>> 華創(chuàng)證券-招商南油(601975)2024年報點評：24年歸母凈利19.2億，同比+23.4%，業(yè)績符合預(yù)期-250326
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1、公司公告2024年報：1）業(yè)績表現(xiàn)：2024年歸母凈利潤19.2億，同比+23.4%；扣非歸母凈利潤16.7億，同比+8.6%。Q4歸母凈利潤2.7億，同比-25%；扣非歸母凈利潤2.8億，同比-19.5%。2）營業(yè)收入：2024年營業(yè)收入64.8億，同比+4.5%；Q4營業(yè)收入14.7億，同比-5.3%。3）毛利率：2024年毛利率為32.5%，同比-0.25%；Q4毛利率為25.5%，同比-6.4%。4）費用率：2024年三費率為1.8%，同比-1.0pcts，其中管理費用率、銷售費用率保持穩(wěn)定，財務(wù)費用大幅減少主要系有息債務(wù)余額減少及利息收入增加；Q4三費率為2.5%，同比-1.3pct。5）資產(chǎn)處置：2024年處置4艘老舊船舶，貢獻資產(chǎn)處置收益2.7億元。
2、分業(yè)務(wù)來看：1）成品油運輸業(yè)務(wù)毛利率同比下滑。2024年成品油運輸營收37.5億，同比+9.3%，毛利率32.8%，同比-2.88%；主要是由于國際成品油市場大幅波動，參考2024年MR-TCE均值約2.8萬美元/天，同比-4.7%；TC7、TC11-TCE均值2.8、2.3萬美元/天，同比+6.6%、+16.2%。節(jié)奏方面，2024年國際成品油運輸市場運價呈現(xiàn)前高后低的走勢，進入三季度后，大型原油油輪跨界擠占成品油輪市場份額，下半年成品油輪市場收益下滑明顯；參考2024Q4 MR-TCE均值約1.7萬美元/天，同比-41.8%；TC7、TC11-TCE均值1.5、1.0萬美元/天，同比-32%、-42.5%。
2）原油及化學(xué)品運輸業(yè)務(wù)營收規(guī)模繼續(xù)增長，毛利率穩(wěn)中有升。2024年原油運輸營收18.7億，同比+4.1%，毛利率37.7%，同比+0.41%；化學(xué)品運輸營收4.7億，同比+6.4%，毛利率18.7%，同比+1.35%；乙烯運輸營收2.0億，同比+10.6%，毛利率32.4%，同比+4.1%。
3、成品油輪市場供需展望：1）需求端：長期方面，老舊煉能退出、貿(mào)易流動轉(zhuǎn)變持續(xù)支撐了噸海里的需求增長；短期方面，隨著4月OPEC+逐步增產(chǎn)，有望給市場帶來增量貨盤，原油輪運價好轉(zhuǎn)可能帶動成品油市場有效供給的減少。2）供給端：新增運力可控，近兩年新簽成品油輪建造訂單數(shù)量逐漸增加，截至2025年3月在手訂單占現(xiàn)有船隊運力的20.8%，對應(yīng)25-26年運力增速分別為5.6%、6.8%；存量運力老齡化，目前成品油輪船隊中，20歲以上的運力占比為18%、15-20歲的運力占比為30%，預(yù)計未來幾年老齡船的占比會大幅提升；疊加CII等環(huán)保法規(guī)實施，有望推動老舊船舶出清。
投資建議：1）盈利預(yù)測：基于當(dāng)前市場需求與運價水平，我們調(diào)整25、26年盈利預(yù)測為預(yù)計實現(xiàn)歸母凈利18.2億、18.3億（原預(yù)測為21.5億和22.7億），新增27年歸母凈利預(yù)測為19.1億，對應(yīng)25-27年EPS分別為0.38、0.38、0.40元，對應(yīng)PE為8.1、8.0、7.7倍。2）估值：維持此前估值方法，給予2025年業(yè)績10倍PE，對應(yīng)目標(biāo)市值182億，一年期目標(biāo)價3.78元，預(yù)期較現(xiàn)價24%空間，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示：油運需求不及預(yù)期、油價波動風(fēng)險，老船拆解進程不及預(yù)期、地緣政治風(fēng)險等。
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