久久一日本道色综合久久_国产最爽的av片在线观看_精品成人Av一区二区三区_94久久国产乱子伦精品免费_国产三级网站在线观看_和女邻居做爰在线观看_wymfw最新免费_国产强奷在线免费阅读_95在线观看视频

核心觀點(diǎn)：
　　美國經(jīng)濟(jì)陷入實(shí)質(zhì)性衰退的風(fēng)險(xiǎn)，是特朗普加征關(guān)稅計(jì)劃的核心約束，亦是在美債供需之外，決定美債利率以及全球資產(chǎn)價(jià)格走勢的核心變量。美國經(jīng)濟(jì)的未來走向，取決于減稅法案的落地進(jìn)度。若減稅法案落地進(jìn)度快于預(yù)期，則美國經(jīng)濟(jì)將得到有力支撐，為特朗普關(guān)稅政策加碼提供額外空間，亦將支撐美債利率維持高位。事實(shí)上，我們認(rèn)為2025年特朗普減稅進(jìn)程將快于預(yù)期，預(yù)計(jì)最快將于年中得到推進(jìn)，這亦是市場對(duì)美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。
　　2025年美債利率走勢或前低后高。2025年上半年，在減稅法案出臺(tái)前，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)承壓，美債利率將在震蕩中保持低位，升至年初4.7%水平的概率有限，但在關(guān)稅政策擾動(dòng)下美債利率實(shí)質(zhì)性下破4.0%亦有較高難度。隨著減稅法案在下半年推出，回暖的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)扭轉(zhuǎn)衰退預(yù)期，特朗普關(guān)稅、移民政策對(duì)通脹影響漸明，美聯(lián)儲(chǔ)有望再次轉(zhuǎn)鷹，同時(shí)美國債務(wù)上限問題易導(dǎo)致財(cái)政部在下半年擴(kuò)大美債供給，2025年下半年美債利率或再次走高。但若2025年下半年，特朗普再提重估金價(jià)，將有效填補(bǔ)財(cái)政部債務(wù)上限危機(jī)后的現(xiàn)金缺口，規(guī)避下半年美債供給壓力，滿足特朗普降低長端利率的需求。
　　一、特朗普政策節(jié)奏錯(cuò)位下，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)承壓，短期難以打破衰退預(yù)期
　　2月以來，受特朗普政策節(jié)奏錯(cuò)位影響，美國經(jīng)濟(jì)暫時(shí)性承壓。特朗普上任以來，政府減支與關(guān)稅等偏收縮性政策先行，減稅政策則尚未出臺(tái)，疊加高利率環(huán)境，特朗普政策節(jié)奏的錯(cuò)位導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)暫時(shí)性承壓。上述政策節(jié)奏錯(cuò)位意味著，短期內(nèi)美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)很難迎來結(jié)構(gòu)性好轉(zhuǎn)，亦無法有效打破美國經(jīng)濟(jì)的衰退預(yù)期。
　　一是，從就業(yè)數(shù)據(jù)看，隨特朗普的政府裁員計(jì)劃繼續(xù)推進(jìn)，后續(xù)就業(yè)數(shù)據(jù)承壓。2月26日，特朗普發(fā)布備忘錄，要求各聯(lián)邦機(jī)構(gòu)配合政府效率部確定裁員目標(biāo)，在3月13日前提交大幅裁員計(jì)劃，這意味著從3月起政府裁員力度會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)，后續(xù)就業(yè)數(shù)據(jù)仍會(huì)相對(duì)承壓。例如，3月20日，特朗普簽署行政令，要求解散教育部，涉及該部門4000多名員工（詳見2025年3月8日外發(fā)報(bào)告《政府裁員影響逐步顯現(xiàn)，美國就業(yè)市場承壓——2025年2月美國非農(nóng)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)》）。
