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報(bào)告摘要
　　國(guó)債期貨：基調(diào)調(diào)整、穩(wěn)增長(zhǎng)政策加碼后，進(jìn)入三季度我們看到數(shù)據(jù)層面的一些積極信號(hào)。但整體而言，國(guó)內(nèi)基本面“產(chǎn)強(qiáng)需弱”的格局暫未發(fā)生根本轉(zhuǎn)變，通脹讀數(shù)低位運(yùn)行，實(shí)際利率仍顯偏高；與此同時(shí)，私人部門(mén)信用擴(kuò)張缺少有力抓手，社融增長(zhǎng)對(duì)政府債券融資的依賴(lài)度上升，保持融資低成本的必要性較高；再加上外部不確定性始終存在，在此情況下，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)廣譜利率中樞仍處下行通道中，債市走勢(shì)暫難言反轉(zhuǎn)。
　　當(dāng)然進(jìn)入2025年，債市走勢(shì)可能將有所顛簸。首先，12月政治局會(huì)議上，貨幣政策定調(diào)寬松，罕見(jiàn)表述推動(dòng)債市搶跑，當(dāng)前收益率已提前定價(jià)了至少30bp的降息幅度，但政策實(shí)際轉(zhuǎn)松的節(jié)奏和力度仍將受到內(nèi)外因素的約束。相反，市場(chǎng)對(duì)“更加積極的財(cái)政政策”，“要大力提振消費(fèi)、提高投資效益，全方位擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求”等政策表述暫未過(guò)多定價(jià)，后續(xù)預(yù)期差存在修正的可能性。
　　其次，債市收益率的走低有利于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)估值修復(fù)，政策引導(dǎo)下，明年權(quán)益市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性行情仍可期待。疊加債券供給可能前置，債市“資產(chǎn)荒”或?qū)⒊霈F(xiàn)一定緩和。
　　此外，在收益率過(guò)快下行后，監(jiān)管對(duì)于利率風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注也將相應(yīng)提升，這雖然并不能扭轉(zhuǎn)債市走勢(shì)，但階段性的擾動(dòng)仍需留意。尤其是在政府債券發(fā)行空檔期，央行相關(guān)表態(tài)配合短期流動(dòng)性管理緊平衡可能還是會(huì)引發(fā)一定市場(chǎng)反饋。
　　對(duì)于期債而言，在通脹讀數(shù)回升和信貸需求回暖明確前，單邊仍建議投資者順勢(shì)而為，低多思路為主。除方向外，2024年國(guó)債收益率下行速度較快，中短端收益率已與市場(chǎng)資金價(jià)格形成倒掛，現(xiàn)券負(fù)Carry使得期債基差、跨期價(jià)差持續(xù)低位運(yùn)行。進(jìn)入2025年，我們認(rèn)為這種倒掛或?qū)⒊霈F(xiàn)一定修復(fù)，并帶動(dòng)基差、跨期價(jià)差運(yùn)行中樞有所上移。另外，若“資產(chǎn)荒”改善有限，收益率曲線存在自發(fā)走平趨勢(shì)，但貨幣寬松超預(yù)期加碼、監(jiān)管政策擾動(dòng)和投資者行為等因素可能使得期限利差反向波動(dòng)，事件驅(qū)動(dòng)下的跨品種套利也依舊值得關(guān)注。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀政策超預(yù)期，通脹超預(yù)期，地緣因素?cái)_動(dòng)加劇