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長(zhǎng)絲供需格局持續(xù)改善，景氣度有望繼續(xù)上行。根據(jù)百川盈孚，2024年國(guó)內(nèi)長(zhǎng)絲有效產(chǎn)能4331萬(wàn)噸/年，同比增速僅0.3%，相比2018-2023年產(chǎn)能CAGR的6.8%大幅降速。往后看，根據(jù)目前各生產(chǎn)企業(yè)投產(chǎn)規(guī)劃，在不考慮企業(yè)投產(chǎn)延遲以及產(chǎn)能退出的背景下，預(yù)計(jì)2025-2026年國(guó)內(nèi)長(zhǎng)絲新增產(chǎn)能數(shù)分別約185和70萬(wàn)噸/年，考慮到近年來(lái)大設(shè)備更新（鍋爐改造）提速及部分小廠因落后產(chǎn)能、政策因素、盈利能力低位轉(zhuǎn)產(chǎn)或關(guān)停產(chǎn)線，實(shí)際新增產(chǎn)能或更低，供給側(cè)新增產(chǎn)能已大幅降速。相比之下，需求側(cè)看，2024年國(guó)內(nèi)長(zhǎng)絲表觀消費(fèi)量約3098.6萬(wàn)噸，同比增速約7.4%，2018-2024年表觀需求量CAGR約6.4%。根據(jù)我們的測(cè)算，2024-2026年我國(guó)滌綸長(zhǎng)絲行業(yè)供需差（供給-需求）預(yù)計(jì)約-123、-174、-191萬(wàn)噸，整體格局持續(xù)向好。
　　高行業(yè)開(kāi)工+低庫(kù)存表現(xiàn)，價(jià)格價(jià)差中樞或抬升。開(kāi)工方面，根據(jù)隆眾資訊，截至1月2日，江浙地區(qū)長(zhǎng)絲開(kāi)工率約88.2%，較2024年同期提升3.3pct，位于2018年以來(lái)的78.6%分位，處歷史相對(duì)高位。庫(kù)存方面，根據(jù)Wind，截至1月2日，國(guó)內(nèi)POY長(zhǎng)絲庫(kù)存僅2.9天，較2024年同期下降12.5天，相比2024年高點(diǎn)時(shí)的33.5天目前庫(kù)存極低，僅位于2018年以來(lái)的5.2%分位。對(duì)應(yīng)到價(jià)格價(jià)差方面，截至1月8日，POY、FDY、DTY價(jià)格分別為7100、7550、8300元/噸，較2025年年初已分別上漲100、75、75元/噸；價(jià)差分別約1416、1866、2616元/噸，較本年年初上漲118、93、93元/噸，高開(kāi)工+低庫(kù)存+供需改善背景下，行業(yè)景氣度有望進(jìn)一步改善。
　　行業(yè)景氣度提升背景下，低估值龍頭彰顯彈性。根據(jù)公司2024年半年報(bào)，公司現(xiàn)有桐鄉(xiāng)總部、桐鄉(xiāng)洲泉、湖州長(zhǎng)興、江蘇南通、江蘇宿遷和新疆地區(qū)六大生產(chǎn)基地，合計(jì)擁有長(zhǎng)絲產(chǎn)能1350萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)市占率高達(dá)31.2%，長(zhǎng)絲產(chǎn)能及產(chǎn)量位列行業(yè)第一。受益于行業(yè)景氣度提升，若長(zhǎng)絲噸凈利每增擴(kuò)100元年化增厚公司業(yè)績(jī)約13.5億元，業(yè)績(jī)空間廣闊。此外，在建產(chǎn)能方面，公司安徽佑順和福建恒海分別存120和240萬(wàn)噸規(guī)劃，全部投產(chǎn)后公司將進(jìn)一步夯實(shí)龍頭領(lǐng)先地位。估值上看，截至1月8日，公司PB（LF）約0.81x，低于行業(yè)均值1.21x，同樣低于公司過(guò)去五年均值1.25x。
　　獲得浙石化現(xiàn)金分紅款，有助改善公司現(xiàn)金流。根據(jù)公告，2024年12月，公司全資子公司桐昆投資獲得參股公司浙石化（持股比例20%）現(xiàn)金分紅款10億元。根據(jù)公司對(duì)浙石化的長(zhǎng)期股權(quán)投資按權(quán)益法核算，收到該筆現(xiàn)金分紅款將有助于改善公司現(xiàn)金流。到2024Q3，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~約53.7億元，較2023年年底提升22.5億元。伴隨浙石化資本開(kāi)支強(qiáng)度降低、分紅提上日程，公司浙石化股權(quán)價(jià)值有望逐步顯現(xiàn)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們下調(diào)2024-2025年公司歸母凈利潤(rùn)至11.8和13.4億元（原2024-2025年盈利預(yù)測(cè)為33.6和51.4億元）并新增2026年公司盈利預(yù)測(cè)為16.3億元。下調(diào)2024-2025年公司盈利預(yù)測(cè)的原因主要考慮到受?chē)?guó)際油價(jià)波動(dòng)以及內(nèi)外需恢復(fù)低于預(yù)期影響，我們一方面下調(diào)公司浙石化投資收益；另一方面，下調(diào)公司銷(xiāo)量和均價(jià)假設(shè)，調(diào)整后盈利對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為25.0、21.9、18.1倍，PB為0.8、0.8、0.8倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：油價(jià)大幅波動(dòng)、需求不及預(yù)期、產(chǎn)能投放超預(yù)期、行業(yè)供需測(cè)算有偏差、第三方信息更新不及時(shí)或不準(zhǔn)確。