>> 中泰證券-昆藥集團(600422)輕裝上陣，拐點在即-250106
| 上傳日期： |
2025/1/7 |
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| 5120KB |
| 格式： |
pdf 共20頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
祝嘉琦,孫宇瑤 |
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華潤入主催生變革，業(yè)務(wù)架構(gòu)重塑優(yōu)化。昆藥集團于2022年控股股東變更為華潤三九后，2023-2024年公司發(fā)生深刻變革，現(xiàn)已平穩(wěn)度過融合階段。1）人事變革完成：華潤三九首席營銷官、OTC事業(yè)部總經(jīng)理顏煒擔任副董事長、黨委書記、總裁；2）渠道變革順利推進：公司1381、777兩大事業(yè)部及產(chǎn)品順利融入三九商道，已完成國內(nèi)大部分省區(qū)渠道商的整合工作，2024年起加速構(gòu)建昆藥商道；3）營銷組織變革：形成“昆中藥1381、KPC1951、777”三大事業(yè)部，確立了“銀發(fā)健康產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)者、精品國藥領(lǐng)先者、老齡健康-慢病管理領(lǐng)導者”新戰(zhàn)略目標。
777+昆中藥收入有望提速，針劑業(yè)務(wù)企穩(wěn)回升，工業(yè)板塊加速追趕5年規(guī)劃目標。1）777：2024年12月公司完成對華潤圣火51%股權(quán)的收購，全國僅有的兩張血軟批文合為一家（2023年二者血軟合計銷售規(guī)模約15億）。隨著渠道和終端協(xié)同效應(yīng)發(fā)揮，有望實現(xiàn)“1+1>2”的效果。我們看好血軟在心腦血管領(lǐng)域從治療走向預(yù)防、成為慢病管理領(lǐng)域重磅大單品。2）昆中藥：圍繞“大品種-大品牌-大品類”戰(zhàn)略，借力華潤構(gòu)建昆藥商道，做大參苓健脾胃、舒肝、香砂平胃等核心品種。未來“昆中藥1381”有望在三九的持續(xù)賦能下，實現(xiàn)品牌價值重塑，打造2-3個十億級大單品。3）針劑：醫(yī)保試點到期及集采影響下，2024年針劑業(yè)務(wù)受損，負面擾動已充分出清，預(yù)計將會迎來恢復(fù)性增長。公司制定了5年戰(zhàn)略規(guī)劃，力爭2028年末工業(yè)收入達到100億元，2024年受渠道調(diào)整及政策環(huán)境影響，收入增速放緩，我們預(yù)計2025年起公司將加速追趕5年規(guī)劃目標。
降本增效，凈利率提升有望貢獻業(yè)績彈性。剔除昆藥商業(yè)后，2019-2023年昆藥集團工業(yè)板塊利潤率約8%-11%，扣非凈利率約5%-8%，遠低于行業(yè)平均水平。分事業(yè)部看，KPC1951事業(yè)部以血塞通凍干等成熟品種為主，考慮集采擴面、擠出銷售費用，預(yù)計凈利率將保持平穩(wěn)。777和昆中藥1951事業(yè)部多數(shù)品種均在培育期，在生產(chǎn)工藝成本、渠道管理能力等方面仍有較大提升空間，隨著昆藥商道的持續(xù)落地、大單品規(guī)模效應(yīng)下凈利率有望持續(xù)提升。
盈利預(yù)測及投資評級：我們預(yù)計2024-2026年公司收入84.62、92.16、100.58億元，同比增長9.9%、8.9%、9.1%，歸母凈利潤6.07、7.20、8.61億元，同比增長36.4%、18.7%、19.7%，對應(yīng)EPS為0.80、0.95、1.14?？紤]到公司已平穩(wěn)度過整合調(diào)整期，借力華潤構(gòu)建昆藥商道后，公司品牌力和營銷力得到提升，隨融合深入盈利能力有望持續(xù)提升，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：中藥行業(yè)政策風險，產(chǎn)品推廣不達預(yù)期風險，原材料價格波動風險，研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。
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