>> 招商證券-桃李面包(603866)經(jīng)營調(diào)整階段，需求仍有承壓-250325
| 上傳日期： |
2025/3/25 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
胡思蓓 |
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此報告為加密報告 |
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公司發(fā)布2024年度報告，24年實現(xiàn)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別60.9億/5.2億/5.0億，同比-10%/-9.0%/-9.8%。25年公司以穩(wěn)為主，渠道變革的背景下，公司也與山姆、盒馬、量販零食等新興渠道對接，期待后續(xù)在穩(wěn)固基地市場下，新渠道拓展成效顯現(xiàn)。利潤端，原料價格平穩(wěn)，費用投入精細化管理，考慮到產(chǎn)能投放折舊有所上升，我們調(diào)整25-26年EPS分別為0.32/0.31元，對應25年19x，維持“增持”評級。
事件：公司發(fā)布2024年度報告，24年實現(xiàn)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為60.9億/5.2億/5.0億，同比-9.9%/-9.0%/-9.8%，業(yè)績略低于預期。單Q4實現(xiàn)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別14.4億/0.9億/0.8億，同比分別-14.9%/-24.2%/-23.4%。24Q4現(xiàn)金回款16.8億（同比-13.8%），經(jīng)營性凈現(xiàn)金流3.14億（同比+101.3%）。公司擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.30元（含稅），分紅比率達76.6%，較23年分紅率（50%）提升。
面包主業(yè)需求承壓，Q4降幅環(huán)比上升。分產(chǎn)品看，24年實現(xiàn)面包及糕點收入59.1億，同比-9.6%，其中銷量同比-12.2%，噸價同比+3.0%，受外部需求環(huán)境疲軟影響銷量降幅較大；月餅收入1.3億，同比-15.0%。單Q4面包主業(yè)實現(xiàn)收入14.3億，同比-16%，需求疲軟、傳統(tǒng)渠道客流下降拖累收入表現(xiàn)，Q4主業(yè)降幅環(huán)比上升。
基地市場壓力上升，期待25年調(diào)整改善。分區(qū)域看，24年核心市場東北/華東區(qū)域分別收入24.6/19.6億（同比-13.0%/-6.4%），基地市場動銷承壓，華北/華南區(qū)域收入分別13.8億/4.4億（同比-9.4%/-3.7%），華中/西南/西北區(qū)域?qū)崿F(xiàn)收入2.2/7.3/4.3億（同比+8.9%/-5.0%/-3.8%）。24年末經(jīng)銷商數(shù)量凈減26家至959家，公司應對市場環(huán)境變化調(diào)整渠道結構。
返貨率和折讓率略降改善毛利率，稅率上升影響盈利。24年公司實現(xiàn)毛利率23.4%，同比+0.6pct，主要系返貨率和折讓率下降，原材料成本基本穩(wěn)定，銷售/管理費用率同比-0.2pct/+0.2pct%，24年歸母凈利率提升0.1pct至8.6%。單Q4看，毛利率同比+0.8pct至22.0%，銷售/管理費用率同比-0.5pct/+0.7pct，費用端基本穩(wěn)定，河南、長春工廠投產(chǎn)，產(chǎn)能爬坡致效率波動，實際稅率提升8.4pct至35.8%，最終，24Q4實現(xiàn)歸母凈利率6.0%，同比-0.7pct，盈利能力有所承壓。
投資建議：經(jīng)營調(diào)整階段，需求仍有承壓。24年實現(xiàn)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為60.9億/5.2億/5.0億，同比-10%/-9.0%/-9.8%。25年公司以穩(wěn)為主，渠道變革的背景下，公司也與山姆、盒馬、量販零食等新興渠道對接，期待后續(xù)在穩(wěn)固基地市場下，新渠道拓展成效顯現(xiàn)。利潤端，原料價格平穩(wěn)，費用投入精細化管理，考慮到產(chǎn)能投放折舊有所上升，我們調(diào)整25-26年EPS分別為0.32/0.31元，對應25年19x，維持“增持”評級。
風險提示：行業(yè)競爭加劇、原材料價格上漲超預期、新品推廣不及預期、產(chǎn)能利用率偏低、食品安全問題等。
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