>> 華創(chuàng)證券-【債券月報(bào)】3月信用債策略月報(bào)：信用配置好春色，擇券由短及長(zhǎng)-250306
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2025/3/6 |
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來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
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作者： |
周冠南,張晶晶 |
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2月信用債受資金面、贖回壓力與權(quán)益市場(chǎng)等多重因素?cái)_動(dòng)，整體表現(xiàn)偏弱，信用利差呈“V”型走勢(shì)。
3月信用債配置關(guān)注什么？
1、重點(diǎn)關(guān)注資金面、機(jī)構(gòu)行為、兩會(huì)政策安排與權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)等。（1）資金面：從季節(jié)性特征來(lái)看，月初兩會(huì)召開(kāi)期間預(yù)計(jì)資金波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)有限，中下旬資金價(jià)格表現(xiàn)在不同年份之間具有較大的差異。（2）機(jī)構(gòu)行為：信用債配置力量從季節(jié)性來(lái)看或相對(duì)較弱，但當(dāng)前信用債性價(jià)比提升，關(guān)注基金及理財(cái)機(jī)構(gòu)需求力量回暖情況。（3）兩會(huì)政策安排與權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)：兩會(huì)相關(guān)政策表述基本符合預(yù)期，債市表現(xiàn)平穩(wěn)，關(guān)注權(quán)益擾動(dòng)。整體來(lái)看，3月債市表現(xiàn)核心或在于央行選擇，央行操作不確定性仍較高，信用債近期在贖回壓力下調(diào)整明顯，配置性價(jià)比提升，可重點(diǎn)關(guān)注資金面轉(zhuǎn)松帶來(lái)的修復(fù)機(jī)會(huì)。
2、從季節(jié)性特征來(lái)看，3月通常是利差高點(diǎn)，信用債處于較好的布局時(shí)機(jī)。3月債市通常波動(dòng)明顯，信用債收益率多跟隨債市震蕩?；仡?019年以來(lái)的3月信用利差表現(xiàn)，債市波動(dòng)下信用債收益率上行幅度相對(duì)利率更顯著，修復(fù)節(jié)奏偏慢，利差通常震蕩走闊，僅2021年（資金面持續(xù)平穩(wěn)寬松、永煤違約影響仍在修復(fù)）、2023年（寬松預(yù)期發(fā)酵、配置力量偏強(qiáng)）出現(xiàn)趨勢(shì)性收窄。但4-7月在資金面轉(zhuǎn)松、機(jī)構(gòu)配置力量增強(qiáng)等因素驅(qū)動(dòng)下債市收益率多下行，信用利差在債牛環(huán)境下通常趨勢(shì)性收窄。當(dāng)前利差受2月贖回影響走闊，已具有一定保護(hù)性，預(yù)計(jì)3月進(jìn)一步調(diào)整空間相對(duì)可控，當(dāng)前處于較好的入場(chǎng)時(shí)機(jī)。
策略方面，信用債經(jīng)調(diào)整后性價(jià)比開(kāi)始凸顯，可由短及長(zhǎng)進(jìn)行配置。具體來(lái)看：（1）配置型賬戶可結(jié)合負(fù)債屬性差異，關(guān)注信用利差挖掘機(jī)會(huì)。①對(duì)于負(fù)債端穩(wěn)定性偏弱的機(jī)構(gòu)，可優(yōu)先關(guān)注3y以內(nèi)非金品種，利差處于較高歷史分位數(shù)，且能保證一定流動(dòng)性，性價(jià)比較高；4-5y票息較高的中等資質(zhì)個(gè)券短期或面臨更大的估值波動(dòng)，但全年來(lái)看當(dāng)前或仍是較佳的配置時(shí)間窗口，可邊調(diào)整邊配置，做底倉(cāng)增厚收益。對(duì)于5y以上長(zhǎng)久期信用債，可待利率債逐漸企穩(wěn)后再入場(chǎng)參與。②對(duì)于負(fù)債端穩(wěn)定性較高的機(jī)構(gòu)，可精選部分優(yōu)質(zhì)主體逢高配置長(zhǎng)久期品種，提前布局博取票息收益，當(dāng)前10y隱含評(píng)級(jí)AA+中票信用利差為75BP，處于2024年以來(lái)最高水平，具有一定配置性價(jià)比。（2）交易型賬戶關(guān)注右側(cè)機(jī)會(huì)，優(yōu)先考慮流動(dòng)性更好的國(guó)股行二永等品種。3月債市仍面臨向上波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，但基本面尚不對(duì)債市形成顯著的負(fù)面擾動(dòng)，可關(guān)注債市出現(xiàn)明顯調(diào)整使得賠率提升，或超預(yù)期寬松落地、交易情緒大幅轉(zhuǎn)強(qiáng)帶來(lái)的右側(cè)機(jī)會(huì)，5y以上二級(jí)資本債賠率空間可觀，是右側(cè)拐點(diǎn)出現(xiàn)后追漲的重要工具。
一級(jí)市場(chǎng)回顧：凈融資同比上升、環(huán)比下降，長(zhǎng)久期品種發(fā)行占比下降
1、凈融資：2月信用債凈融資規(guī)模同比上升、環(huán)比下降，其中產(chǎn)業(yè)債凈融資同比上升、環(huán)比下降，城投債凈融資同比、環(huán)比均上升。
2、發(fā)行特征：3-5年期發(fā)行占比由27%上升至34%，而5年期及以上發(fā)行占比由37%下降至33%。取消發(fā)行規(guī)模為274億元，較上月下降184億元。
二級(jí)成交復(fù)盤：城投債成交收益率普遍上行，1-2y以上成交活躍度上升
1、城投債成交跟蹤：成交收益率方面，2Y以內(nèi)品種上行幅度較大，多上行2-20BP，貴州、云南、青海、寧夏等偏尾部1-2Y成交收益率下行8-33BP；2Y以上品種分化，中間梯隊(duì)區(qū)域與偏強(qiáng)區(qū)域多上行0-20BP，偏尾部區(qū)域多下行0-30BP。成交活躍度方面，城投債日均成交筆數(shù)整體下降，1-2年期有所增長(zhǎng)。
2、異常成交：城投債高估值成交主要分布在重慶、山東、貴州等區(qū)域；低估值成交主要分布在四川、山東、河南等區(qū)域。地產(chǎn)債高估值與低估值成交主要集中于萬(wàn)科、重慶龍湖、珠海華發(fā)實(shí)業(yè)等。鋼鐵債主要為河鋼集團(tuán)、首鋼集團(tuán)等高估值成交，河鋼集團(tuán)、首鋼集團(tuán)等低估值成交。煤炭債主要為山西華陽(yáng)集團(tuán)、皖北煤電等高估值成交，兗礦能源、晉能煤業(yè)、冀中能源等低估值成交。
風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)或存偏差、政策執(zhí)行不及預(yù)期、超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生。
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