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事件：公司發(fā)布2024年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入924.96億元，同比增長3.53%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤119.77億元，同比下降15.10%。同時公司發(fā)布2025年一季報(bào)，25Q1公司實(shí)現(xiàn)收入185.32億元，同比增長4.01%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤20.39億元，同比增長6.41%。
　　 Q1業(yè)績略超預(yù)期，且收入增長質(zhì)量較高。公司2024年年報(bào)收入利潤與此前快報(bào)基本一致。25Q1收入/利潤同比增速此前市場預(yù)期約為0%/3%，實(shí)際4%/6.4%，增長略超預(yù)期，預(yù)計(jì)主要由于海外和創(chuàng)新業(yè)務(wù)在25Q1仍保持較高增速。同時我們關(guān)注到，公司一季度末應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收款項(xiàng)融資一共下降34億元，Q1實(shí)現(xiàn)較高質(zhì)量收入增長。
　　 2024年海外和創(chuàng)新業(yè)務(wù)收入占比之和已過半。2024年創(chuàng)新業(yè)務(wù)收入225億元（+21.2%），海外業(yè)務(wù)收入260億元（+8.39%），兩項(xiàng)業(yè)務(wù)收入之和已超過其余國內(nèi)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)收入，成為公司新增長中樞。創(chuàng)新業(yè)務(wù)各項(xiàng)收入中，海康機(jī)器人（+20.00%）、熱成像（+27.59%）、汽車電子（+44.81%）均實(shí)現(xiàn)快速增長。海外業(yè)務(wù)中，發(fā)展中國家收入比重已超70%。
　　國內(nèi)傳統(tǒng)安防業(yè)務(wù)短期承壓，EBG+AI涌現(xiàn)新需求點(diǎn)。2024年公司境內(nèi)收入PBG/EBG/SMBG同比分別下滑12.29%/1.09%/5.58%，整體境內(nèi)傳統(tǒng)安防需求承壓。其中EBG+AI開始產(chǎn)生試點(diǎn)項(xiàng)目，包括工業(yè)企業(yè)、石化煤炭、電力央企、智慧商貿(mào)等業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)較快增長，中大型企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力和數(shù)字化轉(zhuǎn)型能力都相對更強(qiáng)，也更愿意基于提質(zhì)、增效、降本的需求，率先使用海康的場景數(shù)字化產(chǎn)品。
　　毛利率基本穩(wěn)定，提質(zhì)增效開始顯示成果。2024全年毛利率43.83%，同比-0.5pct，25Q1毛利率44.92%，同比-0.8 pct，考慮到2023全年和24Q1基數(shù)較高，毛利率仍體現(xiàn)韌性。24Q2-25Q1單季度真實(shí)薪酬支付同比分別為3.3%/8.0%/-7.1%/7.5%，已降至較低區(qū)間。24年末研發(fā)人員28272人，相比23年減少207人，研發(fā)開始體現(xiàn)規(guī)?；?br>　　投資分析意見：考慮到公司主動對SMBG進(jìn)行去庫存操作，以及PBG需求仍然疲軟，我們對收入預(yù)測值進(jìn)行下修。我們預(yù)計(jì)2025-2026年公司收入為979/1079億元，此前預(yù)測為1084/1235億元，新增2027年收入預(yù)測為1202億元。我們預(yù)計(jì)2025-2026年凈利潤為136/151億元，此前預(yù)測為171/201億元，新增2027年凈利潤預(yù)測為162億元。展望明年，一方面在完成SMBG去庫存，以及人員配置優(yōu)化后，公司將實(shí)現(xiàn)輕裝上陣；另一方面宏觀支持政策陸續(xù)出臺，財(cái)政壓力緩和，有望拉動需求顯著修復(fù)。我們認(rèn)為宏觀壓力最大的期間已過，后續(xù)業(yè)績逐季好轉(zhuǎn)可期。維持“買入”評級。對應(yīng)2025年19倍PE。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境和地緣政治的風(fēng)險(xiǎn)；2）國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)等。