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投資要點(diǎn)：
　　一季度資金收斂與權(quán)益市場(chǎng)景氣影響下，債券基金規(guī)模有所回落。2025Q1公募基金規(guī)模環(huán)比下滑約0.5萬(wàn)億至32.1萬(wàn)億元。其中，受制于央行強(qiáng)調(diào)“防空轉(zhuǎn)、防風(fēng)險(xiǎn)”并主動(dòng)引導(dǎo)資金利率維持緊平衡，市場(chǎng)對(duì)“適度寬松”的預(yù)期修正，疊加一季度權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)提升，股債蹺蹺板下Q1收益率波動(dòng)加劇，債券基金規(guī)模有所回落，一季度份額凈減少約4400億份，凈值規(guī)模下滑近4850億元。截至2025年一季度末，債券型基金（主動(dòng)+被動(dòng)）凈值規(guī)模約10.08萬(wàn)億元，占所有基金比重約31.4%，較24年末下滑約1個(gè)百分點(diǎn)。
　　適度寬松預(yù)期修正，久期與杠桿顯著壓縮。1月初部分增量資金在年末搶跑行情下快速入場(chǎng)，并進(jìn)一步拉抬市場(chǎng)平均久期。但在后續(xù)央行主動(dòng)引導(dǎo)資金利率中樞抬升后，短端帶動(dòng)長(zhǎng)端出現(xiàn)調(diào)整，直至2月部分大行負(fù)債端壓力陡增，被迫賣出老券平滑業(yè)績(jī)并進(jìn)一步放大市場(chǎng)波動(dòng)，進(jìn)而在一定程度上加劇了贖回壓力。在此期間，基金平均久期出現(xiàn)了階段性的先升后降，而負(fù)carry環(huán)境同時(shí)帶動(dòng)市場(chǎng)杠桿率也出現(xiàn)了大幅壓縮。截至2025年一季度末，短債與中長(zhǎng)債基金的重倉(cāng)券平均久期和杠桿率較2024年末分別下降了0.135/0.143和1.94/0.45個(gè)百分點(diǎn)，這一情形同樣也符合低波固收+基金在純債端配置策略中的調(diào)整。
　　短信用好于拉久期?；厮荼据唫袌?chǎng)調(diào)整中純債基金的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，短債信用基金>中長(zhǎng)債信用>短債利率>中長(zhǎng)債利率。自2025年初以來截至3月28日，短債信用基金中位數(shù)漲幅達(dá)0.23%，超90%的基金實(shí)現(xiàn)正收益，顯著優(yōu)于中長(zhǎng)債信用（0.03%/54%）、短債利率（-0.22%/32%）和中長(zhǎng)債利率（-0.55%/11%）。不同于以往幾輪負(fù)債端調(diào)整中信用債出現(xiàn)的大幅回調(diào)，本輪調(diào)整中，除了二永外其余普信并未出現(xiàn)顯著的超調(diào)，且短端的調(diào)整幅度要好于中長(zhǎng)端。究其原因，在2月存單發(fā)行利率大幅上行，銀行負(fù)債端受到顯著沖擊的同時(shí)，在平滑機(jī)制的保護(hù)下，理財(cái)?shù)内H回壓力相比以往幾輪要相對(duì)可控。而在3月末央行加大投放后，中短信用息差空間顯現(xiàn)，贖回壓力緩和，配置資金帶動(dòng)信用利差逐步收窄。
　　績(jī)優(yōu)基金普遍采取更靈活的久期調(diào)節(jié)。不同于2024年整體單邊下行的趨勢(shì)，2025年一季度債券市場(chǎng)利率整體震蕩上行。市場(chǎng)的調(diào)整不但修正了24年底以來對(duì)政策過于樂觀的預(yù)期，也在很大程度上扭轉(zhuǎn)了對(duì)利率單邊下行的預(yù)期。在一季度不同種類業(yè)績(jī)排名靠前的基金中，不乏一些在年初基于市場(chǎng)偏熱狀態(tài)考量就已經(jīng)采取相對(duì)偏謹(jǐn)慎的投資策略，并將久期維持在偏中短期的投資者，也有部分擇時(shí)能力較強(qiáng)的投資人，在調(diào)整初期做了更靈活的調(diào)整，并在3月中下旬觀察到央行提高凈投放幅度，并在中短信用從負(fù)息差轉(zhuǎn)變?yōu)橛幸欢ㄏ⒉羁臻g后，積極抓住配置機(jī)會(huì)的。整體而言，無論是純債基金還是混合基金，2025年一季度績(jī)優(yōu)債基(業(yè)績(jī)前10%)的平均久期要明顯低于市場(chǎng)同類平均，而績(jī)優(yōu)純債基金的杠桿同樣也低于整體。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)恢復(fù)超預(yù)期、供給擾動(dòng)影響、測(cè)算與實(shí)際存在偏差