>> 中泰證券-廣東宏大(002683)深度報(bào)告：乘西部崛起東風(fēng)，民爆礦服龍頭大展宏圖-250326
| 上傳日期： |
2025/3/26 |
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pdf 共34頁(yè) |
來(lái)源： |
中泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
孫穎,曹惠 |
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內(nèi)生與外延并舉，鑄就民爆礦服一體化龍頭。公司已形成礦服、民爆和防務(wù)裝備三大業(yè)務(wù)板塊，其中，（1）在礦服領(lǐng)域，公司自成立以來(lái)便從事以爆破技術(shù)為核心的露天礦山采剝服務(wù)，積累深厚，2016年又通過(guò)完成漣邵建工及新華都工程100%股權(quán)收購(gòu)，補(bǔ)齊地下開(kāi)采施工能力，并進(jìn)一步強(qiáng)化自身礦服實(shí)力，目前已成長(zhǎng)為我國(guó)整體爆破方案設(shè)計(jì)能力最強(qiáng)、爆破技術(shù)最先進(jìn)、服務(wù)內(nèi)容最齊全的礦山民爆一體化服務(wù)商之一；（2）在民爆領(lǐng)域，公司緊跟行業(yè)供給側(cè)改革趨勢(shì)，積極對(duì)外收購(gòu)整合，截止2025年3月，公司控制的工業(yè)炸藥許可產(chǎn)能提升至69.75萬(wàn)噸，位居全國(guó)第二，產(chǎn)能主要分布在廣東、內(nèi)蒙、甘肅、遼寧、黑龍江、西藏、新疆等地區(qū)；（3）防務(wù)裝備業(yè)務(wù)是公司重要戰(zhàn)略發(fā)展板塊，目前已布局國(guó)內(nèi)及國(guó)際軍貿(mào)兩大市場(chǎng)，產(chǎn)品包含傳統(tǒng)彈藥、智能武器裝備以及黑索今等。受益于產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張疊加布局優(yōu)化，公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)周期穩(wěn)定增長(zhǎng)，2015-2023年公司營(yíng)收從30.05億元增長(zhǎng)到115.43億元，CAGR為18.32%，歸母凈利潤(rùn)從1.01億元增長(zhǎng)到7.16億元，CAGR為27.74%。
民爆景氣重心西移，關(guān)注新疆、西藏需求高增區(qū)域。政策推動(dòng)行業(yè)集中度加速提升，民爆行業(yè)CR10由2023的59.98%提升至2024年的62.47%，提前完成十四五規(guī)劃CR10≥60%的目標(biāo)。隨著行業(yè)整合持續(xù)推進(jìn)，民爆行業(yè)總體運(yùn)行穩(wěn)中向好，2019-2024年，我國(guó)民爆企業(yè)生產(chǎn)總值CAGR為4.63%，生產(chǎn)企業(yè)利潤(rùn)總額CAGR為15.25%。分區(qū)域來(lái)看，民爆區(qū)域景氣重心逐步向基建需求旺盛和礦產(chǎn)資源豐富的西部地區(qū)轉(zhuǎn)移，2024年西北民爆生產(chǎn)總值、銷(xiāo)售總值占比較2019年分別增加6.95pct、6.74pct，占全國(guó)比重連續(xù)五年增長(zhǎng)。在此背景下，我們建議關(guān)注兩大需求高增區(qū)域，（1）新疆是當(dāng)前民爆景氣最盛地區(qū)，2019-2024年新疆民爆生產(chǎn)總值CAGR為22.37%，新疆民爆景氣上行的核心驅(qū)動(dòng)是疆煤資源優(yōu)勢(shì)兌現(xiàn)、保供地位提升，考慮到①資源稟賦方面，新疆煤炭資源開(kāi)采潛力大，且露天煤礦占比高，具備開(kāi)采成本優(yōu)勢(shì)；②煤炭消納方面，對(duì)外，煤炭供應(yīng)重心西移，疆煤外運(yùn)增量可觀，對(duì)內(nèi)，煤電、煤化工等耗煤主業(yè)蓬勃向上，疆煤就地轉(zhuǎn)化需求旺盛，預(yù)計(jì)新疆煤炭產(chǎn)能將繼續(xù)保持較快速度釋放，牽引民爆礦服需求迅速增長(zhǎng)，看好新疆民爆市場(chǎng)延續(xù)高景氣。（2）西藏是民爆高潛力市場(chǎng)，銅礦開(kāi)采力度加大帶動(dòng)市場(chǎng)景氣度提升，2019-2024年西藏民爆生產(chǎn)總值CAGR為22.13%，展望未來(lái)，①巨龍二期、玉龍三期及朱諾銅礦建成投產(chǎn)后預(yù)計(jì)共新增銅產(chǎn)量32萬(wàn)噸/年；②川藏鐵路等重大基建工程建設(shè)提速；③雅魯藏布江水電工程核準(zhǔn)通過(guò)，參考三峽工程、烏東德工程、白鶴灘工程，粗估炸藥用量約16萬(wàn)噸（考慮到墨脫地形及地質(zhì)條件更為復(fù)雜，實(shí)際炸藥用量或更多），銅礦+基建+西南水電三重驅(qū)動(dòng)，未來(lái)西藏民爆需求空間廣闊。
