎng)動(dòng)向：注意關(guān)稅帶來(lái)的沖擊，美債仍然是有效對(duì)沖的資產(chǎn)-241231
| 上傳日期： |
2024/12/31 |
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來(lái)源： |
國(guó)證國(guó)際 |
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作者： |
黃焯偉 |
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美股在2024年再創(chuàng)歷史新高。主要美股指數(shù)包括標(biāo)普500、納指100等均在年內(nèi)再創(chuàng)歷史新高。美股連續(xù)第二年獲得佳績(jī)，標(biāo)普500指數(shù)繼2023年上升24%后，于2024年進(jìn)一步上升約25%，大幅跑贏其他市場(chǎng)。其中，英國(guó)、歐洲市場(chǎng)分別約升5%及8%、韓國(guó)收跌、日本和中國(guó)市場(chǎng)表現(xiàn)相對(duì)較佳，分別約升20%及16%。整體來(lái)看，美股走勢(shì)上明顯呈單邊上升格局，只有數(shù)次回落，但幅度都在10%以?xún)?nèi)，包括4月通脹數(shù)據(jù)升溫、8月日?qǐng)A拆倉(cāng)、及11-12月美聯(lián)儲(chǔ)放鷹。在強(qiáng)韌的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)支持下，我們看到2024年對(duì)美股造成較大的沽壓的原因大都來(lái)自高通脹衍生高利率之憂(yōu)慮，這亦促成長(zhǎng)年期債息于年內(nèi)反復(fù)上升的原因。在股市調(diào)整的期間，同時(shí)亦看到長(zhǎng)年期美國(guó)國(guó)債下跌，造成所謂的「股債雙殺」格局。
市場(chǎng)對(duì)通脹的憂(yōu)慮。高通脹衍生高利率之憂(yōu)慮，基本上是近兩年美股的最大敵人。美國(guó)疫后出現(xiàn)巨大通脹，迫使美聯(lián)儲(chǔ)在2022年開(kāi)始加息，對(duì)股市造成嚴(yán)重沽壓，2022年最高跌幅約27%。雖然通脹情況有所改善，但美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)利率政策的態(tài)度則成為了左右市場(chǎng)升跌的關(guān)鍵因素。隨著特朗普重回白宮，市場(chǎng)憂(yōu)慮新一輪貿(mào)易戰(zhàn)會(huì)重燃通脹問(wèn)題。然而，貿(mào)易戰(zhàn)只是特朗普在國(guó)際間爭(zhēng)取籌碼的手段，其最終的執(zhí)行力度與方式均存在較大的空間?；仡櫶乩势盏纳弦蝗纹?，消費(fèi)者核心物價(jià)指數(shù)平均按月增幅約為0.16%，通脹處于穩(wěn)定水平。我們認(rèn)為美國(guó)的通脹，較大程度來(lái)自疫情期間為了刺激經(jīng)濟(jì)而實(shí)行的量化寬松。特朗普對(duì)通脹的影響存在不確定性，但市場(chǎng)可能已過(guò)度反應(yīng)。
就業(yè)市場(chǎng)的冷卻。在美聯(lián)儲(chǔ)的雙目標(biāo)政策之中，就業(yè)市場(chǎng)的穩(wěn)定性與通脹問(wèn)題同樣重要。就業(yè)問(wèn)題亦會(huì)對(duì)消費(fèi)市場(chǎng)造成直接的影響。數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)勞動(dòng)力正處于一個(gè)較為平衡的狀態(tài)，就業(yè)市場(chǎng)熱度雖然下降，但還未到冷卻地步，而薪酬仍然維持正增長(zhǎng)，反映企業(yè)未到大與裁員的處境?；仡櫶乩势盏牡谝蝗纹?，平均失業(yè)率為3.95%，低于奧巴馬年代、略高于拜登年代。市場(chǎng)憂(yōu)慮特朗普的鷹派移民政策較，會(huì)推高勞動(dòng)力成本，從而推升通脹。然而在近期的訪(fǎng)問(wèn)中，特朗普提及迫切性較高的是驅(qū)逐非法移民中的罪犯份子，并表示愿意與民主黨合作制定立法，加快移民審批速度。我們認(rèn)為短期只針對(duì)罪犯，對(duì)擴(kuò)大勞動(dòng)力影響不大，中長(zhǎng)期的影響就要看政策執(zhí)行情況，中間不確定性較大，須繼續(xù)關(guān)注。
