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事件：公司發(fā)布2025年一季報(bào)，2025年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11.08億元，同比增長(zhǎng)3.04%，歸母凈利潤(rùn)2.34億元，同比增長(zhǎng)5.77%。公司收入業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期。
　　投資評(píng)級(jí)與估值：維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)分別為4.18、4.55、5.03億元，同比增長(zhǎng)7.7%、8.9%和10.4%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE估值分別為23x、22x、20x。維持增持評(píng)級(jí)。公司面對(duì)行業(yè)周期波動(dòng)，戰(zhàn)略穩(wěn)中有進(jìn)。產(chǎn)品端聚焦結(jié)構(gòu)提升，渠道端聚焦省內(nèi)和環(huán)甘肅市場(chǎng)精細(xì)化改革，靈活的機(jī)制和強(qiáng)執(zhí)行力在區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力仍強(qiáng)，對(duì)比當(dāng)前的收入規(guī)模和區(qū)域市占率，未來(lái)仍有較大的增長(zhǎng)空間。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)提升，百元以上產(chǎn)品勢(shì)能延續(xù)。25Q1白酒主營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)2.77%。分產(chǎn)品看，25Q1公司300元以上白酒營(yíng)收2.45億元，同比增長(zhǎng)28.14%；100-300元白酒營(yíng)收6.30億元，同比增長(zhǎng)14.24%；100元以下白酒營(yíng)收2.21億元，同比下降31.72%。25Q1公司百元以上產(chǎn)品維持較快增長(zhǎng)，年份和柔和系列勢(shì)能延續(xù)；百元以下產(chǎn)品受部分產(chǎn)品漲價(jià)導(dǎo)致結(jié)構(gòu)變化及去年同期高基數(shù)影響有所下滑。分區(qū)域看，25Q1公司省內(nèi)營(yíng)收8.57億元，同比增長(zhǎng)1.05%，占比78.26%，省外營(yíng)收2.38億元，同比增長(zhǎng)9.48%，占比21.74%。環(huán)甘肅市場(chǎng)渠道改革持續(xù)落地，表現(xiàn)相對(duì)占優(yōu)。根據(jù)公司公告，25Q1末省內(nèi)經(jīng)銷商291家，增加3家，減少0家，省外經(jīng)銷商數(shù)量673家，增加27家，減少67家。
　　25Q1公司凈利率21.09%，同比提升0.54pct，主因毛銷差提升。25Q1公司毛利率66.81%，同比提升1.41pct，主系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)提升；稅率15.34%，受遞延所得稅影響同比提升1.13pct；銷售費(fèi)用率16.81%，同比下降1.17pct，主要系公司持續(xù)推進(jìn)費(fèi)用精細(xì)化投放；管理費(fèi)用率（含研發(fā)費(fèi)用）受益于咨詢費(fèi)用優(yōu)化同比下降0.47pct至8.26%。
　　25Q1公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額2.69億元，同比下降21.56%，其中銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金11.80億元，同比下降4.68%。25Q1末預(yù)收賬款6.57億元，環(huán)比減少0.64億元，24Q1末預(yù)收賬款7.10億元，環(huán)比增加0.60億元。25Q1預(yù)收款環(huán)比下滑主要系25年春節(jié)較早，回款節(jié)奏略前置至24Q4。
　　股價(jià)變化的催化劑：核心單品市占率持續(xù)提升，省內(nèi)增長(zhǎng)超預(yù)期。
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)下行影響白酒需求，食品安全事件。