>> 興業(yè)證券-2025年一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：基本面超預(yù)期后，如何看后續(xù)形勢(shì)與政策節(jié)奏？-250416
| 上傳日期： |
2025/4/16 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
段超,謝智勇 |
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投資要點(diǎn)：
2025年一季度實(shí)際GDP同比5.4%，萬得一致預(yù)測(cè)為5.2%，名義GDP增速4.6%；3月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比7.7%，萬得一致預(yù)測(cè)為5.9%；一季度全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比4.2%，萬得一致預(yù)測(cè)為4.0%；3月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比5.9%，萬得一致預(yù)測(cè)為4.4%。
一季度經(jīng)濟(jì)良好開局，修復(fù)動(dòng)能呈增強(qiáng)趨勢(shì)。一季度季調(diào)環(huán)比增速強(qiáng)于近年來均值水平，考慮去年四季度高基數(shù)背景，開年經(jīng)濟(jì)動(dòng)能延續(xù)較強(qiáng)韌性。而從各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來看，3月出口、投資、消費(fèi)均超預(yù)期走強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)動(dòng)能進(jìn)一步走強(qiáng)，基本面釋放出積極信號(hào)。
開年經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)超預(yù)期的主要拉動(dòng)是什么：消費(fèi)與出口。消費(fèi)端，受“兩新”政策擴(kuò)圍加碼和居民消費(fèi)信心修復(fù)驅(qū)動(dòng)，一季度商品、服務(wù)消費(fèi)均有較快回升，特別是通訊器材、家電家具等新擴(kuò)圍商品需求進(jìn)一步提速。后續(xù)來看，提振服務(wù)消費(fèi)相關(guān)措施有望陸續(xù)落地，4月中旬商務(wù)部等9部門聯(lián)合印發(fā)《服務(wù)消費(fèi)提質(zhì)惠民行動(dòng)2025年工作方案》，服務(wù)有望逐步接力商品成為內(nèi)需新動(dòng)能；出口端，在關(guān)稅不確定性大幅抬升背景下，一季度貿(mào)易商搶出口、搶轉(zhuǎn)口等需求帶動(dòng)出口超預(yù)期上漲，但其持續(xù)性存在壓力。
當(dāng)前經(jīng)濟(jì)還有哪些積極信號(hào)：高端化轉(zhuǎn)型提速、地產(chǎn)止跌企穩(wěn)與社會(huì)預(yù)期修復(fù)。新動(dòng)能方面，本期工業(yè)生產(chǎn)結(jié)構(gòu)繼續(xù)向高技術(shù)產(chǎn)業(yè)傾斜，設(shè)備更新、高端制造、新基建等投資需求加速擴(kuò)張，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型進(jìn)一步提速；舊動(dòng)能方面，一季度地產(chǎn)投資整體企穩(wěn)，新開工、竣工有所回升，信貸“白名單”擴(kuò)容也有效緩解了企業(yè)資金壓力。需求端同步回暖，新房、二手房市場(chǎng)交易保持活躍，房?jī)r(jià)降幅呈收窄趨勢(shì)。此外，政策加碼和基本面韌性延續(xù)下，社會(huì)預(yù)期延續(xù)改善，一季度居民消費(fèi)信心和民營(yíng)企業(yè)活力保持修復(fù)。
開門紅之后，后續(xù)經(jīng)濟(jì)有哪些潛在挑戰(zhàn)：關(guān)稅沖擊與價(jià)格疲軟。關(guān)稅方面，考慮4月3號(hào)后中美貿(mào)易摩擦急劇升溫，美國(guó)對(duì)華對(duì)等關(guān)稅已達(dá)100%之上，預(yù)計(jì)出口下行將對(duì)基本面形成較大沖擊。根據(jù)測(cè)算，特朗普對(duì)華加征20%芬太尼稅和125%對(duì)等關(guān)稅，對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體加征10%對(duì)等關(guān)稅，預(yù)計(jì)將導(dǎo)致中國(guó)總出口15 pct，實(shí)際GDP下降1.7pct（詳見《20250414-如何看特朗普關(guān)稅影響與中國(guó)政策應(yīng)對(duì)》）；價(jià)格方面，一季度GDP平減指數(shù)同比降幅有所擴(kuò)大，價(jià)格對(duì)名義增長(zhǎng)和社會(huì)收入仍有較大拖累。同時(shí)一季度制造業(yè)產(chǎn)能利用率仍處低位，整體供需環(huán)境仍然偏弱。考慮后續(xù)關(guān)稅沖擊、國(guó)際油價(jià)下行仍壓制國(guó)內(nèi)通脹，價(jià)格回升仍待政策對(duì)沖。
基本面韌性、內(nèi)需動(dòng)能回升穩(wěn)定全年經(jīng)濟(jì)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)信心，關(guān)注后續(xù)關(guān)稅沖擊情況和政策對(duì)沖節(jié)奏。如上所述，中美貿(mào)易摩擦升級(jí)將對(duì)后續(xù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)形成較大沖擊，二季度政策對(duì)沖訴求也顯著加大。但從節(jié)奏上來看，考慮當(dāng)前基本面暫未出現(xiàn)明顯波動(dòng)，中國(guó)短期的政策重心或聚焦于外交端，進(jìn)一步鞏固外需安全墊。4月14日至18日，國(guó)家主席習(xí)近平對(duì)越南、馬來西亞、柬埔寨進(jìn)行國(guó)事訪問，已與越南達(dá)成多份合作備忘錄。對(duì)內(nèi)需端而言，一季度基本面韌性為政策對(duì)沖提供了定力支撐，內(nèi)需政策的出手節(jié)奏或有一定延后，以充分評(píng)估關(guān)稅壓力，短期市場(chǎng)的政策預(yù)期也可能出現(xiàn)相應(yīng)調(diào)整。但從穩(wěn)增長(zhǎng)訴求和政策基調(diào)上看，年內(nèi)政策加碼仍是大概率事件，關(guān)注后續(xù)政策在促消費(fèi)、促投資、穩(wěn)就業(yè)、保信心等方面的對(duì)沖（詳見《20250414-如何看特朗普關(guān)稅影響與中國(guó)政策應(yīng)對(duì)》）。而對(duì)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)而言，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的底層邏輯已經(jīng)發(fā)生改變，科創(chuàng)技術(shù)結(jié)構(gòu)性突破、內(nèi)需動(dòng)能提振、地產(chǎn)尾部風(fēng)險(xiǎn)解除打開了內(nèi)部生產(chǎn)力邊界，美國(guó)“孤立主義”和美元信用減弱也拓展了中國(guó)外交空間。從上述視角看，中國(guó)資產(chǎn)有望迎來信心重估，對(duì)后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)偏好和資本市場(chǎng)的修復(fù)也可保持耐心和信心（詳見《20250327-2025中國(guó)敘事：敢教日月?lián)Q新天》）。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）全球地緣形勢(shì)超預(yù)期變化；2）國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)政策不確定性。
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