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歷史上AH溢價(jià)的三個(gè)階段
　　2010年以來，AH溢價(jià)率經(jīng)歷過3個(gè)顯著不同的階段：一為2010年1月至2014年11月，二為2014年12月至2020年初，三為2020年至今。
　　2014年11月作為顯著的分界點(diǎn)，主要是發(fā)生了2件影響重大的事件：其一是滬港通和港股通的開通，使得A股和港股的投資者可以相互融通；其二是2014年11月是2014-2015年大牛市的起點(diǎn)，A股市場(chǎng)自2014年11月后快速上漲，AH溢價(jià)中樞伴隨著這波上漲，由第一階段的103大幅上升至128附近。
　　2020年作為第二個(gè)顯著的分界點(diǎn)，則是由于互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的反壟斷監(jiān)管強(qiáng)化。2020年1月《反壟斷法》修訂草案公布，首次增設(shè)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)營者市場(chǎng)支配地位的認(rèn)定依據(jù)，釋放了強(qiáng)化平臺(tái)監(jiān)管的信號(hào)，隨后2020年11月明確將“二選一”“大數(shù)據(jù)殺熟”等行為列為壟斷，且隨后暫緩螞蟻集團(tuán)上市，成為標(biāo)志性事件。AH溢價(jià)中樞受到此影響開始進(jìn)一步上行，來到135附近。
　　AH溢價(jià)產(chǎn)生的4個(gè)原因
　　從DDM三要素來看，A/H股共享類似的分子端（主要區(qū)別在于港股具有更多中國互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)龍頭），而主要的不同則集中于影響估值的分母端的兩大要素：流動(dòng)性和股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。由此觀之，AH折溢價(jià)的根本原因在于估值的不同。到底是何種原因?qū)е碌腁對(duì)H的相對(duì)溢價(jià)？
　　2015年以來，A/H持續(xù)溢價(jià)的主要原因有四：
　?。?）在岸市場(chǎng)（A股）相對(duì)離岸市場(chǎng)（港股）具有一定估值溢價(jià)；（2）分母端流動(dòng)性的錨的不同；（3）流動(dòng)性折價(jià)/溢價(jià)；（4）打新“看漲期權(quán)”溢價(jià)。
　　從AH溢價(jià)看當(dāng)前港股修復(fù)空間
　　截止2025年3月11日收盤，AH溢價(jià)率為132.79，處于2015年以來的45.5%分位數(shù)上，相較于2024年9月10日（即本輪行情開啟前的高點(diǎn)）的151.61顯著回落，這意味著港股的估值相對(duì)A股有顯著的修復(fù)，但港股相對(duì)A股也并未處在一個(gè)相對(duì)高估的環(huán)境。
　　這輪AH溢價(jià)率向下修復(fù)的核心驅(qū)動(dòng)力是什么？是“AI+”邏輯疊加互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)反壟斷監(jiān)管取得階段性成效的雙擊結(jié)果。港股與A股分子端最大的區(qū)別來自于“互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)巨頭”和“硬科技巨頭”的占比。騰訊、阿里、美團(tuán)等互聯(lián)網(wǎng)巨頭以及小米、理想、小鵬等硬科技巨頭均在港股上市。在本輪“AI+”邏輯演繹下港股本身的彈性更強(qiáng)，且互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)反壟斷監(jiān)管取得階段性成效（尤其是民營企業(yè)家座談會(huì)透露出的支持）進(jìn)一步解鎖了港股估值端的壓制，因此港股的估值修復(fù)力度在進(jìn)入2025年后進(jìn)一步加速。
　　展望未來，AH溢價(jià)率依然不是港股的掣肘，仍有進(jìn)一步下行的空間。在“AI+”賦能下互聯(lián)網(wǎng)巨頭和科技巨頭敘事邏輯進(jìn)一步強(qiáng)化，且互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)反壟斷監(jiān)管取得階段性成效下，AH溢價(jià)率有望回到2016-2019年的相對(duì)低位。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策超預(yù)期變動(dòng)；全球流動(dòng)性及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；歷史數(shù)據(jù)不能代表未來。