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觀點(diǎn)
　　貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)催化和主動緩釋共同促成人民幣貶值：在美元指數(shù)偏弱、非美貨幣相對較強(qiáng)的背景下，人民幣對美元匯率貶值或既是對海外風(fēng)險(xiǎn)事件的被動反應(yīng)，也有匯率管理上主動釋放風(fēng)險(xiǎn)的蘊(yùn)意。在人民幣匯率貶值節(jié)奏上，中間價(jià)或繼續(xù)發(fā)揮“控場”的作用：或繼續(xù)選擇有序、漸進(jìn)的方式推進(jìn)人民幣貶值。
　　預(yù)計(jì)中間價(jià)或保持“有收有放”的風(fēng)格：既平緩中間價(jià)的抬升幅度，有序釋放風(fēng)險(xiǎn)；又循序漸進(jìn)打開USDCNY的上方空間。預(yù)計(jì)USDCNY或漸進(jìn)抬升至7.40-7.50區(qū)間。
　　人民幣匯率貶值的三個(gè)特征：（1）CNH比CNY反應(yīng)更快更猛烈，直接表明本輪人民幣貶值的誘因來自海外沖擊；（2）USDCNY掉期點(diǎn)重新下行，且偏離利率平價(jià)水平，或表明非金融企業(yè)部門的購匯需求重新崛起，為了平衡市場供需，外匯管理部門重新通過掉期操作“借入美元”穩(wěn)定即期市場供需；（3）人民幣呈現(xiàn)對主要貨幣“全面貶值”的態(tài)勢，CFETS人民幣匯率指數(shù)和人民幣對美元匯率共同下跌。
　　應(yīng)對匯率市場高波動階段：中間價(jià)引導(dǎo)釋放彈性、“囤匯”規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)張。本輪人民幣匯率，從匯率管理政策和跨境資金方面做出應(yīng)對沖擊的準(zhǔn)備：（1）中間價(jià)主動緩釋風(fēng)險(xiǎn)，即期市場恢復(fù)彈性，預(yù)計(jì)4月份美元兌人民幣中間價(jià)將繼續(xù)發(fā)揮對即期匯率的引導(dǎo)作用：如果中間價(jià)連續(xù)且以超過50個(gè)基點(diǎn)的幅度抬升，或意在引導(dǎo)即期匯率及時(shí)緩釋風(fēng)險(xiǎn)，USDCNY有較大概率繼續(xù)擊破7.35的上限約束，向7.40-7.50市場的整數(shù)心理關(guān)口靠攏；如果中間價(jià)連續(xù)持平或在50個(gè)基點(diǎn)以內(nèi)漸進(jìn)上調(diào)，或顯示中間價(jià)有繼續(xù)“牽引”即期匯率的作用；（2）一季度非金融企業(yè)和居民部門繼續(xù)“囤匯”，盡管表明市場仍預(yù)期人民幣匯率貶值，但是也會在人民幣“充分”貶值時(shí)成為“抄底”買入人民幣、穩(wěn)定外匯市場供需的力量。站在2025年4月貿(mào)易政策風(fēng)起云涌、外匯市場面臨巨大不確定性的階段，階段性釋放貶值壓力對于穩(wěn)定人民幣匯率預(yù)期、平衡外匯市場供需而言反而是一種利好，2024年12月至2025年2月囤積的外匯資產(chǎn)，在市場供需失衡時(shí)將成為再平衡的機(jī)制。
　　貨幣政策：“穩(wěn)匯率”V.S.寬貨幣的抉擇。海外經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)增大、出口增速面臨下滑風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，“穩(wěn)增長”的訴求要求經(jīng)濟(jì)政策繼續(xù)加大支持力度，通過提振內(nèi)需來對沖出口下行壓力，貨幣政策“降準(zhǔn)降息”的“機(jī)”或正隨基本面而打開操作窗口。
　?。?）“弱美元+非美貨幣強(qiáng)勢”=及時(shí)貶值釋放“寬貨幣”空間，在全球貿(mào)易沖突升級引發(fā)資產(chǎn)拋售潮，歐元和日元等非美貨幣相對走強(qiáng)，其他非美貨幣也尚未承受系統(tǒng)性貶值壓力，此時(shí)人民幣主動釋放匯率貶值壓力，有利于國內(nèi)貨幣政策更加“及時(shí)”落地“適度寬松”；
　?。?）“強(qiáng)美元+非美貨幣弱勢”=“穩(wěn)匯率”壓力抬升，當(dāng)美元資產(chǎn)的危機(jī)模式解除，“弱美元”重新轉(zhuǎn)化為“強(qiáng)美元”、非美貨幣匯率再度承受系統(tǒng)性貶值，歐元和日元等主要貨幣進(jìn)入貶值趨勢時(shí)，人民幣“穩(wěn)匯率”壓力或?qū)⑸仙?，對跨境資金流動“防風(fēng)險(xiǎn)”的考慮或開始對“寬貨幣”產(chǎn)生制約。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：特朗普政府關(guān)稅政策反復(fù)搖擺，美聯(lián)儲“降息”路徑不明確，美債收益率和美元流動性尚有不確定性；中國的對沖政策效應(yīng)遲滯，人民幣資產(chǎn)預(yù)期回報(bào)率低于市場預(yù)期；特朗普加征關(guān)稅或沖擊歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)和通脹，歐元區(qū)反應(yīng)函數(shù)不明確，同時(shí)日本央行“加息”節(jié)奏不明確。