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2024年公司營收56.79億元/yoy-13.93%；歸母凈利潤-8.33億元（由盈轉(zhuǎn)虧）。25Q1公司營收17.04億/yoy-10.59%；歸母凈利2.17億元/yoy-15.25%。25Q1仍受主動(dòng)調(diào)整的改革影響，實(shí)際發(fā)貨及終端動(dòng)銷同比已有提升，線上渠道凈貢獻(xiàn)率有所提升。25Q1公司回購總股本0.96%，并隨后推出員工持股計(jì)劃/設(shè)立長期激勵(lì)基金，彰顯改革決心，有助激發(fā)員工活力。期待公司后續(xù)改革成效持續(xù)顯現(xiàn)。維持買入評級。
　　24年美妝業(yè)務(wù)增速有階段性拖累
　　24年分板塊：個(gè)護(hù)營收23.79億/yoy-3.42%，毛利率63.59%/yoy2.57pct。美妝營收10.50億/yoy-29.81%；毛利率69.67%/yoy-2.68pct。創(chuàng)新業(yè)務(wù)營收8.30億/yoy-19.38%，毛利率40.93%/yoy-5.36pct；海外營收14.15億/yoy-11.43%，毛利率48.32%/yoy-3.02pct。24年線上營收25.39億/yoy-9.66%，線下31.36億/yoy-13.85%。25Q1以來公司線上六神/玉澤/佰草集GMVyoy顯著提速，后續(xù)增速有望逐季改善。
　　員工持股計(jì)劃有助充分調(diào)動(dòng)內(nèi)部積極性
　　4月24日公司同步推出員工持股計(jì)劃，預(yù)計(jì)不超過45人/不超過公司總股本0.72%/總金額不超過7751萬元，對應(yīng)購買價(jià)格16.03元每股，股份分三批解鎖，對應(yīng)業(yè)績考核指標(biāo)分別為：25年扭虧/26年及27年凈利潤yoy均不低于10%。
　　25Q1多品牌線上表現(xiàn)亮眼，Q2改革成效加速釋放
　　據(jù)公司公告，25Q1上海家化多品牌在抖音渠道自播業(yè)務(wù)GMV實(shí)現(xiàn)三位數(shù)增長。各品牌38大促期間表現(xiàn)亮眼：玉澤自播超額完成目標(biāo)；佰草集劉媛媛專場量利雙增，線上同比實(shí)現(xiàn)三位數(shù)增長；雙妹線上同比實(shí)現(xiàn)超三位數(shù)增長，明星品玉容霜獲天貓面霜預(yù)售榜單TOP7。Q2改革成效進(jìn)一步釋放，玉澤核心產(chǎn)品全方位升級，六神深化產(chǎn)學(xué)研合作機(jī)制，核心品牌價(jià)值不斷提升。
　　盈利預(yù)測與估值
　　我們維持公司25-26年盈利預(yù)測，并引入27年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)25-27年歸母凈利潤為3.34/4.88/5.37億元，同比分別轉(zhuǎn)正/+46.15%/+10.06%，對應(yīng)EPS分別為0.50/0.73/0.80元。參考可比公司W(wǎng)ind 25年一致預(yù)測PS均值3.5倍，考慮公司25年仍處于變革調(diào)整階段，Q1銷售表現(xiàn)同比出現(xiàn)改善，給予公司25年3倍PS，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)27.76元（前值24.98元，對應(yīng)2.7倍25年P(guān)S）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型失?。粯I(yè)績增速放緩；行業(yè)競爭加劇。