>> 平安證券-2024年12月債券月勢曉：全年的GDP增速目標(biāo)預(yù)計能夠完成-250103
| 上傳日期： |
2025/1/3 |
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| 格式： |
pdf 共2頁 |
來源： |
平安證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉璐,鄭子辰 |
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預(yù)測邏輯與假設(shè)
924一系列穩(wěn)增長政策發(fā)布以來，基本面在四季度出現(xiàn)小幅改善，我們預(yù)計四季度GDP增速為5.3%，全年5.0%增速目標(biāo)達成。
24年12月邊際上看，基本面數(shù)量指標(biāo)大概持平于24年11月，價格信號延續(xù)走弱：（1）生產(chǎn)大致呈現(xiàn)季節(jié)性回落，內(nèi)需中消費動能有所放緩，基建投資維持一定強度。（2）價格中食品價格超季節(jié)性下跌，工業(yè)品價格也延續(xù)下行，在基數(shù)效應(yīng)下PPI同比跌幅收斂。
領(lǐng)先指標(biāo)中，信貸在化債影響下預(yù)計延續(xù)同比少增，社融受政府債、統(tǒng)計口徑錯位和信用債融資修復(fù)的支撐有所改善。
1.經(jīng)濟：全年增速目標(biāo)預(yù)計能夠完成
生產(chǎn)略有回落，預(yù)計12月工增同比回升0.1個百分點至5.3%。24年12月制造業(yè)生產(chǎn)PMI回落0.3個百分點至52.1%，高爐開工率、水泥磨機運轉(zhuǎn)率同比也有回落，我們跟蹤的平安生產(chǎn)趨勢指數(shù)12月有所回落。我們根據(jù)汽車輪胎、石油瀝青、高爐開工率、電廠耗電量等7個生產(chǎn)指標(biāo)回歸，預(yù)測12月工增同比為5.3%，較11月小幅回落。根據(jù)t-1、t-2期GDP與t期、t-1期工業(yè)增加值和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比擬合，預(yù)測24年12月的GDP同比約在5.1%；四季度整體GDP約5.3%，2024年達成全年5%的增速目標(biāo)。
基建維持發(fā)力，但考慮高基數(shù)投資增速或小幅回落至3.2%。24年12月建筑業(yè)PMI環(huán)比回升3.5個百分點至53.2%，一般12月建筑PMI季節(jié)性回落，說明今年淡季不淡；從價格信號來看，偏地產(chǎn)鏈條的螺紋鋼、線材12月價格環(huán)比延續(xù)回落，但12月瀝青價格明顯上漲，指示基建投資可能維持一定的力度。我們假設(shè)制造業(yè)投資環(huán)比持平季節(jié)性，地產(chǎn)投資環(huán)比弱于季節(jié)性，基建投資環(huán)比強于季節(jié)性，預(yù)計12月制造業(yè)、房地產(chǎn)、基建累計同比分別為9.2%、-10.9%、9.5%；由于固定資產(chǎn)投資去年同期基數(shù)較高，累計同比預(yù)計回落至3.2%。
“搶出口”支撐下，出口改善，進口回落。24年12月PMI新出口訂單指數(shù)環(huán)比回升0.2個百分點，交通部數(shù)據(jù)顯示港口集裝箱吞吐量同比回升至11.4%。1月特朗普上任將至，基于貿(mào)易摩擦預(yù)期的“搶出口”行為延續(xù)。我們預(yù)計12月出口環(huán)比略高于季節(jié)性，同比增速為7.1%；考慮到內(nèi)需小幅回落，假設(shè)進口環(huán)比持平季節(jié)性，預(yù)計12月進口同比回落至-5.7%。
消費熱度下降，社零增速或回落到2.5%。24年12月PMI新訂單指數(shù)回升0.2個百分點；根據(jù)廣電總局?jǐn)?shù)據(jù)，12月觀影人數(shù)同比回落約50%；乘聯(lián)會數(shù)據(jù)顯示12月乘用車廠家零售日均銷量從11月的同比增長近50%回落至近20%；wind數(shù)據(jù)顯示國內(nèi)航班架次12月同比回落至-4.3%。綜合考慮到11月社零增速超預(yù)期回落，假設(shè)12月社零同比延續(xù)下行。
2.CPI同比或轉(zhuǎn)負，PPI同比在負區(qū)間緩慢回升
食品價格大多超季節(jié)性回落，帶動CPI環(huán)比、同比下行。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)，24年12月豬肉、鮮菜與雞蛋平均批發(fā)價格環(huán)比分別回落4.2%、1.3%和0.3%，和去年同期相比豬肉、菜價降幅更大。我們對當(dāng)月食品類價格環(huán)比進行回歸預(yù)測當(dāng)月CPI，根據(jù)季節(jié)性預(yù)測非食品CPI價格。根據(jù)季節(jié)性預(yù)測遠月同比。綜上，預(yù)計12月CPI環(huán)比、同比分別為-0.3%、-0.2%，25年1-2月CPI同比為0.2%、-0.5%。
PPI環(huán)比微降，同比改善。商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示24年12月生產(chǎn)資料價格指數(shù)環(huán)比回落0.36%，延續(xù)了10-11月小幅下跌的趨勢。綜合來看，我們對當(dāng)月生產(chǎn)資料價格環(huán)比進行回歸預(yù)測當(dāng)月PPI，并根據(jù)趨勢和基數(shù)線性外推遠月價格。預(yù)計12月PPI環(huán)比微降，同比增速為-2.2%；根據(jù)遠期預(yù)測模型，25年1-2月同比增速分別為-2.1%和-2.0%。
3.金融：化債影響下，預(yù)計信貸延續(xù)同比少增
受化債影響，信貸延續(xù)同比少增。24年12月6M國股轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率上行53BP，高于21-23年的均值20BP。其他信號上，30大中城市商品房成交面積同比增速接近20%，與11月基本持平。不過，11月同樣地產(chǎn)銷售明顯轉(zhuǎn)暖和票據(jù)利率超季節(jié)性上行的背景下，央行發(fā)布的人民幣信貸同比大幅少增5100億元，主要體現(xiàn)了置換債發(fā)行后對存量貸款的置換效應(yīng)。綜合來看，12月影響因素和11月相似，預(yù)計新增人民幣信貸為7700億左右，同比少增約4000億元。
12月政府債維持放量，預(yù)計拉動社融同比多增。24年11月wind口徑政府債凈融資1.8萬億、同比多增7500億元，但社融口徑的政府債新增規(guī)模約1.3萬億、同比僅多增1500億元，是11月金融數(shù)據(jù)預(yù)測偏差的主要原因。由于11月最后兩周政府債發(fā)行規(guī)模較大，口徑差異導(dǎo)致這部分融資可能體現(xiàn)在12月的社融數(shù)據(jù)中。從12月的情況來看，12月wind口徑政府債供給約1.14萬億，同比多增約2000億元；Wind口徑企業(yè)債凈融資額約-500億元，同比多增約3600億元。綜合來看，考慮到口徑錯位和化債影響，我們預(yù)計新增社融2.3萬億，同比增速為7.9%。預(yù)計12月M2同比增速為7.1%。
我們根據(jù)“五因素”框架，即△超額存款準(zhǔn)備金=△外匯占款+△央行投放-△政府存款-△法定存款準(zhǔn)備金-△M0，測算出12月末超額存款準(zhǔn)備金率為1.8%。
風(fēng)險提示：模型有一定誤差；貨幣政策超預(yù)期收緊；通脹不及預(yù)期。
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