　　二是，從零售數(shù)據(jù)看，當(dāng)前消費(fèi)走勢或類似2024年，在上半年震蕩走弱。2024年初美國消費(fèi)者面臨著高利率環(huán)境、超額儲(chǔ)蓄耗盡以及學(xué)貸減免計(jì)劃暫停等種種“逆風(fēng)”，隨著圣誕節(jié)等假日消費(fèi)刺激退坡，2024年1月美國零售環(huán)比大幅轉(zhuǎn)負(fù)，且自2月起觸頂回落，直至9月美聯(lián)儲(chǔ)大幅降息后才明顯回暖。與2024年類似，2025年1月美國零售環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)至-1.2%，同時(shí)面臨關(guān)稅政策、政府減支等擾動(dòng)，在減稅政策尚未出臺(tái)前，美國消費(fèi)者信心預(yù)計(jì)維持疲弱，消費(fèi)數(shù)據(jù)亦將在上半年承壓。
　　三是，從企業(yè)數(shù)據(jù)看，2025年美國企業(yè)融資壓力加大，在關(guān)稅推高企業(yè)供給側(cè)壓力的情形下，美國企業(yè)端將有持續(xù)轉(zhuǎn)弱的風(fēng)險(xiǎn)。從利率水平看，美國存量企業(yè)債平均利率已經(jīng)處于2015年以來的最高水平，將提高2025年美國企業(yè)的再融資成本，同時(shí)金融系統(tǒng)流動(dòng)性收緊與高利率成本壓力也已經(jīng)部分反映在美國企業(yè)的破產(chǎn)與違約數(shù)據(jù)上。展望來看，在高利率環(huán)境持續(xù)的環(huán)境下，特朗普政府減稅政策尚未出臺(tái)，激進(jìn)的關(guān)稅政策又推高美國企業(yè)供給側(cè)壓力，美國企業(yè)端將有持續(xù)轉(zhuǎn)弱的風(fēng)險(xiǎn)。
　　二、2025年特朗普減稅進(jìn)程將快于預(yù)期，成為市場對(duì)美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期的轉(zhuǎn)折點(diǎn)
　　扭轉(zhuǎn)美國經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期的關(guān)鍵在于減稅法案，預(yù)計(jì)最快將于年中得到推進(jìn)，這亦是市場對(duì)美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。一則，減稅法案將通過“預(yù)算調(diào)解”推進(jìn)，共和黨在兩院席位占優(yōu)，可單邊通過減稅法案，避開民主黨阻撓（詳見2025年2月20日外發(fā)報(bào)告《從減稅視角出發(fā)，特朗普后續(xù)關(guān)稅力度幾何？——<大國博弈>系列第七十八篇》）。此外，3月12日，眾議院議長約翰遜表態(tài)希望在陣亡將士紀(jì)念日（5月26日）前完成減稅法案。
　　二則，2月上旬，共和黨推出的減稅法案綁定了美國政府債務(wù)上限條款，促使減稅法案在今年年中到三季度（財(cái)政部觸及“X day”）前推出。2月上旬共和黨推出的減稅法案綁定了美國政府債務(wù)上限條款，若政府債務(wù)違約，將導(dǎo)致美國信用評(píng)價(jià)下調(diào)、美股/美債價(jià)格大幅波動(dòng)、資產(chǎn)大幅貶值，這容易引起選民反感，為防止選票流失，兩黨都不愿意看到政府債務(wù)出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性違約，或促使減稅法案在今年年中到三季度（財(cái)政部觸及“X day”）期間推出，也即2025年特朗普減稅進(jìn)程將快于預(yù)期（詳見2025年3月11日外發(fā)報(bào)告《美國政府停擺迫近，影響幾何？——<大國博弈>系列第八十篇》）。
　　三則，在3月中旬的美國政府停擺事件中，參議院民主黨領(lǐng)袖舒默因?yàn)橹С止埠忘h的撥款法案，被黨內(nèi)批評(píng)彈劾，暴露民主黨內(nèi)協(xié)調(diào)不足問題，較難組織力量對(duì)抗特朗普。對(duì)于共和黨而言，減稅法案并非一帆風(fēng)順，黨內(nèi)在關(guān)于削減醫(yī)療補(bǔ)助的幅度、減稅對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的“政策基線”影響上，尚未有統(tǒng)一意見。但政府停擺的順利解決再次驗(yàn)證了特朗普對(duì)共和黨黨內(nèi)保守派依然有較大影響力，出于2026年中期選舉需要，在特朗普的介入下，預(yù)計(jì)減稅法案不會(huì)