>> 浙商證券-貝殼-W(2423.HK)點(diǎn)評報告：三翼漸豐，科技助力-250319
| 上傳日期： |
2025/3/20 |
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| 436KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊凡,吳貴倫 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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二手房交易額穩(wěn)健增長，新房市占率再度提升
2024年公司總交易額3.35萬億元，同比+6.6%；其中公司存量房總交易額2.25萬億元，同比+10.8%，占比公司總交易額67.1%；新房總交易額為0.97萬億元，同比-3.3%，占比公司總交易額29%，市占率達(dá)11.4%，較2023年市占率提升1.7pct。2024年公司凈收入為935億元，同比+20.2%，經(jīng)調(diào)整凈利潤為72.1億元，同比-26.4%；毛利潤為229億元，同比+5.4%；毛利率為24.6%，較2023年同期下降3.3pct。貢獻(xiàn)利潤率來看，存量房業(yè)務(wù)及新房業(yè)務(wù)利潤率分別為43.2%及24.8%，較2023年分別下降4.0pct及1.8pct。
2024年新房及二手房市場銷售表現(xiàn)出現(xiàn)分化，根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，2024年全國重點(diǎn)35城二手房成交面積同比增長6%，根據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，全國商品房成交面積同比下降12.9%。根據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，2025年1-2月，一線城市新建商品住宅網(wǎng)簽面積同比增長13%，重點(diǎn)30城二手房成交面積增長25%，市場延續(xù)926新政以來止跌回穩(wěn)的態(tài)勢，2025年“小陽春”成色顯現(xiàn)。在此背景下，公司作為市占率較高的中介互聯(lián)網(wǎng)龍頭，直接受益于市場回暖。
人數(shù)增加費(fèi)率下降，降本增效成果顯著
2024年公司運(yùn)營費(fèi)用192億元，費(fèi)率為20.5%，較2023年降低1.2pct。截至2024年底，公司門店數(shù)量為51573家，其中活躍門店數(shù)量49693家，同比增長18.3%；經(jīng)紀(jì)人數(shù)量50.0萬名，其中活躍經(jīng)紀(jì)人數(shù)量44.5萬名，同比增長12.1%。2024Q4移動月活躍用戶數(shù)量平均為4320萬名，同比持平。2024年公司繼續(xù)推動“大店模式”，人員總數(shù)增加，但整體費(fèi)率下降，降本增效成果顯著。展望未來，公司依托"VR看房+樓盤字典"構(gòu)建數(shù)字底座，有望疊加AI大模型實(shí)現(xiàn)智能匹配升級，進(jìn)一步降低人工成本和運(yùn)營費(fèi)率，助力利潤率提升。
“第二曲線”收入占比升至34%，家裝&租賃利潤率同比上漲
家居家裝業(yè)務(wù)方面，2024年公司家居家裝業(yè)務(wù)凈收入為148億元，同比增長36.1%，占公司總業(yè)務(wù)收入占比15.8%，同比提升1.8pct；貢獻(xiàn)利潤45.4億元，利潤率30.7%，同比+1.7pct。2024年業(yè)績的高速增長主要由于①公司新房及存量房業(yè)務(wù)與家居業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)化協(xié)同效應(yīng)增強(qiáng)帶動訂單增加，②包括定制家具、軟裝家具和電器等新零售業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)增加，③交付能力提升帶動交付周期縮短。房屋租賃業(yè)務(wù)方面，2024年公司房屋租賃業(yè)務(wù)凈收入143億元，同比增長135%，占公司總業(yè)務(wù)收入比例為15.3%，同比+7.5pct；貢獻(xiàn)利潤7.1億元，利潤率5%，由負(fù)轉(zhuǎn)正，同比提升6.0pct。截至2024年末，公司在管房源規(guī)模突破43萬套，較2023年末的21萬套提升顯著。貝好家業(yè)務(wù)方面，2024年公司在西安實(shí)現(xiàn)了貝好家首單產(chǎn)品解決方案服務(wù)收費(fèi)的落地。整體來看，公司“第二曲線”收入貢獻(xiàn)占比達(dá)34%，同比提升9pct，受益于家裝業(yè)務(wù)經(jīng)營模式逐漸成熟、租賃業(yè)務(wù)規(guī)模快速擴(kuò)大，公司的“第二曲線”業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)占比有望持續(xù)提升，我們看好家裝業(yè)務(wù)及租賃業(yè)務(wù)的增長潛力，能夠帶動公司業(yè)績規(guī)模再度提升。
盈利預(yù)測與估值
綜上所述，公司的存量房業(yè)務(wù)作為基本盤穩(wěn)健增長，新房業(yè)務(wù)市占率逆勢提升，三翼業(yè)務(wù)已形成第二增長曲線。我們繼續(xù)看好貝殼作為中介龍頭在本輪地產(chǎn)行業(yè)修復(fù)周期中率先修復(fù)的彈性。此外，公司的“第二曲線”業(yè)務(wù)模式逐步成熟，我們看好公司邁入發(fā)展新階段后業(yè)績持續(xù)增長潛力。展望未來，我們認(rèn)為公司有望疊加AI大模型，進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)降本增效。參考可比公司估值以及貝殼龍頭地位，我們預(yù)計公司2025年經(jīng)調(diào)整凈利潤為68億元，經(jīng)調(diào)整每股收益預(yù)計為1.89元每股，維持買入評級。（非特別注明均以人民幣計價，取近12月平均匯率，1港幣=0.91人民幣）。
風(fēng)險提示：二手房價修復(fù)動力不足導(dǎo)致GMV增長乏力；中介費(fèi)率受政策影響調(diào)整。
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