>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評】2024年通脹數(shù)據(jù)點(diǎn)評：通脹，回顧2024，展望2025-250110
| 上傳日期： |
2025/1/10 |
大?。?/td>
| 1278KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
張瑜,付春生 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
|
|
事項(xiàng)
2024年12月份，CPI同比0.1%，預(yù)期0.1%，前值0.2%；PPI同比-2.3%，預(yù)期-2.3%，前值-2.5%。2024年全年，CPI同比0.2%，PPI同比-2.2%。
主要觀點(diǎn)
回顧2024年：通脹整體偏低
2024年四個季度，通脹呈倒V形走勢，四季度GDP平減指數(shù)或邊際下行。1-4季度，CPI同比分別為0%、0.3%、0.5%、0.2%，PPI同比分別為-2.7%、-1.6%、-1.8%、-2.6%。四季度CPI同比和PPI同比均邊際下行，預(yù)計(jì)將拖累GDP平減指數(shù)從三季度的-0.5%降至-0.9%，在實(shí)際增長明顯回升的帶動下，四季度名義GDP增速預(yù)計(jì)從4%回升至4.3%-4.4%左右。
從過往年度比較，2024年通脹整體偏低。CPI同比0.2%，與2023年相同，僅高于1998-1999年、2002年和2009年。核心CPI同比為0.5%，低于2023年的0.7%，是2013年有數(shù)據(jù)以來的最低。PPI同比為-2.2%，僅高于1998-1999年、2002年、2009年、2015年、2023年。
相比2023年，2024年CPI回升乏力，主要受四個因素影響（圖2）：一是外生或輸入性的價格變量波動較小。豬周期仍偏寬松，豬價漲幅相對溫和；油價中樞小幅下移，能源價格略有拖累。二是核心商品由漲轉(zhuǎn)平。因供給偏強(qiáng)而需求較弱，耐用品價格延續(xù)低迷，汽車、家用器具價格跌幅擴(kuò)大，通信工具價格跌幅有所收窄；宴請需求下滑，非耐用品中的酒類價格下跌（2002年有數(shù)據(jù)以來僅2014-15年出現(xiàn)下跌）。三是房租增速保持低位。在青年的結(jié)構(gòu)性就業(yè)壓力、房價和住房市場調(diào)整的影響下，房租可能在中期維度上出現(xiàn)了中樞下移。四是除房租以外的核心服務(wù)價格修復(fù)受阻。在存量財(cái)富受損、收入增長偏慢、部分行業(yè)繼續(xù)調(diào)整等影響下，居民消費(fèi)意愿不足，制約服務(wù)價格上行，比如出行旅游等領(lǐng)域出現(xiàn)“量增價不漲”的情況，餐飲價格漲價乏力。
相比2023年，2024年P(guān)PI同比跌幅雖然有所收窄，但環(huán)比跌幅依然較大（環(huán)比均值：2024年為-0.19%，2023年為-0.23%），并且國內(nèi)定價的行業(yè)鏈條（權(quán)重約65%）是今年P(guān)PI環(huán)比下降的主要拖累（圖3）。一方面，國際大宗品的輸入性價格影響大體對沖。原油鏈條行業(yè)的價格下跌，有色鏈條行業(yè)的價格上漲，兩者對PPI的影響大體抵消。另一方面，國內(nèi)多條線的價格均較2023年擴(kuò)大：煤炭供應(yīng)充足，水電偏強(qiáng)導(dǎo)致火電需求較弱，疊加非電需求偏弱，煤炭電熱價格下跌；地產(chǎn)投資下滑、地方投資支出偏弱，鋼材、水泥等行業(yè)價格偏弱；中游新興制造業(yè)供過于求，價格承壓。
展望2025年：兩種情景
價格是經(jīng)濟(jì)供需的結(jié)果，2024年通脹低迷是“財(cái)富縮水、經(jīng)濟(jì)下行、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”三螺旋交織的直觀體現(xiàn)。今年要實(shí)現(xiàn)物價水平的合理回升，短期來看（兩會之前），重點(diǎn)關(guān)注數(shù)據(jù)真空期內(nèi)的十個宏觀變量（《數(shù)據(jù)真空期里的十大關(guān)注》）；中期而言，需要看到“三螺旋”解套信號的依次出現(xiàn)，核心關(guān)注：1）企業(yè)和居民存款增速剪刀差是否持續(xù)回升；2）M1同比有效回升；3）一線城市房價回暖，這些信號是供需格局實(shí)質(zhì)性改善以及社會預(yù)期好轉(zhuǎn)的逐步印證（參見《解開三螺旋——2025年度宏觀展望報(bào)告》）。
情景1：如果“三螺旋”解套順利，則通脹或?qū)睾突厣?。CPI同比或回升至0.7%左右，核心CPI同比或回升至1%左右。背后是：1）在就業(yè)和居民收入改善、房價回暖和存量資產(chǎn)修復(fù)的帶動下，消費(fèi)品價格和出行旅游、房租等周期性服務(wù)價格實(shí)現(xiàn)企穩(wěn)或溫和回升，核心CPI同比或回升至1%左右，其中房租同比或回升至0.4%左右。2）生豬產(chǎn)能周期依偏寬松，預(yù)計(jì)豬肉批價在20-24元/千克區(qū)間波動，前低后高。3）假設(shè)今年上半年布油現(xiàn)貨價75美金/桶、下半年70美金/桶，一方面考慮今年需求增長較弱，歐佩克月報(bào)連續(xù)五次下調(diào)石油需求預(yù)期；另一方面考慮特朗普增加化石燃料生產(chǎn)的政策前景帶來的油價下行風(fēng)險。PPI同比或收窄至-0.5%左右。背后是：1）治理內(nèi)卷看到成效，疊加上游行業(yè)供給側(cè)改革，鋼材和非金屬建材行業(yè)價格企穩(wěn)或有所回升，中游裝備制造業(yè)價格逐步企穩(wěn)。2）經(jīng)濟(jì)改善帶來用電增速回升疊加水電恢復(fù)常態(tài)，約束供給，煤炭價格上漲。3）促消費(fèi)系列政策明顯加碼，居民收入和財(cái)富效應(yīng)改善，消費(fèi)品行業(yè)價格企穩(wěn)。
情景2：如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之路出現(xiàn)波折，則通脹仍可能繼續(xù)保持低位運(yùn)行。CPI同比可能約為0.4%，核心CPI同比或?yàn)?.6%左右。背后是：1）消費(fèi)修復(fù)乏力，核心CPI同比或?yàn)?.6%，其中房租同比約-0.3%。2）對豬價和油價的假設(shè)與上行情景保持一致。PPI同比仍可能在-2.1%左右。背后是：1）地方舉債約束下，基建增速依然承壓，疊加地產(chǎn)投資下滑，黑色系價格繼續(xù)下行。2）特朗普加征關(guān)稅、出口需求回落，以價保量導(dǎo)致出口鏈價格或繼續(xù)下行。3）消費(fèi)改善乏力，消費(fèi)品行業(yè)的價格持續(xù)偏弱。
以目前的情況來評估，情景2的概率可能暫時略大于情景1。后續(xù)視經(jīng)濟(jì)驗(yàn)證情況，兩種情景的概率也將同步調(diào)整。
12月CPI數(shù)據(jù)述評及漲價擴(kuò)散情況，詳見正文。
風(fēng)險提示：宏觀政策力度超預(yù)期，外需的不確定性。
|
|
