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平安公布1Q25業(yè)績(jī)：1Q25 EPSRMB1.54，同比下降25.6%，主要因交易類債券價(jià)格波動(dòng)以及平安好醫(yī)生并表產(chǎn)生的一次性虧損。剔除這些影響的營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)（OPAT）可比口徑同比增長(zhǎng)2.4%，核心利潤(rùn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。壽險(xiǎn)新業(yè)務(wù)價(jià)值（NBV）可比口徑同比+34.9%，增長(zhǎng)強(qiáng)勁。受自然災(zāi)害減少及信用保證保險(xiǎn)出清影響，財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)綜合成本率（COR）同比下降3.0pcts至96.6%。考慮到NBV增長(zhǎng)韌性，維持“買(mǎi)入”。
　　壽險(xiǎn)：銀保渠道發(fā)力
　　壽險(xiǎn)NBV可比口徑同比增長(zhǎng)34.9%，主要受銀保渠道推動(dòng)。銀保NBV同比171%，非常強(qiáng)勁，我們認(rèn)為主要受保費(fèi)增長(zhǎng)拉動(dòng)。平安過(guò)往銀保規(guī)模較小，去年開(kāi)始在該渠道發(fā)力，保費(fèi)增長(zhǎng)較快；代理人渠道NBV同比12%，我們認(rèn)為主要受利潤(rùn)率提升推動(dòng)，新單保費(fèi)或負(fù)增長(zhǎng)，定價(jià)利率下調(diào)和“報(bào)行合一”推動(dòng)利潤(rùn)率改善。1Q25末代理人數(shù)量為33.8萬(wàn)，環(huán)比下降（4Q24：36.3萬(wàn)），銷(xiāo)售隊(duì)伍規(guī)模仍未企穩(wěn)。整體看，一季度新單保費(fèi)下滑近兩成，利潤(rùn)率則有明顯改善?？紤]到報(bào)行合一以及潛在的預(yù)定利率下調(diào)，我們看好產(chǎn)品利潤(rùn)率改善以及銀保渠道的強(qiáng)勁銷(xiāo)售，預(yù)計(jì)2025年NBV增長(zhǎng)27%。
　　財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)：承保表現(xiàn)改善
　　產(chǎn)險(xiǎn)COR為96.6%，同比下降3.0pcts，主要因一季度自然災(zāi)害減少，以及信用保證保險(xiǎn)業(yè)務(wù)逐步出清（4Q23停止新業(yè)務(wù)）。公司車(chē)險(xiǎn)/非車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)分別同比增長(zhǎng)3.7%/15.1%，財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增長(zhǎng)主要由非車(chē)險(xiǎn)驅(qū)動(dòng)?？紤]到25年自然災(zāi)害相對(duì)減少，以及保證保險(xiǎn)業(yè)務(wù)持續(xù)出清，我們預(yù)計(jì)2025年財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)整體COR為97.8%。
　　營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)穩(wěn)步提升
　　歸母OPAT可比口徑同比增長(zhǎng)2.4%，表現(xiàn)穩(wěn)健。壽險(xiǎn)歸母OPAT同比提升5.0%，持續(xù)向好。其他業(yè)務(wù)OPAT同比下降3.3%，可能受投資波動(dòng)影響。從投資看，公司保險(xiǎn)資金凈投資收益率同比持平，但總投資收益率或同比有所下降。受股市及債市波動(dòng)的影響，1Q25公司投資收益同比下降65%，對(duì)凈利潤(rùn)形成一定壓力?？紤]壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)持續(xù)改善，我們預(yù)計(jì)2025年歸母OPAT增長(zhǎng)4.5%。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到投資波動(dòng)，我們下調(diào)投資收益率假設(shè)，調(diào)整2025/2026/2027 EPS至RMB7.37/7.83/8.31（調(diào)整幅度：-19.9%/-11.0%/-12.3%），維持基于DCF的A/H目標(biāo)價(jià)RMB73/HKD72，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：NBV增長(zhǎng)大幅惡化，COR大幅惡化，投資收益大幅惡化。