聚焦高需求、高潛力市場(chǎng)，一體化龍頭展宏圖。（1）在新疆，公司先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著，且目前公司在疆控制產(chǎn)能達(dá)17.85萬(wàn)噸（含雪峰科技產(chǎn)能11.75萬(wàn)噸），占全疆產(chǎn)能的比重為37%，規(guī)模優(yōu)勢(shì)突出。近年來(lái)公司新疆地區(qū)收入快速增長(zhǎng)，帶動(dòng)西北地區(qū)成為公司重要收入來(lái)源，2019-2023年西北地區(qū)收入CAGR為53.54%。此外，2025年2月底公司收購(gòu)雪峰落地，雪峰科技是新疆本土民爆頭部企業(yè)及唯一硝酸銨生產(chǎn)企業(yè)，收購(gòu)雪峰有利于公司鞏固和擴(kuò)大在疆民爆領(lǐng)先地位，同時(shí)依托雪峰硝酸銨產(chǎn)能為爆破服務(wù)提供保障。（2）在西藏地區(qū)，公司炸藥產(chǎn)能為1.5萬(wàn)噸，占全區(qū)產(chǎn)能比重為18%，具備較大規(guī)模優(yōu)勢(shì)，目前公司在西藏有承接玉龍銅礦、巨龍銅礦、寶翔鉛鋅礦等項(xiàng)目，后續(xù)隨著相關(guān)大型銅礦項(xiàng)目落地，依托出色礦服能力和產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)，公司有望再接大額訂單。（3）在海外，公司積極跟隨國(guó)內(nèi)礦山巨頭出?！耙粠б宦贰眹?guó)家，目前海外礦服業(yè)務(wù)主要集中在塞爾維亞、哥倫比亞、圭亞那等，受益于存量項(xiàng)目貢獻(xiàn)及儲(chǔ)備項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，公司海外收入迅速增長(zhǎng)，2020-2023年公司海外收入CAGR為89.37%。
轉(zhuǎn)型防務(wù)裝備，軍工發(fā)力可期。公司防務(wù)裝備板塊目前主要以國(guó)際軍貿(mào)及黑索今為兩大發(fā)展主線，其中，（1）國(guó)際軍貿(mào)業(yè)務(wù)主要以HD-1及JK系列兩大外貿(mào)型導(dǎo)彈產(chǎn)品為抓手，HD-1具備速度快、彈頭大、體積小和重量輕的優(yōu)勢(shì)，JK產(chǎn)品在重量、射程及智能方面具備優(yōu)勢(shì)，公司積極攜代表性防務(wù)產(chǎn)品參展，未來(lái)軍工訂單可期。（2）黑索今是軍民兩用基礎(chǔ)含能材料，具備稀缺性，公司通過(guò)收購(gòu)江蘇紅光切入含能材料賽道，2022年江蘇紅光實(shí)現(xiàn)收入1.23億元、凈利潤(rùn)0.51億元，公司目前正積極提升黑索今產(chǎn)能釋放，有望為防務(wù)板塊帶來(lái)較大業(yè)績(jī)彈性。
盈利預(yù)測(cè)及投資建議：我們預(yù)測(cè)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.85、12.03、14.61億元，截至2025年3月25日，公司股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為25.32、18.62、15.34倍。公司是民爆礦服一體化龍頭企業(yè)，市場(chǎng)地位領(lǐng)先，且在新疆西藏等高景氣市場(chǎng)也有優(yōu)勢(shì)布局，有望受益于相關(guān)區(qū)域需求釋放，同時(shí)防務(wù)裝備板塊國(guó)際軍貿(mào)及黑索今業(yè)務(wù)彈性可期，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、區(qū)域景氣度不及預(yù)期、競(jìng)爭(zhēng)加劇、安全生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、防務(wù)
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