>> 甬興證券-2025年全球環(huán)境分析：強美元的終結(jié)-250102
| 上傳日期： |
2025/1/3 |
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| 1431KB |
| 格式： |
pdf 共22頁 |
來源： |
甬興證券 |
| 評級： |
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作者： |
高明 |
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核心觀點：
我們認為，2025年全球流動性環(huán)境的核心問題是美元指數(shù)是否會繼續(xù)高位運行？這將決定主要經(jīng)濟體的匯率壓力與貨幣政策空間。
一、2025年將出現(xiàn)強美元的拐點。短期而言，2024年11月中旬以來美元指數(shù)開始向上突破。但中長期而言，美元指數(shù)的主要影響因素是美國GDP占全球比重。2023年以來美國GDP增速相對高于歐元區(qū)與日本，我們認為原因之一是財政支出的擴張，之二在于個人消費支出的貢獻。而參考IMF對主要經(jīng)濟體的實際GDP增速預(yù)測值，2025年美國經(jīng)濟增速的恢復(fù)程度可能低于歐元區(qū)、日本以及全球的平均程度，據(jù)此我們判斷2025年將出現(xiàn)強美元的拐點。歷史數(shù)據(jù)也顯示，特朗普上一個任期也伴隨著更低的國際油價，更低的美國CPI，更低的美國國債收益率與更低的美元指數(shù)。
二、為何美聯(lián)儲降息之后美國國債收益率仍然高位運行？我們認為，10月以來主要是因為美國通脹率出現(xiàn)反彈，同時核心通脹率呈現(xiàn)粘性特征，這導(dǎo)致美聯(lián)儲降息預(yù)期的不確定性有所上升。但中長期而言，美國國債收益率是美國的通脹預(yù)期、美聯(lián)儲降息預(yù)期、財政赤字擴張預(yù)期、經(jīng)濟增長預(yù)期、全球投資者資產(chǎn)配置行為變化等因素綜合作用的結(jié)果。通脹率可能也只是結(jié)果，不能掩蓋更為底層的中長期因素。
三、美聯(lián)儲降息路徑的決定因素，仍是高利率控通脹與低利率穩(wěn)就業(yè)之間的權(quán)衡。未來仍有“硬著陸”、“軟著陸”、“二次通脹”三種可能。從2024Q4以來的數(shù)據(jù)看，有以下邊際變化：一是10月和11月美國CPI同比、PCE同比都出現(xiàn)了反彈，同時核心通脹率呈現(xiàn)粘性特征。從分項來看，10月以來美國CPI同比增速反彈的主要原因在能源項、交通運輸項，以及商品項；而住所租金項仍在下行趨勢之中，業(yè)主等價租金、服務(wù)項同比增速也在11月重回下行。二是根據(jù)失業(yè)率、勞動參與率、時薪增速綜合判斷，我們認為美國的就業(yè)市場在8月至10月是趨于改善的，但11月卻出現(xiàn)回落，特別是時薪增速明顯回落。三是美國PPI在9月以來明顯回升，但國際油價9月以來低位運行，美國成屋銷售中位價7月以來也趨于回落。總體而言，我們認為10月以來美國CPI反彈并不能證明美國通脹將持續(xù)回升，“二次通脹”形成因素仍然處于結(jié)構(gòu)分化、趨勢未成狀態(tài)。
四、歐央行將進一步降息，日央行暫緩加息。金價僅從貨幣金融視角來看，支持因素是美國與歐元區(qū)M2增速，約束因素是美聯(lián)儲縮表。
五、國內(nèi)貨幣政策可以從三個視角來跟蹤觀察：一是從政策空間來看，國債收益率已低于部分城市二手住宅租金收益率；同時中美利差仍在負值狀態(tài)，人民幣對美元匯率承壓。二是從政策效果來看，2025年要重點觀測穩(wěn)住樓市股市的效果，以及貨幣與金融數(shù)據(jù)、價格數(shù)據(jù)拐點。三是從央行資產(chǎn)負債表來看，2024年資產(chǎn)端增量主要是對政府債權(quán)，負債端主要增量是貨幣發(fā)行，這與2023年的擴表方式完全不同。
投資建議：
2025年或出現(xiàn)強美元的拐點，主要經(jīng)濟體貨幣政策空間進一步打開。
風(fēng)險提示：
?。?）美國二次通脹的風(fēng)險；（2）降息進程受阻的風(fēng)險。
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