注意關(guān)稅帶來(lái)的沖擊。關(guān)稅是貿(mào)易戰(zhàn)主工具之一，特朗普上一任期對(duì)中國(guó)加征巨額關(guān)稅，中美貿(mào)易戰(zhàn)基本上占據(jù)市場(chǎng)大部份的關(guān)注度。2018年美股出現(xiàn)較大調(diào)整，中間所出現(xiàn)的波動(dòng)，幾乎都可以看到貿(mào)易戰(zhàn)的影子。2020年拜登當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)，基本上仍然保留對(duì)華關(guān)稅政策，但零售增長(zhǎng)始終保持較高水平。我們認(rèn)為關(guān)稅對(duì)消費(fèi)市場(chǎng)帶來(lái)的影響比較短暫，消費(fèi)增長(zhǎng)始終對(duì)經(jīng)濟(jì)狀況的關(guān)聯(lián)度較大。此外，市場(chǎng)經(jīng)歷過(guò)特朗普上一任期中加征關(guān)稅的經(jīng)驗(yàn)，情緒面上會(huì)較上一次更容易接受。然而，這次特朗普上場(chǎng)，態(tài)度比上一任期更為強(qiáng)硬，不單給中國(guó)加征關(guān)稅，連其他主要貿(mào)易伙伴也被他征收關(guān)稅，市場(chǎng)憂(yōu)慮會(huì)對(duì)股市造成更大的沖擊。美股調(diào)整幅度將最大程度上取決于其他國(guó)家的反制措施，如果這次其他國(guó)家的反制力度能媲美2018年時(shí)的中國(guó)反擊舉措的話(huà)，我們預(yù)期美股的調(diào)整幅度可能較高。投資者須關(guān)注有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。
美債仍然是有效對(duì)沖的資產(chǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)12月中旬的議息會(huì)議后，透過(guò)在最新一份經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)摘要（SEP）中，下降2025年降息幅度指引，向市場(chǎng)傳達(dá)鷹派信號(hào)。隨著美聯(lián)儲(chǔ)放鷹，債市投資者正在交易美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)下調(diào)降息幅度之預(yù)期，根據(jù)利率期貨市場(chǎng)所顯示，市場(chǎng)預(yù)期2025年降息幅度只有1.4次25個(gè)基點(diǎn)的降息，少于最新點(diǎn)陣圖所指引的2次。10年期利債息亦升超4.6%之水平，美債價(jià)格亦反復(fù)走弱。然而，我們認(rèn)為市場(chǎng)已過(guò)度反應(yīng)對(duì)于通脹的憂(yōu)慮，此外，美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持韌性，第三季度GDP年化增長(zhǎng)率的最終估值上調(diào)至3.1%，高于初值的2.8%，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)滯脹之風(fēng)險(xiǎn)較低。在沒(méi)有滯脹的情況下，假若宏觀數(shù)據(jù)出現(xiàn)疲軟時(shí)（如失業(yè)率上升），憧憬美聯(lián)儲(chǔ)降息救市所帶動(dòng)的債息下調(diào)，將可對(duì)沖股票市場(chǎng)受到的沖擊。
中小盤(pán)依然存在較大空間。美國(guó)經(jīng)濟(jì)始終保持韌性，領(lǐng)先指標(biāo)（LEI）從2023年底開(kāi)始逐步收復(fù)，環(huán)比變動(dòng)在11月終于回正?？紤]到特朗普重視股市表現(xiàn)，如果經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)明顯放緩跡象，相信其實(shí)施經(jīng)濟(jì)刺激方案的力度會(huì)相對(duì)較大。在政策利率相對(duì)較高的情況下，貨幣政策可拖展的空間較大，美聯(lián)儲(chǔ)救市的靈活度也相對(duì)較高。我們對(duì)美股2025年之表現(xiàn)仍然偏向樂(lè)觀。另外，特朗普提倡下調(diào)企業(yè)稅的主張下，大部份企業(yè)均受惠，相對(duì)整體股票市場(chǎng)做好。其中，中小盤(pán)更受益于減稅政策，亦不易收關(guān)稅所影響，邊際利好會(huì)相對(duì)較強(qiáng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的不確定性引發(fā)市場(chǎng)波動(dòng)、物價(jià)數(shù)據(jù)的反復(fù)、特朗普政策的不確定性、其他國(guó)家對(duì)于美國(guó)貿(mào)易戰(zhàn)的反制手段。
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