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核心觀點(diǎn)
　　招行2024年?duì)I收降幅收窄，利潤(rùn)增速回正。息差降幅優(yōu)于同業(yè)。財(cái)富管理業(yè)務(wù)能力強(qiáng)，零售客群穩(wěn)步增長(zhǎng)。資產(chǎn)質(zhì)量整體穩(wěn)健，但零售貸款風(fēng)險(xiǎn)仍在暴露。展望2025年，零售需求或有望邊際回暖，招行計(jì)劃2025年貸款增速提高至7%-8%，息差壓力仍存但降幅收窄，手續(xù)費(fèi)收入好于去年。但近期債市調(diào)整拖累其他非息收入，預(yù)計(jì)2025年?duì)I收增速回正的挑戰(zhàn)性依然較大。憑借較為穩(wěn)健的資產(chǎn)質(zhì)量與扎實(shí)的撥備基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)招行將繼續(xù)保持利潤(rùn)正增長(zhǎng)，ROE持續(xù)領(lǐng)跑同業(yè)。當(dāng)前股息率投資主線下，招行股息率高且扎實(shí)，無(wú)再融資攤薄風(fēng)險(xiǎn)，是兼具高股息和順周期屬性的攻守兼?zhèn)淦贩N，配置價(jià)值突出。
　　事件
　　3月25日，招商銀行公布2024年報(bào)，2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3374.88億元，同比下降0.5%（9M24：-2.9%），歸母凈利潤(rùn)1483.91億元，同比增長(zhǎng)1.2%（9M24：-0.6%）。不良率0.95%，季度環(huán)比上升1bp；撥備覆蓋率411.98%，季度環(huán)比下降20.2pct。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　1、招行2024年?duì)I收降幅收窄，利潤(rùn)增速回正。招商銀行2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3374.88億元，同比僅小幅下降0.5%，較前三季度-2.9%的降幅有明顯收窄，預(yù)計(jì)全年?duì)I收降幅仍能明顯優(yōu)于股份行同業(yè)，超出市場(chǎng)預(yù)期。具體來(lái)看，2024年全年凈利息收入同比降幅收窄至1.6%，其中4Q24凈利息收入同比增長(zhǎng)3%。主要是四季度信貸需求不足情況下招行加大了部分債券資產(chǎn)配置，帶動(dòng)生息資產(chǎn)規(guī)模提高，而凈息差在負(fù)債成本壓降支撐下保持相對(duì)平穩(wěn)。非息收入同比增長(zhǎng)1.4%，其中凈手續(xù)費(fèi)收入大幅負(fù)增長(zhǎng)14.3%，而投資收益等其他非息同比高增34%，主要是24年12月債券收益率明顯大幅下行的背景下，四季度投資收益同比大幅增長(zhǎng)54%。在量增價(jià)穩(wěn)、其他非息貢獻(xiàn)較大的情況下，招行4Q24單季度營(yíng)收同比增長(zhǎng)7.5%，有力支撐全年?duì)I收降幅收窄。
　　利潤(rùn)方面，招行2024年歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1.2%，超預(yù)期回正?！I(yè)績(jī)歸因來(lái)看，其他凈收益、撥備少提分別正向貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)4.1%、0.5%；息差下滑、中收下降分別負(fù)向貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)8%、3.5%。招行全年利潤(rùn)回正有利于增強(qiáng)投資者的信心和預(yù)期。ROE仍繼續(xù)保持14.5%的行業(yè)領(lǐng)先水平，在當(dāng)前需求偏弱、息差下行、財(cái)富管理業(yè)務(wù)承壓的情況下，股份行經(jīng)營(yíng)處于困難模式，招行仍能保持穩(wěn)定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和領(lǐng)先的ROE水平，充分彰顯其穿越周期的經(jīng)營(yíng)能力。
