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核心觀點(diǎn)
　　2024年公司境內(nèi)收入占比首次超過(guò)40%，產(chǎn)品高端化與直銷(xiāo)占比提升趨勢(shì)明顯。2025Q1下游需求回暖+國(guó)產(chǎn)替代+新品放量，公司歸母凈利潤(rùn)顯著增長(zhǎng)33.96%，結(jié)束了連續(xù)6個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)。展望全年，關(guān)稅沖擊下自主可控重要性提升，公司“銀河”系列高端射頻新品有望順應(yīng)國(guó)產(chǎn)替代加速趨勢(shì)，在2025年實(shí)現(xiàn)較快放量。出口方面，公司馬來(lái)西亞基地于2025年4月底正式投產(chǎn)，將有效降低關(guān)稅成本。
　　事件
　　2024年度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.97億元，同比+2.93%；歸母凈利潤(rùn)1.12億元，同比-27.79%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.10億元，同比-28.87%。2024年單四季度，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.43億元，同比+6.68%；歸母凈利潤(rùn)2,046.07萬(wàn)元，同比-43.54%；扣非歸母凈利潤(rùn)2,084.90萬(wàn)元，同比-40.79%。2025Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.32億元，同比+26.93%；歸母凈利潤(rùn)4,069.02萬(wàn)元，同比+33.96%；扣非歸母凈利潤(rùn)3,977.40萬(wàn)元，同比+34.00%。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　1、2024年境內(nèi)收入占比首次超過(guò)40%，產(chǎn)品高端化與直銷(xiāo)占比提升趨勢(shì)明顯
　　2024Q1-Q4公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.04、1.20、1.31、1.43億元，分別同比變動(dòng)+1.62%、-9.64%、+14.29%、+6.68%，收入規(guī)模及增速大體呈現(xiàn)出前低后高的態(tài)勢(shì)，主要系下游行業(yè)需求增速放緩、疊加上半年系統(tǒng)更換升級(jí)及生產(chǎn)車(chē)間搬遷影響所致。1）分產(chǎn)品：2024年公司四大主力產(chǎn)品（示波器、信號(hào)源、頻譜儀、矢網(wǎng)）收入同比增長(zhǎng)2.65%至4.02億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)比例82.16%。其中，①高端產(chǎn)品：銷(xiāo)售單價(jià)3萬(wàn)以上、5萬(wàn)以上的產(chǎn)品銷(xiāo)售額分別同比增長(zhǎng)16.89%、39.25%。高端產(chǎn)品占比從2023H1的22%進(jìn)一步提升至2024年的24%。②高分辨率：2024年公司境內(nèi)12bit高分辨率數(shù)字示波器產(chǎn)品收入同比增長(zhǎng)70.92%。2024年電源類(lèi)等其他產(chǎn)品收入同比增長(zhǎng)3.34%至87.27%，占主營(yíng)業(yè)務(wù)比例17.84%。
　　2）分地區(qū)：2024年公司境內(nèi)收入同比增長(zhǎng)15.30%至2.16億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)比例達(dá)44.07%；境外收入同比下滑5.34%至2.74億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)比例55.93%。在國(guó)產(chǎn)替代的大趨勢(shì)下，公司境內(nèi)收入增速連續(xù)5年高于境外，境內(nèi)收入占比首次超過(guò)40%。
　　3）分渠道：2024年公司經(jīng)銷(xiāo)收入小幅增長(zhǎng)0.54%至3.75億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)比例下降1.70pct至76.64%；ODM業(yè)務(wù)收入同比下降2.55%至3,912.27萬(wàn)元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)比例下降0.44pct至8.00%；直銷(xiāo)收入同比增長(zhǎng)19.40%至7,512.48萬(wàn)元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)比例顯著提升2.14pct至15.36%。公司直銷(xiāo)比例自2018年以來(lái)持續(xù)提升，主要得益于產(chǎn)品高端化持續(xù)推進(jìn)，適合直銷(xiāo)的產(chǎn)品日益豐富。
