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中美波動(dòng)不一致的背后：兩國的核心目的不相同
　　當(dāng)前中國區(qū)域的市場波動(dòng)性有所下降，然而美國市場的波動(dòng)性仍然較高，造成這個(gè)區(qū)別的核心原因是什么？我們認(rèn)為在于中美兩國的政策背后的核心目的不相同。本文當(dāng)中，我們將詳細(xì)分析特朗普2.0的實(shí)質(zhì)，并結(jié)合4.25政治局會(huì)議，展望未來中國資產(chǎn)的配置思路。
　　理解特朗普2.0的實(shí)質(zhì)：資本侵蝕下，經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出外流
　　1、被忽視的美國金融賬戶風(fēng)險(xiǎn)。大家都認(rèn)為貿(mào)易赤字和制造業(yè)回流是特朗普開啟關(guān)稅的核心目的，但在我們的研究下，更深層次的原因是資本侵蝕、及其驅(qū)動(dòng)的美國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的對外流失。鑒于市場對關(guān)稅和特朗普行為的過度聚焦，市場可能低估了該問題的嚴(yán)重性和美國可能采取的行動(dòng)，以及美元資產(chǎn)潛在的折價(jià)和違約風(fēng)險(xiǎn)。
　　2、美國版資本侵蝕對美國的影響有多大？2024年底，美國對外凈負(fù)債約26.2萬億美元，占名義GDP 89.8%。以回報(bào)率5%計(jì)，相當(dāng)于美國經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)出中4.5%流向非美投資者。美國本土獲得的產(chǎn)出增速約4.39%，拖累約-0.89%。
　　我們認(rèn)為該指標(biāo)反映了美元資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)顯著提升。分配視角：海外凈負(fù)債的高占比，使經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出嚴(yán)重外流；經(jīng)濟(jì)增長視角：外流資產(chǎn)收益，難以轉(zhuǎn)化為消費(fèi)和投資，拖累本土經(jīng)濟(jì)增長；償債主體視角：面對高償付成本，消費(fèi)和償債主體不一致導(dǎo)致違約可能性提升（政黨變更、前人消費(fèi)、后人償債等）。
　　3、特朗普2.0的核心目標(biāo)及路徑。經(jīng)拆解美國海外凈負(fù)債結(jié)構(gòu)，我們判斷：（1）為縮減海外凈負(fù)債，縮減貿(mào)易赤字具有更高優(yōu)先級，預(yù)計(jì)會(huì)延續(xù)較高的分級關(guān)稅，制造業(yè)回流是對本土產(chǎn)出缺口的配套政策。（2）通過極不合理的關(guān)稅水平極限施壓，謀求各國增加對美訂單、推動(dòng)美元貶值、增加對美生產(chǎn)性投資等條件。
　　從政治局會(huì)議看中國應(yīng)對：抓牢“底線思維”下的確定性
　　4.25政治局會(huì)議可以看出，“集中精力辦好自己的事”和“底線思維”是本輪政策應(yīng)對“外部沖擊”的核心思路。底線思維下，我們可以思考國內(nèi)如何對沖對美出口的缺失，這對沖可以由三個(gè)維度提供：1、國內(nèi)擴(kuò)大內(nèi)需以及財(cái)政刺激等政策；2、科技創(chuàng)新下的全要素生產(chǎn)力提振、3、對其他國家的出口和出海。而這三個(gè)維度其實(shí)就是“辦好自己的事”，它們也剛好就對應(yīng)了接下來確定性較高的投資方向。
　　投資抓牢“底線思維”：“自主可控”科技和軍工+“內(nèi)循環(huán)”消費(fèi)+紅利黃金
　　“4”個(gè)行業(yè)方向：（1）科技成長“自主可控+國產(chǎn)替代”：AI+賦能、機(jī)器人、軍工、半導(dǎo)體、信創(chuàng)、衛(wèi)星；（2）消費(fèi)“政策+內(nèi)生復(fù)蘇”：服裝鞋帽、汽車（包括兩輪電動(dòng)車）、零售、食品、美容護(hù)理以及新消費(fèi)；（3）成本改善驅(qū)動(dòng)：養(yǎng)殖、航空機(jī)場、飼料、小金屬；（4）出海結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)：中歐貿(mào)易關(guān)系緩和下的預(yù)期差（對歐洲出口占比高品種）及小品類出海（如零食等）；
　　“1”個(gè)底倉邏輯：絕對收益思路下的中長期底倉“紅利+黃金”，輔以高股息優(yōu)化思路增強(qiáng)底倉收益：滬深300增強(qiáng)、央國企紅利藍(lán)籌。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策超預(yù)期變動(dòng)；全球流動(dòng)性及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；定價(jià)模型失效。