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煤炭量價(jià)齊跌致業(yè)績承壓，關(guān)注成長性及破凈修復(fù)，維持“買入”評級
　　公司發(fā)布2024年年報(bào)，2024年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入657.4億元，同比-10.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤48.6億元，同比-22%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤46.4億元，同比-21.2%。單Q4來看，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入90.9億元，環(huán)比-53.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤7.2億元，環(huán)比-40.5%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤5.6億元，環(huán)比-52.9%?？紤]到煤價(jià)下滑，我們下調(diào)2025-2026年盈利預(yù)測并新增2027年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤33.7/45/50.9億元（2025-2026年前值為63.0/66.4億元），同比-30.7%/+33.6%/+13.1%；EPS為1.25/1.67/1.89元，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為11.1/8.3/7.3倍。公司具有高成長性，破凈狀態(tài)下估值有望修復(fù)，維持“買入”評級。
　　2024年公司商品煤產(chǎn)銷量同比下滑，煤價(jià)下滑致盈利承壓
　?。?）2024年商品煤產(chǎn)銷量同比下滑：2024年公司商品煤產(chǎn)銷量2055.3/1536.7萬噸，同比-6.5%/-13.8%，其中Q4產(chǎn)銷量488.3/348.9萬噸，環(huán)比-8.7%/-9.3%。（2）2024年噸煤毛利環(huán)比回落：2024年公司噸煤售價(jià)1100.4元/噸，同比-5.1%，其中Q4噸煤售價(jià)為1051.7元/噸，環(huán)比-0.1%；2024年噸煤成本為552.8元/噸，同比-6.7%，其中Q4噸煤成本為538元/噸，環(huán)比-0.5%；2024年噸煤毛利為547.6元/噸，同比-3.5%，其中Q4噸煤毛利為513.7元/噸，環(huán)比+0.4%。
　　2024年焦炭/甲醇產(chǎn)銷量同比下滑，洗精煤價(jià)格下跌對沖焦炭價(jià)格下滑影響
　　（1）2024年焦炭/甲醇產(chǎn)銷量同比下滑，乙醇投產(chǎn)貢獻(xiàn)產(chǎn)量：焦炭方面，2024年產(chǎn)銷量354.7/352.2萬噸，同比-6%/-6.1%，其中Q4產(chǎn)銷量89.4/92.8萬噸，環(huán)比-6.3%/+4.4%；甲醇方面，2024年產(chǎn)銷量40.8/19.8萬噸，同比-22.7%/-61.8%，其中Q4產(chǎn)銷量為12.1/4.1萬噸，環(huán)比-4.2%/+2.3%；乙醇方面，2024年產(chǎn)銷量37.1/36.2萬噸，其中Q4產(chǎn)銷量14.8/15.2萬噸，環(huán)比-0.3%/+3.2%。（2）2024年焦炭價(jià)格同比下降：焦炭方面，2024年平均售價(jià)1961.04元/噸，同比-15.9%，其中Q4平均售價(jià)1768.9元/噸，環(huán)比-4%；2024年焦炭主要原材料洗精煤采購價(jià)格為1560.52元/噸，同比-14.4%，其中Q4洗精煤采購單價(jià)1357.82元/噸，環(huán)比-22.6%，一定程度上對沖焦炭價(jià)格下降的影響。甲醇方面，2024年平均售價(jià)2157.2元/噸，同比+1.6%，其中Q4平均售價(jià)為2165元/噸，環(huán)比+0.6%；乙醇方面，2024年平均售價(jià)4999.42元/噸，其中Q4平均售價(jià)4688元/噸，環(huán)比-8.9%。
　　關(guān)注煤電&煤化工&非煤礦山成長，提高最低分紅比例估值有待修復(fù)
　　（1）關(guān)注煤礦和煤化工成長：煤電方面，800萬噸/年陶忽圖礦井建設(shè)正在加快推進(jìn)，計(jì)劃2025年底建成；300萬噸/年信湖煤礦已轉(zhuǎn)入系統(tǒng)恢復(fù)的新階段；聚能發(fā)電2*660MW超超臨界燃煤發(fā)電機(jī)組項(xiàng)目緊緊圍繞2025年底實(shí)現(xiàn)“雙機(jī)雙投”目標(biāo)，目前集控樓、主廠房已封頂，鍋爐冷卻塔、脫硫塔等重要工程正在有序推進(jìn)。煤化工方面，年產(chǎn)3萬噸碳酸酯、3萬噸乙基胺、10億立方米焦?fàn)t煤氣分質(zhì)深度利用等重點(diǎn)項(xiàng)目正加速推進(jìn)。非煤礦山方面，公司全年收儲(chǔ)石灰石資源1億噸，7座礦山建成投產(chǎn)，新增石灰石資源產(chǎn)能1640萬噸/年，產(chǎn)能增加至2740萬噸/年。（2）破凈估值有望修復(fù)：截至2025年3月27日公司PB為0.89處于破凈狀態(tài)；公司發(fā)布2025-2027年股東回報(bào)計(jì)劃，最低分紅比例由此前三年的30%提升至35%，2024年公司分紅比例41.6%，同比-1.67pct，對應(yīng)當(dāng)前股息率為5.4%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期，煤炭價(jià)格下跌超預(yù)期，產(chǎn)能釋放不及預(yù)期。