　　盈利水平：2024年，公司綜合毛利率同比小幅下降0.23pct至61.07%，仍然維持較高水平。其中經(jīng)銷(xiāo)、直銷(xiāo)、ODM毛利率分別為61.64%、68.01%、51.18%，隨著產(chǎn)品高端化持續(xù)推進(jìn)以及直銷(xiāo)比例提升，毛利率仍有提升空間。2024年期間費(fèi)用率同比顯著提升9.41pct至37.96%，主要系銷(xiāo)售費(fèi)用、研發(fā)持續(xù)投入，但收入增速階段性放緩所致。其中銷(xiāo)售費(fèi)用率同比提升2.23pct至17.73%，市場(chǎng)推廣力度持續(xù)加大；管理費(fèi)用率同比提升0.95pct至5.21%；研發(fā)費(fèi)用率同比提升3.99pct至21.81%，主要系公司加大研發(fā)并推出銀河系列高端射頻儀器等新品所致；財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比提升2.24pct至-6.79%，主要匯率波動(dòng)產(chǎn)生匯兌損失以及利息收入減少所致。2024年公司凈利率同比下降9.59pct至22.54%。
　　2、2025Q1下游需求回暖+國(guó)產(chǎn)替代+新品放量，歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)33.96%，結(jié)束了連續(xù)6個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)
　　2025Q1下游需求出現(xiàn)回暖，公司新產(chǎn)品陸續(xù)推出順應(yīng)國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)，營(yíng)收增速提升至26.93%的優(yōu)勢(shì)水平。疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，歸母凈利潤(rùn)增速達(dá)到33.96%，結(jié)束了連續(xù)6個(gè)季度的負(fù)增長(zhǎng)。2025Q1，公司高端產(chǎn)品收入同比增長(zhǎng)86.60%，拉動(dòng)四大主力產(chǎn)品均價(jià)提升9.51%。其中銷(xiāo)售單價(jià)3萬(wàn)以上、5萬(wàn)以上的產(chǎn)品銷(xiāo)售額分別同比增長(zhǎng)73.22%、89.93%；高端產(chǎn)品占比進(jìn)一步提升至29%。2025Q1公司綜合毛利率61.80%，同比下降1.30pct，環(huán)比2024全年提升0.73pct。公司期間費(fèi)用率同比下降1.17pct至32.40%，凈利率同比提升1.62pct至30.87%。在收入增速回暖、費(fèi)用投放有序的背景下，公司全年凈利率有望維持較高水平。
　　3、新品迭代持續(xù)加快，國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)下，“銀河”系列高端射頻新品放量可期
　　新品快速迭代順應(yīng)國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)：新品迭代公司近年來(lái)新品迭代持續(xù)加快，2020-2024年分別發(fā)布6款、3款、8款、7款、10款新產(chǎn)品，2025年1-4月，公司發(fā)布5款新產(chǎn)品。其中，公司于2024年10月升級(jí)的SDS7000AP系列不僅滿(mǎn)足8GHz+12bit，還可實(shí)現(xiàn)四通道最大采樣率均為20GSa/s，實(shí)現(xiàn)公司最高端示波器產(chǎn)品性能進(jìn)一步迭代。2024年12月公司發(fā)布“銀河”系列SSG6089A 67GHz模擬信號(hào)源、SSA6000A系列50GHz信號(hào)/頻譜分析儀、SNA6000A系列50GHz矢量網(wǎng)絡(luò)分析儀三款高端射頻新品，在該產(chǎn)品線上進(jìn)一步擴(kuò)大優(yōu)勢(shì)。2025年4月以來(lái)的關(guān)稅政策沖擊使得國(guó)內(nèi)儀器采購(gòu)自主可控的重要性提升，高端儀器國(guó)產(chǎn)化率有望加速提升。高端射頻類(lèi)儀器放量周期往往短于高端示波器，公司“銀河”系列高端射頻新品有望在2025年實(shí)現(xiàn)較快放量。
　　馬來(lái)