　　展望2025年，規(guī)模增長(zhǎng)方面，隨著兩會(huì)一系列拉動(dòng)內(nèi)需、促進(jìn)消費(fèi)的政策出臺(tái)落地，預(yù)計(jì)2025年零售信貸需求有望小幅改善。疊加招行自身在對(duì)公信貸等方面的靈活資產(chǎn)配置，招行計(jì)劃2025年貸款實(shí)現(xiàn)7%-8%的大個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。息差方面，受LPR下行、存量按揭重定價(jià)影響，凈息差將隨行業(yè)趨勢(shì)進(jìn)一步下行。但在目前存貸兩端利率同步下調(diào)、呵護(hù)銀行息差的背景下，預(yù)計(jì)息差降幅有望較2024年有所收窄，凈利息收入負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)有望回正。非息收入方面，中收降幅在2024年低基數(shù)下有望改善，但其他非息收入受24年高基數(shù)影響，結(jié)合近期債市調(diào)整，預(yù)計(jì)投資收益等其他非息2025年或小幅負(fù)增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2025年?duì)I收增速回正的挑戰(zhàn)性依然較大。憑借較為穩(wěn)健的資產(chǎn)質(zhì)量與扎實(shí)的撥備基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)招行將繼續(xù)保持利潤(rùn)正增長(zhǎng)。
　　2、招行資產(chǎn)端配置靈活，四季度對(duì)公、零售貸款投放均邊際改善，按揭貸款增長(zhǎng)回正。負(fù)債端存款規(guī)模增長(zhǎng)旺盛，活期存款占比提高。資產(chǎn)端來(lái)看，2024年招行資產(chǎn)規(guī)模同比增長(zhǎng)10.2%；其中貸款總額同比增長(zhǎng)5.8%，季度環(huán)比增長(zhǎng)1.9%。此外，招行在四季度根據(jù)利率走勢(shì)與市場(chǎng)需求變化，適度加大對(duì)債券與同業(yè)資產(chǎn)的配置力度，4Q24債券投資、同業(yè)資產(chǎn)分別季度環(huán)比增長(zhǎng)9.7%、10.3%。信貸投放上看，四季度對(duì)公、零售貸款投放均有一定環(huán)比改善，同時(shí)票據(jù)貼現(xiàn)規(guī)模壓降。4Q24對(duì)公貸款同比增長(zhǎng)11.6%，季度環(huán)比3.6%，占四季度信貸增量的71%，主要是零售信貸偏弱的情況下，招行在對(duì)公端加大了部分制造業(yè)、科技、綠色、普惠小微貸款的投放，均同比實(shí)現(xiàn)10%左右的較快增長(zhǎng)。對(duì)公客群類型上，招行國(guó)標(biāo)大型企業(yè)、中型企業(yè)、小微型企業(yè)貸款占比分別為44%、23%、29%。大型企業(yè)占比最高，但小微型企業(yè)貸款增速最快，同比實(shí)現(xiàn)28.5%的高增。零售貸款來(lái)看，4Q24零售貸款同比增長(zhǎng)6.1%，季度環(huán)比1.9%，占四季度信貸增量的54%。零售信貸投放邊際改善，一方面在于按揭貸款增長(zhǎng)回正，實(shí)現(xiàn)同比2.3%的增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)主要是存量按揭利率再次下調(diào)，緩解了部分按揭提前還款的壓力。另一方面，2024年下半年以舊換新、消費(fèi)券等拉動(dòng)居民消費(fèi)的政策出臺(tái)一定程度上拉動(dòng)需求邊際改善，疊加招行部分消費(fèi)貸利率持續(xù)下行至3%以下的低位水平，消費(fèi)貸款2024年實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)32%。但目前經(jīng)營(yíng)貸需求仍相對(duì)不足，信貸增速逐步下滑至10%左右。負(fù)債端來(lái)看，客群基礎(chǔ)扎實(shí)，存款增長(zhǎng)旺盛。招行2024年總存款規(guī)模同比增長(zhǎng)11.5%，季度環(huán)比增長(zhǎng)4.2%，存款增勢(shì)旺盛。結(jié)構(gòu)上看，企業(yè)活期存款、零售活期存款分別季度環(huán)比增長(zhǎng)12.2%、11.2%，活期存款占比季度環(huán)比提高4pct至52%。預(yù)計(jì)一方面在于隨著資本市場(chǎng)好轉(zhuǎn)，理財(cái)需求回暖能夠緩解一定的零售存款定期化壓力。另一方面，禁止手工補(bǔ)息、規(guī)范同業(yè)存