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事件：公司發(fā)布2024年度報(bào)告，2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入51.9億元，同比-5.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.4億元，同比-45.5%；2024年單四季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入11.9億元，同比-16.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.12億元，同比-69.7%。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，整包優(yōu)勢(shì)突出。1）分產(chǎn)品看：功能性、定型、不定形耐火材料分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.6億元(+8.5%)、18.7億元(-10.4%)和10.7億元(-3.4%)，功能性耐材技術(shù)壁壘高、毛利率高，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)突出，是公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力；定型耐材技術(shù)壁壘低，行業(yè)同質(zhì)化嚴(yán)重，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，產(chǎn)品價(jià)格走低，對(duì)公司營(yíng)收有所拖累。2）分銷售模式看：整體承包、單獨(dú)銷售分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收25.4億元(+2.0%)、26.6億元(-11.0%)，公司作為行業(yè)龍頭，產(chǎn)品體系完善，研發(fā)實(shí)力強(qiáng)，可以為客戶提供一攬子耐火材料系統(tǒng)解決方案，在整包模式市場(chǎng)占比持續(xù)提高背景下，顯著強(qiáng)化公司綜合競(jìng)爭(zhēng)力。3）分區(qū)域看：國(guó)內(nèi)、海外分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收37.4億元(-6.6%)、14.5億元(-1.2%)，其中海外毛利率為28.7%，遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)15.2%的毛利率，公司海外產(chǎn)能布局將有助于開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)，不斷拓寬成長(zhǎng)空間。
　　毛利率有所下降，研發(fā)投入顯著增加。1）毛利率：受鋼鐵等下游行業(yè)需求疲弱、耐材產(chǎn)品價(jià)格走低影響，毛利率同比下滑0.9個(gè)百分點(diǎn)至19.0%。2）費(fèi)用率：銷售費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率分別同比增加0.4、0.3個(gè)百分點(diǎn)，主因?yàn)闋I(yíng)收規(guī)模下降；研發(fā)費(fèi)用率同比增加1.3個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)是活性氧化鎂應(yīng)用研發(fā)領(lǐng)用原材料較多導(dǎo)致。3）凈利率：綜上影響，公司綜合費(fèi)用率同比增加2.5個(gè)百分點(diǎn)，銷售凈利率同比下降2.1個(gè)百分點(diǎn)至2.5%，盈利能力階段承壓。
　　傳統(tǒng)業(yè)務(wù)相對(duì)穩(wěn)健，新業(yè)務(wù)大有可為。公司深耕耐材行業(yè)多年，綜合競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)突出；優(yōu)質(zhì)礦產(chǎn)儲(chǔ)備豐富，活性氧化鎂新業(yè)務(wù)打開(kāi)成長(zhǎng)空間：1）公司作為耐火材料行業(yè)龍頭，產(chǎn)品體系完善，技術(shù)優(yōu)勢(shì)突出，綜合競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)勁，在整包模式占比持續(xù)提高、行業(yè)環(huán)保政策趨緊等背景下，市場(chǎng)份額將持續(xù)向行業(yè)頭部集中，公司市占率有望持續(xù)提升。2）新材料事業(yè)部重點(diǎn)拓展?jié)穹ㄒ苯鹛徭囂徕挼母咝С恋韯┦袌?chǎng)，研發(fā)團(tuán)隊(duì)依托資源優(yōu)勢(shì)重點(diǎn)攻關(guān)，解決了一系列技術(shù)難題，通過(guò)了客戶端嚴(yán)格的中試應(yīng)用檢驗(yàn)。2024年下半年相關(guān)產(chǎn)品已成功入圍多家客戶的合格供應(yīng)商，獲得了包括格林美在內(nèi)的多家濕法冶金客戶的認(rèn)可，目前已實(shí)現(xiàn)批量供貨。綜合來(lái)看，公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)耐火材料較為穩(wěn)健，新業(yè)務(wù)高效沉淀劑市場(chǎng)開(kāi)拓順利空間廣闊，兼具安全邊際與業(yè)績(jī)彈性。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2025-2027年EPS分別為0.23元、0.36元、0.52元，對(duì)應(yīng)PE分別為22倍、14倍、10倍。公司綜合競(jìng)爭(zhēng)力突出，新業(yè)務(wù)開(kāi)拓順利放量在即，看好公司業(yè)績(jī)彈性，給予公司2025年30倍估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)6.90元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；業(yè)務(wù)拓展進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；關(guān)稅政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。