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總量研究
　　【宏觀經(jīng)濟】預計Q1 GDP約5.2%，Q2關注關稅擾動——兼評3月PMI數(shù)據(jù)-20250401
　　何寧（分析師）證書編號：S0790522110002|陳策（分析師）證書編號：S0790524020002
　　事件：2025年3月官方制造業(yè)PMI50.5%，預期50.5%，前值50.2%；官方非制造業(yè)PMI50.8%，前值50.4%。
　　制造業(yè)：生產(chǎn)仍強，內(nèi)需回升，價格分項偏弱
　　1、春節(jié)效應消退后，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動仍小幅修復。生產(chǎn)仍強，新訂單好于新出口訂單或指向“國內(nèi)新訂單”邊際回暖，但價格分項偏弱似乎表明當前仍是“以價換量”、經(jīng)濟修復的成色略有不足；分行業(yè)來看，交運設備、計算機通信電子設備等行業(yè)的產(chǎn)需景氣度較高，木材加工及家具、油煤燃料相對承壓。
　　2、工業(yè)原材料價格有所回落，預計3月PPI降幅收窄。農(nóng)副食品加工、有色冶煉等行業(yè)價格指數(shù)擴張，油煤燃料、黑色冶煉相對承壓。根據(jù)高頻指標預測3月PPI環(huán)比可能在0%左右，同比在-2.0%左右、降幅有所收窄。
　　3、分類型來看，小型企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營和景氣預期均改善。3月小型企業(yè)PMI回升了3.3個百分點，且表征民企景氣預期的BCI指數(shù)提高2.0個百分點至54.8%，或受益于2月17日民營企業(yè)座談會召開后各部委加快出臺落實政策。
　　非制造業(yè)：建筑業(yè)Q2有望向上，服務業(yè)小幅回升
　　1、建筑業(yè)：3月PMI改善了0.7個百分點至53.4%，新訂單下降3.3個百分點至43.5%。實物工作量方面，3月石油瀝青開工偏弱、水泥開工和發(fā)運率略好于2024年同期，CME預估3月挖掘機內(nèi)銷14800臺、同比增速放緩至6.5%；資金端，截至3月30日專項債發(fā)行進度約21.8%、快于2024年同期的15.8%，Q2發(fā)行進度的差異可能進一步走擴，有利于支撐基建增速穩(wěn)步向上。
　　2、服務業(yè)：3月PMI和新訂單PMI均小幅改善。分行業(yè)來看，水上運輸、航空運輸、郵政、電信廣播電視及衛(wèi)星傳輸服務、貨幣金融服務等行業(yè)景氣度較高，春節(jié)效應消退對應零售、住宿、餐飲等服務業(yè)明顯回落。
　　預計Q1GDP約5.2%，逆周期政策或?qū)l(fā)力對沖關稅擾動
　　3月PMI延續(xù)修復，Q1經(jīng)濟開局較為平穩(wěn)，但近期全球資產(chǎn)更重視且逐步計價4月2日特朗普對等關稅的影響。我們基于生產(chǎn)法測算，2025Q1GDP同比約5.2%，其中第一、二、三產(chǎn)業(yè)約為4.0%、5.7%、5.1%。若考慮關稅對經(jīng)濟擾動、美國經(jīng)濟趨緩隱憂，以及2024Q4一攬子政策發(fā)力帶來的高基數(shù)，則2025全年GDP實現(xiàn)5.0%或有一定壓力。李強總理于中國發(fā)展高層論壇2025年年會指出，“必要時還將推出新的增量政策”。我們認為中央已為或有的“外部超預期沖擊”作準備，預計寬貨幣、寬財政等有關政策將適時推出，密切關注Q1經(jīng)濟數(shù)據(jù)以及4月1日之后關稅可能的變化。
　　風險提示：政策變化超預期；美國經(jīng)濟超預期衰退。