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中科三環(huán)發(fā)布年報(bào)，2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收67.51億元（yoy-19.23%），歸母凈利1200.78萬元（yoy-95.64%），扣非凈利-1726.53萬元（yoy-107.88%）。其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.69億元（yoy-8.86%，qoq+4.52%），歸母凈利5406.08萬元（yoy+4.33%，qoq+78.51%）。公司業(yè)績(jī)低于我們預(yù)期，主要因量?jī)r(jià)下跌超預(yù)期及計(jì)提資產(chǎn)減值?？紤]到25年稀土磁材產(chǎn)業(yè)鏈有望回暖，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　量?jī)r(jià)齊跌，計(jì)提資產(chǎn)減值影響業(yè)績(jī)表現(xiàn)
　　據(jù)年報(bào)，24年公司磁材成品產(chǎn)/銷量分別為10636.85噸/10088.44噸，yoy-6.97%/-10.91%。受稀土原材料價(jià)格下跌、部分下游應(yīng)用領(lǐng)域需求不足、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等因素影響，公司產(chǎn)品價(jià)格同比下降、毛利收窄。24年公司磁材產(chǎn)品銷售營(yíng)收同比下降20.74%，降幅明顯；同期綜合毛利率下降至10.69%，yoy-2.02pct。此外，因24年稀土價(jià)格下跌，公司計(jì)提資產(chǎn)減值損失1.4億元，亦影響業(yè)績(jī)表現(xiàn)。
　　25年稀土行業(yè)或至景氣拐點(diǎn)，稀土磁材產(chǎn)業(yè)鏈有望回暖
　　截至24年底公司擁有燒結(jié)釹鐵硼產(chǎn)能2.5萬噸，粘接釹鐵硼產(chǎn)能1500噸。公司在建項(xiàng)目目前暫緩，若后期市場(chǎng)明顯回暖，公司具備較快產(chǎn)能擴(kuò)張的能力。據(jù)華泰金屬《稀土：25年行業(yè)或至景氣拐點(diǎn)》（2025.03.11），國(guó)內(nèi)配額增速下降疊加海外供給出現(xiàn)擾動(dòng)，全球稀土供應(yīng)端增速收縮趨勢(shì)已經(jīng)顯現(xiàn)，而以人形機(jī)器人為代表的新興領(lǐng)域逐步打開稀土未來需求成長(zhǎng)空間。我們假設(shè)25年緬甸供應(yīng)減量但26年基本恢復(fù)+國(guó)內(nèi)配額延續(xù)較低增速，測(cè)算25-26年全球氧化鐠釹供需平衡/需求分別為-5.8%/-4.6%；供需大概率改善，25年行業(yè)或至景氣拐點(diǎn)，稀土磁材產(chǎn)業(yè)鏈回暖有望推動(dòng)公司業(yè)績(jī)修復(fù)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　根據(jù)24年產(chǎn)銷數(shù)據(jù)和毛利表現(xiàn)，我們下調(diào)25-26年產(chǎn)量預(yù)期及盈利能力假設(shè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年EPS分別為0.19、0.33、0.49元（前值2025-2026年分別為0.23、0.39元，分別下調(diào)17.39%、15.38%）?？杀裙?5年Wind一致預(yù)期PB均值為2.68倍，給予公司25年2.68倍PB，BPS為5.49元，目標(biāo)價(jià)14.72元（前值12.92元，對(duì)應(yīng)2025年P(guān)B2.24倍，目標(biāo)價(jià)提高主要基于可比估值水平明顯抬升），維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期，下游需求不及預(yù)期，行業(yè)政策出現(xiàn)變化。