>> 浙商證券-凱萊英(002821)2024年報(bào)業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)：CDMO穩(wěn)健，看好新興業(yè)務(wù)發(fā)力-250411
| 上傳日期： |
2025/4/11 |
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| 格式： |
pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
孫建,郭雙喜 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
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投資要點(diǎn)
根據(jù)在手訂單預(yù)計(jì)2025年新興業(yè)務(wù)PPQ項(xiàng)目達(dá)13個(gè)，24年化學(xué)大分子業(yè)務(wù)在手訂單同比增長(zhǎng)超130%，看好新興業(yè)務(wù)發(fā)力。
業(yè)績(jī)：新簽YOY20%，Q4環(huán)比有改善
2024年實(shí)現(xiàn)收入58.05億元（YOY-25.82%）。歸母凈利潤(rùn)9.49億元（YOY58.17%），扣非凈利潤(rùn)8.50億（YOY-59.63%）。其中2024Q4收入16.64億元（YOY+15.41%，環(huán)比增長(zhǎng)15.35%），歸母凈利潤(rùn)2.39億（YOY+306.48%），扣非凈利潤(rùn)1.86億（YOY+171.42%）。收入端和利潤(rùn)端下滑主要是2023年交付大訂單基數(shù)導(dǎo)致。在境內(nèi)外生物醫(yī)藥融資環(huán)境持續(xù)低迷的情況下，2024年公司營(yíng)業(yè)收入剔除上年同期大訂單影響后仍實(shí)現(xiàn)+7.40%同比增長(zhǎng)。2024年累計(jì)新簽訂單同比增長(zhǎng)約20%，其中來(lái)自于歐美市場(chǎng)客戶(hù)訂單增速超過(guò)公司整體訂單增速水平，訂單承接保持向好趨勢(shì)。截至年報(bào)披露日，公司在手訂單總額10.52億美元，較同期增幅超過(guò)20%，為2025年穩(wěn)健增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。
業(yè)務(wù)拆分：2024新增商業(yè)化CDMO項(xiàng)目8個(gè)，化學(xué)大分子進(jìn)入業(yè)績(jī)兌現(xiàn)期
小分子CDMO：商業(yè)化在手訂單強(qiáng)勁，未來(lái)確定性強(qiáng)。2024年實(shí)現(xiàn)收入45.71億元，剔除大訂單影響后同比增長(zhǎng)8.85%。從業(yè)務(wù)端看，交付商業(yè)化項(xiàng)目48個(gè)，新增商業(yè)化項(xiàng)目8個(gè)，實(shí)現(xiàn)收入28.04億元，剔除大訂單影響后同比增長(zhǎng)4.16%，支撐未來(lái)CDMO業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)。交付臨床階段項(xiàng)目456個(gè)，其中臨床Ⅲ期項(xiàng)目73個(gè)，實(shí)現(xiàn)收入17.67億元，同比增長(zhǎng)17.23%。公司披露根據(jù)在手訂單預(yù)計(jì)2025年小分子驗(yàn)證批階段（PPQ）項(xiàng)目達(dá)12個(gè)，已形成了充足的商業(yè)化訂單儲(chǔ)備，我們認(rèn)為存量商業(yè)化訂單以及PPQ項(xiàng)目有望支撐公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)健增長(zhǎng)。
新興業(yè)務(wù)：化學(xué)大分子訂單&業(yè)績(jī)望共振，2025年確定性高。2024年新興業(yè)務(wù)板塊實(shí)現(xiàn)收入12.26億元，同比增長(zhǎng)2.25%。根據(jù)在手訂單預(yù)計(jì)2025年新興業(yè)務(wù)驗(yàn)證批階段（PPQ）項(xiàng)目達(dá)13個(gè),形成了充足的商業(yè)化訂單儲(chǔ)備。分業(yè)務(wù)看：化學(xué)大分子CDMO業(yè)務(wù)板塊，收入同比增長(zhǎng)13.26%，其中第四季度收入環(huán)比增長(zhǎng)超200%。