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事件：公司發(fā)布2024年報(bào)及2025一季報(bào)。24年公司實(shí)現(xiàn)營收12.5億元，同比+3.7%；歸母凈利潤0.4億元，同比-53.0%；扣非歸母凈利潤0.7億元，同比-24.9%。25Q1公司實(shí)現(xiàn)營收4.3億元，同比-18.0%；歸母凈利潤0.7億元，同比-37.7%。2024年公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.11元(含稅)。公司24年實(shí)現(xiàn)營收微增，市場費(fèi)用增加和限制性股票激勵(lì)計(jì)劃股份支付影響凈利；25Q1在去年高基數(shù)下業(yè)績有所承壓。
　　產(chǎn)品矩陣優(yōu)化，全國化進(jìn)程加速。1、分產(chǎn)品看，24年青稞白酒、其他青稞酒類、葡萄酒分別實(shí)現(xiàn)營收10.7億元（+0.2%）、411.3萬元（-45.0%）、734.8萬元（-41.2%）。其中，100元以上和100元以下青稞白酒分別實(shí)現(xiàn)營收5.7億元（-0.7%）和5.0億元（+1.2%）。公司推動(dòng)第三代金標(biāo)、國之德等高端產(chǎn)品形成良性生態(tài)，人之德單品銷售增幅明顯，福酒、永慶和系列產(chǎn)品弱勢區(qū)域補(bǔ)強(qiáng)工作效果顯著，全價(jià)位段產(chǎn)品在縣鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場的滲透率顯著提升。2、分區(qū)域看，24年青海省內(nèi)、青海省外、海外分別實(shí)現(xiàn)營收8.0億元（-1.2%）、4.3億元（+14.25%）、333.8萬元（-55.4%）。青海大本營市場持續(xù)深耕，全區(qū)域覆蓋進(jìn)一步提升。晉陜豫等戰(zhàn)略核心市場渠道建設(shè)工作穩(wěn)步推進(jìn)，運(yùn)城、河津等樣板市場打造取得突破。海外北美市場有序推進(jìn)，逐步拓展東南亞市場。3、分渠道看，24年渠道經(jīng)銷和廠家直銷分別實(shí)現(xiàn)營收9.3億元（-0.6%）和1.5億元（-0.9%）。省內(nèi)積極推進(jìn)渠道轉(zhuǎn)型，通過全控價(jià)深度分銷模式，持續(xù)增強(qiáng)渠道推力；省外著重布局優(yōu)質(zhì)團(tuán)購商、渠道經(jīng)銷商，積極蓄力省外市場開拓。
　　毛利率下滑，費(fèi)投增加和限制性股票費(fèi)用拖累盈利。1、24年毛利率為59.8%，同比-3.2pp；25Q1毛利率為60.5%，同比-2.5pp；毛利率下滑主要由于收入增速放緩及限制性股票費(fèi)用影響。2、24年銷售/管理費(fèi)用率分別為25.9%/13.5%，分別同比+2.0pp/+1.1pp；25Q1銷售/管理費(fèi)用率分別為17.7%/7.0%，分別同比+3.3pp/-0.4pp。公司提高對(duì)終端和消費(fèi)者的回饋力度，同時(shí)加大對(duì)重要戰(zhàn)略產(chǎn)品的投放，24年市場費(fèi)用同比+21.4%。管理費(fèi)用提升主要系職工薪酬、股權(quán)激勵(lì)費(fèi)等支出增加。3、受毛利率下降和期間費(fèi)用率提升綜合影響，24年凈利率為3.4%，同比-4.3pp；25Q1凈利率為15.7%，同比-5.0pp。4、期末合同負(fù)債0.65億元，同比減少0.16億元，環(huán)比基本持平。
　　深度調(diào)整節(jié)奏顯著，全國大單品突破可期。公司秉承國際化與全國化齊頭并進(jìn)的發(fā)展思路，聚焦產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、持續(xù)推動(dòng)營銷轉(zhuǎn)型。1、省內(nèi)市場強(qiáng)化終端貨架搶占行動(dòng)、單品弱勢區(qū)域提升計(jì)劃、市場秩序恢復(fù)、營銷基礎(chǔ)工作提升、客情關(guān)系鞏固等各項(xiàng)核心工作。2、省外市場深度調(diào)整銷售渠道和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，保留其原有團(tuán)購渠道和產(chǎn)品，增加百元左右及以下價(jià)位帶全國大單品導(dǎo)入，白青稞（光瓶酒）和52度人之德招商工作穩(wěn)步推進(jìn)，動(dòng)銷情況良好。3、海外市場加快推進(jìn)天佑德Tashi青稞白酒和Tibetu青稞威士忌北美終端布局，美國加州、舊金山、紐約和加拿大部分區(qū)域均已實(shí)現(xiàn)覆蓋，酒類超市、本地餐廳和酒類銷售連鎖商等渠道順利導(dǎo)入。未來計(jì)劃以北美市場為突破口，逐步向日本、泰國、越南等重點(diǎn)區(qū)域拓展，為長期發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
　　盈利預(yù)測。預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤分別為0.8、1.0、1.1億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.17元、0.20元、0.23元。公司是青稞酒龍頭，具備堅(jiān)實(shí)消費(fèi)者基礎(chǔ)，受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)和省外市場開拓，深度調(diào)整成效有望顯現(xiàn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)大幅下滑風(fēng)險(xiǎn)，消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，海外政策波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。