>> 長(zhǎng)江證券-一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：經(jīng)濟(jì)韌性超預(yù)期，量變還是質(zhì)變-250417
| 上傳日期： |
2025/4/17 |
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| 格式： |
pdf 共18頁(yè) |
來(lái)源： |
長(zhǎng)江證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
于博,劉承昊 |
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事件描述
2025年4月16日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，2025年一季度GDP同比增長(zhǎng)5.4%。
事件評(píng)論
一季度經(jīng)濟(jì)保持高增，但量增價(jià)降格局不改。一季度GDP實(shí)際增速5.4%，與去年四季度持平，好于市場(chǎng)預(yù)期。從環(huán)比看，季調(diào)環(huán)比增長(zhǎng)1.2%，略弱于去年四季度，季調(diào)環(huán)比累乘得出的GDP同比增速約為5.1%，動(dòng)能有所轉(zhuǎn)弱。從名義數(shù)據(jù)看，一季度GDP名義增速為4.6%，其中GDP平減指數(shù)同比增速續(xù)降至-0.77%，已經(jīng)連續(xù)八個(gè)季度同比負(fù)增長(zhǎng)，量增價(jià)降的格局不變。結(jié)合產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)來(lái)看，一季度產(chǎn)能利用率環(huán)比回落至74.1%，與過(guò)去五年對(duì)比，分位數(shù)僅為5%。分行業(yè)來(lái)看，中游裝備制造所有行業(yè)產(chǎn)能利用率與過(guò)去五年對(duì)比均在20%分位數(shù)以下，局部產(chǎn)能過(guò)剩的壓力仍大。
生產(chǎn)再度提速，產(chǎn)銷仍待優(yōu)化。3月工業(yè)增加值增速回升至7.7%，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)回升至6.3%，生產(chǎn)雙雙改善。從中觀行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，去年四季度以來(lái)中下游生產(chǎn)走強(qiáng)，正驅(qū)動(dòng)上游行業(yè)生產(chǎn)走強(qiáng)。從微觀產(chǎn)量數(shù)據(jù)來(lái)看，發(fā)電量同比增速再度轉(zhuǎn)正，傳統(tǒng)工業(yè)品產(chǎn)量增速走強(qiáng)，新興工業(yè)品產(chǎn)量增速漲跌各半。從高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，3月起，中下游行業(yè)生產(chǎn)同比強(qiáng)度較前月有所回落。這說(shuō)明，未來(lái)生產(chǎn)走強(qiáng)或需要更強(qiáng)需求支撐。結(jié)合產(chǎn)銷率來(lái)看，3月產(chǎn)銷率仍是2001年以來(lái)最弱水平，企業(yè)周轉(zhuǎn)提速仍待更強(qiáng)需求支持。
固投增速提升，地產(chǎn)銷售持續(xù)改善。估算3月固投同比增速回升至4.3%。增長(zhǎng)動(dòng)能仍來(lái)源于設(shè)備工器具購(gòu)置，3月設(shè)備工器具購(gòu)置同比增速提升至19.8%。分三大項(xiàng)來(lái)看，基建、制造業(yè)投資增速回升，地產(chǎn)投資增速回落。基建方面，估算3月新、舊口徑基建增速分別回升至5.9%、12.6%，三大傳統(tǒng)基建行業(yè)投資同比增速均邊際走強(qiáng)。制造業(yè)方面，估算3月制造業(yè)投資增速回升至9.2%，作為設(shè)備購(gòu)置的主力，裝備制造產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的投資增速仍在走強(qiáng)。地產(chǎn)方面，盡管3月地產(chǎn)投資增速降至-10%，但地產(chǎn)銷售面積同比增速回升至-0.9%，新開工面積增速回升至-18.1%，均是積極信號(hào)。從高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，房企近期拿地積極性增加，土地成交面積同比增速回升，地產(chǎn)投資自底部緩步回升的趨勢(shì)不變。
耐用品支撐消費(fèi)提速，但一季度消費(fèi)傾向走低。3月社零同比增速回升至5.9%，限額以上零售增速回升至8.5%。分渠道看，餐飲、商品零售均在提速，實(shí)物消費(fèi)線上好于線下。分品類看，耐用品消費(fèi)（汽車、家電、通訊器材）對(duì)社零當(dāng)月增速的貢獻(xiàn)為38%。其中，汽車和家電對(duì)社零增速的貢獻(xiàn)率仍有28%，補(bǔ)貼效應(yīng)邊際轉(zhuǎn)弱但同比支撐仍強(qiáng)。同時(shí)，文體用品（含玩具）零售額同比增長(zhǎng)26.2%，金銀珠寶零售額同比增長(zhǎng)10.6%，或指向悅己消費(fèi)正在快速走強(qiáng)。從季度數(shù)據(jù)來(lái)看，居民收入增速下滑至5.5%，但支出增速小幅回升至5.2%。即便支出增速改善，居民邊際消費(fèi)傾向（12月移動(dòng)平均）還是下滑至68.2%，反映居民消費(fèi)仍偏謹(jǐn)慎，預(yù)期仍有待改善。
積極看待量變，但更需關(guān)注潛在沖擊。總的來(lái)看，一季度數(shù)據(jù)整體超預(yù)期，3月數(shù)據(jù)供需兩側(cè)量的同比增速多數(shù)走強(qiáng)，反映經(jīng)濟(jì)韌性增強(qiáng)。在4月低基數(shù)環(huán)境下，各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)計(jì)同比回落壓力不大。但需要看到的是，當(dāng)下經(jīng)濟(jì)的韌性更多緣于2024年9月24日以來(lái)一攬子政策引發(fā)的量變，包括：二輪耐用品補(bǔ)貼支撐社零增速；二輪設(shè)備更新支撐設(shè)備工器具購(gòu)置等；中下游生產(chǎn)帶動(dòng)上游生產(chǎn)提速。量變積極，但還未看到質(zhì)變：需求相對(duì)供給偏弱的局面仍未緩解；價(jià)格偏弱的現(xiàn)象仍未改善；居民預(yù)期偏弱的特征仍舊突出。我們認(rèn)為，在質(zhì)變之前，尚不能認(rèn)為經(jīng)濟(jì)已經(jīng)步入正循環(huán)，而是處于下行周期的筑底階段，增長(zhǎng)仍有下行慣性。因而，在此時(shí)，避免經(jīng)濟(jì)承受二次沖擊、承托經(jīng)濟(jì)韌性，就顯得至關(guān)重要。正如總理在近兩次調(diào)研中所表達(dá)的對(duì)外貿(mào)形勢(shì)的關(guān)注，以更強(qiáng)的內(nèi)需對(duì)沖外需潛在風(fēng)險(xiǎn)，是保障經(jīng)濟(jì)循環(huán)行穩(wěn)致遠(yuǎn)的關(guān)鍵。我們認(rèn)為，盡管短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同比表現(xiàn)很難成為政策發(fā)力的依據(jù)，但出口鏈產(chǎn)銷環(huán)比轉(zhuǎn)弱的壓力仍可作為政策靠前發(fā)力的充分條件。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1、外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境波動(dòng)性放大；2、政策相機(jī)抉擇仍有不確定性。
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