截至年報(bào)披露日，在手訂單同比增長(zhǎng)超130%，其中海外訂單同比增長(zhǎng)超260%，公司預(yù)計(jì)2025年該板塊收入將實(shí)現(xiàn)翻倍以上增長(zhǎng)。2025年驗(yàn)證批階段（PPQ）項(xiàng)目超過(guò)10個(gè)，助力國(guó)內(nèi)重要客戶(hù)GLP-1多肽項(xiàng)目動(dòng)態(tài)核查順利通過(guò)，為2025年實(shí)現(xiàn)首個(gè)多肽項(xiàng)目商業(yè)化供貨奠定基礎(chǔ)。產(chǎn)能加快建設(shè)：2024年末多肽固相合成產(chǎn)能約21,000L，公司預(yù)計(jì)2025下半年多肽固相合成總產(chǎn)能將達(dá)30,000L，期待多肽訂單交付對(duì)公司業(yè)績(jī)拉動(dòng)。
制劑CDMO業(yè)務(wù)：受?chē)?guó)內(nèi)投融資環(huán)境和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響，收入略有下降。截止年報(bào)披露日在手訂單同比增長(zhǎng)30%。臨床研究服務(wù)板塊：受行業(yè)環(huán)境因素影響，收入同比小幅下降。生物大分子CDMO業(yè)務(wù)：收入同比增加13.91%，新增15個(gè)ADCIND項(xiàng)目和3個(gè)BLA項(xiàng)目。生物大分子業(yè)務(wù)有包含IND、臨床以及BLA階段項(xiàng)目的在手訂單接近60個(gè)，其中ADC項(xiàng)目占比訂單數(shù)量超60%，訂單同比增長(zhǎng)56%，公司在ADC領(lǐng)域獲單能力持續(xù)提升，看好ADC驅(qū)動(dòng)持續(xù)放量。
盈利能力：大訂單基數(shù)和新興業(yè)務(wù)產(chǎn)能建設(shè)下短期承壓，恢復(fù)可期
2024年整體毛利率42.36%（同比下降8.8pct），從業(yè)務(wù)拆分看主要是小分子CDMO業(yè)務(wù)毛利率下降7.72pct（其中商業(yè)化CDMO毛利率下降6.75pct，臨床CDMO下降1.32pct，商業(yè)化CDMO毛利率同比下降更為顯著，我們認(rèn)為主要是受到23年大訂單下高產(chǎn)能利用率基數(shù)影響），新興業(yè)務(wù)毛利率下降4.81pct（我們認(rèn)為主要是受?chē)?guó)內(nèi)市場(chǎng)持續(xù)低迷、部分業(yè)務(wù)仍處于產(chǎn)能爬坡期等因素影響）。
凈利率看：2024年凈利率16.12%（同比下降12.64pct），費(fèi)用率拆分看，銷(xiāo)售費(fèi)用率4.19%（同比提升1.68pct），管理費(fèi)用率14.22%（同比提升4.14pct），研發(fā)費(fèi)用率10.59%（同比提升1.54pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率-5.7%（同比下降3.80pct）。我們認(rèn)為伴隨著以上對(duì)小分子CDMO訂單和新興業(yè)務(wù)板塊產(chǎn)能利用率提升，公司盈利能力有希望逐漸回升。
盈利預(yù)測(cè)與估值
考慮到公司國(guó)內(nèi)和海外產(chǎn)能攤銷(xiāo)、爬坡節(jié)奏對(duì)利潤(rùn)端影響略微超出我們先前預(yù)期，我們對(duì)25-26年預(yù)測(cè)進(jìn)行調(diào)整。我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司EPS為2.90、3.45和4.19元（前次預(yù)測(cè)25-26年EPS分別為3.39和4.39元），2025年4月10日收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)2025年P(guān)E為22倍?？紤]到公司小分子CDMO不錯(cuò)的在手PPQ項(xiàng)目，我們認(rèn)為仍具有較強(qiáng)的成長(zhǎng)性。新興業(yè)務(wù)板塊多肽CDMO、制劑CDMO、技術(shù)輸出等仍有較大的成長(zhǎng)空間和業(yè)績(jī)彈性，因此我們維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、匯兌風(fēng)險(xiǎn)、業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、新產(chǎn)能投放不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
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