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有道公布24Q4業(yè)績(jī)：收入13.4億元，yoy-9.5%；Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)8866萬(wàn)元，yoy+32.5%；24全年實(shí)現(xiàn)Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)1.05億元（大幅超VA一致預(yù)期的6408萬(wàn)元），同比轉(zhuǎn)正，去年同期為虧損4.75億。25年開(kāi)年以來(lái)，在Deepseek催化下公司加速AI大模型迭代，成為國(guó)內(nèi)首批接入DeepSeek-R1并率先在軟硬件上快速商業(yè)化落地的教育公司。我們持續(xù)看好有道作為國(guó)內(nèi)AI+教育領(lǐng)軍企業(yè)的技術(shù)能力和產(chǎn)品能力，自研子曰大模型的豐富垂直數(shù)據(jù)儲(chǔ)備結(jié)合的通用推理能力有望進(jìn)一步打開(kāi)商業(yè)化空間，維持“買(mǎi)入”。
　　聚焦核心業(yè)務(wù)，首次實(shí)現(xiàn)全年盈利
　　24Q4公司學(xué)習(xí)服務(wù)/智能硬件/在線營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入6.2/2.4/4.8億元（yoy-21.2%/+8.1%/+1.6%），毛利率分別達(dá)60.0%/43.9%/34.2%，同比-3.6/+5.6/+1.5pct，其中學(xué)習(xí)服務(wù)聚焦高需求業(yè)務(wù)，有道領(lǐng)世Q4銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)超10%，續(xù)報(bào)率超70%；智能硬件渠道調(diào)整影響逐漸消退，利潤(rùn)率持續(xù)修復(fù)；在線營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)海內(nèi)外持續(xù)拓展。24Q4銷(xiāo)售/研發(fā)/管理費(fèi)用分別同比-13%/-28%/+2%，費(fèi)用端整體持續(xù)優(yōu)化，Non-GAAP凈利潤(rùn)為9180萬(wàn)，同比+32.5%，全年利潤(rùn)穩(wěn)健兌現(xiàn)扭虧預(yù)期。我們預(yù)計(jì)25年在AI商業(yè)化加速以及持續(xù)的降本增效措施加持下，公司利潤(rùn)彈性有望進(jìn)一步釋放。
　　全面接入DeepSeek，加速AI產(chǎn)品商業(yè)化落地
　　2月6日有道正式宣布全面擁抱DeepSeek-R1，并在軟硬件端全面落地：軟件端，全科答疑助手“有道小P”已率先接入DeepSeek，解題推理能力大幅提升；Hi Echo、有道智云、QAnything等產(chǎn)品也將全面接入DeepSeek的推理能力，并于近日陸續(xù)升級(jí)。硬件端，2月18日有道推出國(guó)內(nèi)首款A(yù)I原生教育硬件SpaceOne，將查詞翻譯、AI答疑、口語(yǔ)練習(xí)、語(yǔ)數(shù)外同步學(xué)等多種功能融于4.4英寸輕量機(jī)身，有望引領(lǐng)學(xué)習(xí)硬件便攜化新趨勢(shì)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到學(xué)習(xí)服務(wù)結(jié)構(gòu)性調(diào)整以及整體盈利后所得稅率或上升，我們預(yù)計(jì)25-27E公司整體Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)為1.73/2.43/3.43億元（前值2.45/3.53/-億元），基于SOTP估值法，給予K12業(yè)務(wù)/智能硬件業(yè)務(wù)24.63/39.27x 25EPE（與可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)測(cè)均值一致），考慮在線營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)增速較快，給予15x 25EPE（可比均值為11.82x），對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值約14.39億美金，目標(biāo)價(jià)為12.04美元（前值8.96美元，基于可比公司估值變化上調(diào)）。維持“買(mǎi)入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：獲客成本顯著提升；數(shù)字內(nèi)容用戶接受度不高；智能硬件市場(chǎng)滲透率不及預(yù)期；宏觀需求壓制廣告業(yè)務(wù)增長(zhǎng)；相關(guān)部門(mén)對(duì)學(xué)費(fèi)定價(jià)的監(jiān)管。