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事件：公司發(fā)布2024年年報(bào)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入564.7億元，同比下降16.4%；歸母凈利潤(rùn)42.7億元，同比下降36.4%；毛利率為32.0%，同比增加0.2個(gè)百分點(diǎn)；凈利率為8.6%，同比減少2.2個(gè)百分點(diǎn)。
　　受整體免稅消費(fèi)市場(chǎng)低迷影響，公司免稅商品銷售與有稅商品銷售業(yè)務(wù)營(yíng)收均出現(xiàn)下滑。2024年，公司免稅商品銷售營(yíng)收為386.7億元，同比下降12.6%，毛利率為39.5%，同比基本保持不變；有稅商品銷售營(yíng)收為170.9億元，同比下降23.5%，毛利率為13.5%，同比減少1.8個(gè)百分點(diǎn)。公司期間費(fèi)用率為18.0%，同比增加2.0個(gè)百分點(diǎn)，細(xì)分來看，由于公司經(jīng)營(yíng)狀況相對(duì)承壓，公司銷售費(fèi)用率為16.1%，同比增加2.1個(gè)百分點(diǎn)；財(cái)務(wù)費(fèi)用率為-1.6%，同比減少0.3個(gè)百分點(diǎn)；管理費(fèi)用率為3.6%，同比增加0.2個(gè)百分點(diǎn)。
　　海南市場(chǎng)需求偏弱，機(jī)場(chǎng)渠道增速明顯。根據(jù)?？诤ｊP(guān)數(shù)據(jù)，2024年離島免稅購物金額為309.4億元，同比下降29.3%；免稅購物實(shí)際人次為568.3萬人次，同比下降15.9%；免稅購物件數(shù)3308.2萬件，同比下降35.5%。公司2024年海南地區(qū)收入為288.9億元，同比下降27.1%，優(yōu)于海南市場(chǎng)平均表現(xiàn)。北京機(jī)場(chǎng)免稅渠道/上海機(jī)場(chǎng)免稅渠道門店收入同比分別增長(zhǎng)約115%/32%。
　　公司注重優(yōu)化商品銷售結(jié)構(gòu)，中免會(huì)員數(shù)量實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。2024年，公司共引進(jìn)超200個(gè)國際國內(nèi)知名品牌，包括中免獨(dú)家品牌20余個(gè)；海南各店全年引進(jìn)超150個(gè)新品牌。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升級(jí)調(diào)整疊加公司進(jìn)行的私域一體化建設(shè)、會(huì)員精細(xì)化運(yùn)營(yíng)等措施，消費(fèi)者滿意度提升，2024年的中免會(huì)員人數(shù)已突破3800萬人，相較于2023年的3200余萬人有明顯增長(zhǎng)，會(huì)員復(fù)購率同比提升1個(gè)百分點(diǎn)。
　　海南省封關(guān)在即，公司有望迎來重要機(jī)遇。海南預(yù)計(jì)在今年年底實(shí)現(xiàn)全島封關(guān)運(yùn)作，目前正加緊落實(shí)封關(guān)運(yùn)作方案，推進(jìn)自由貿(mào)易港核心政策落地。未來海南省的封關(guān)運(yùn)作將有力促進(jìn)區(qū)域和全球貿(mào)易投資自由化便利化，使得海南市場(chǎng)的全球競(jìng)爭(zhēng)力提升，公司有望受益于海南市場(chǎng)客流提升帶動(dòng)的免稅銷售額增加。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)公司2025-2027年EPS分別為2.44元、2.94元、3.51元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為25倍、21倍、18倍。公司為免稅行業(yè)龍頭企業(yè)，受益于免稅市場(chǎng)復(fù)蘇，給予公司2025年31倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)75.64元，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：免稅政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)