>> 申萬宏源-天秦裝備(300922)防護裝備核心供應商，深度受益整彈放量-250411
| 上傳日期： |
2025/4/11 |
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| 2619KB |
| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
韓強,武雨桐,穆少陽 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點：
公司為防護裝備核心供應商，業(yè)績整體穩(wěn)步回升。公司深耕防務裝備領(lǐng)域，專注于裝備防護產(chǎn)品的研發(fā)和生產(chǎn)，多種專用防護裝置產(chǎn)品已完成定型列裝，具備較強先發(fā)優(yōu)勢。根據(jù)公司公告，公司產(chǎn)品包括專用防護裝置及裝備零部件，下游覆蓋陸、海、空多個軍種。此外，公司發(fā)布股權(quán)激勵計劃，深度綁定核心團隊利益?；仡櫣窘陙碡攧毡憩F(xiàn)，受下游客戶需求影響，2022年營收及利潤下滑，2023年至今業(yè)績整體穩(wěn)步回升。我們分析認為，伴隨游客戶需求恢復，公司產(chǎn)品陸續(xù)交付確收，營收規(guī)模增長的同時，規(guī)模效應增強帶動產(chǎn)品盈利能力回升，公司利潤有較大提升空間。
防護裝備深綁整彈裝備，安全需求牽引產(chǎn)品放量。近年來我國國防預算穩(wěn)定增長，軍工行業(yè)整體維持高景氣度。參考美國，整彈裝備等彈藥預算占比不斷增加，信息化彈藥核心地位凸顯。當前炮彈以及制導裝備等消耗類武器主要用于實戰(zhàn)化軍演及日常訓練，實彈訓練演習頻率與單次演習消耗量雙提升，帶動整彈消耗增加，對應需求數(shù)量增長。由于整彈裝備需保證其運輸安全，通常需配備特制防護裝置。裝置經(jīng)特殊工藝加工，具備耐沖擊、耐高溫等特性，適配整彈裝備運輸防護需求?；谝陨?，我們認為整彈放量有望帶動安全防護產(chǎn)品配套需求增加。
我們認為在防護裝備配套需求增加的背景下，公司具備三大優(yōu)勢。1）公司業(yè)務稀缺屬性強，產(chǎn)品生產(chǎn)流程嚴苛，因而國內(nèi)廠商較少。且行業(yè)客戶粘性強，壁壘高，后續(xù)份額有望進一步提高；2）公司收購榮創(chuàng)智能補齊金屬機加工業(yè)務，產(chǎn)業(yè)鏈延伸加強成本控制力的同時，榮創(chuàng)智能與公司存在強協(xié)同效應，助力公司進一步拓展金屬防護裝置業(yè)務，在公司多款產(chǎn)品研發(fā)及定型過程中起到關(guān)鍵作用，進一步拓寬公司產(chǎn)品譜系，打造金屬防護裝置成為新營收增長極；3）公司具備較強技術(shù)壁壘，降本增效鞏固競爭力。公司在耐高低溫配方技術(shù)設(shè)計、樹脂基材料結(jié)構(gòu)設(shè)計等技術(shù)方面處于領(lǐng)先地位。且公司注重多樣化技術(shù)融合，未來產(chǎn)品護城河有望進一步增厚。此外，母公司天秦裝備設(shè)備能耗低，生產(chǎn)效率高，可有效降低生產(chǎn)成本。
首次覆蓋并給予“買入”評級。公司作為整彈裝備防護裝置核心配套商，覆蓋多類型防護裝備，受益于下游多應用領(lǐng)域需求釋放，伴隨產(chǎn)品有序交付，公司營收規(guī)模有望加速提升。我們預計公司2025E-2027E年歸母凈利潤分別為0.96、1.70、2.83億元，當前股價對應2025E-2027E年P(guān)E分別為34/19/11倍。選取相關(guān)的代表性公司菲利華（制導裝備石英材料供應商）、國科軍工（制導裝備火工品配套商）、航天電器（制導裝備連接器配套商）進行對比，2025E-2027E年可比公司平均PE分別為42/31/27倍，公司2025年P(guān)E低于可比公司平均估值?？紤]到公司防護裝置技術(shù)壁壘高，且行業(yè)需求加速恢復，未來業(yè)績有望實現(xiàn)快速增長，因此首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示。下游訂單落地進度不及預期、下游訂單規(guī)模不及預期、毛利率波動風險
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