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市場風(fēng)格輪動影響持續(xù)，板塊預(yù)期偏弱低配加深
　　2025年一季度，公募基金公用事業(yè)板塊重倉持股比例為0.96%，環(huán)比上個(gè)季度降低0.37個(gè)百分點(diǎn)，當(dāng)期配置占比歷史同期分位數(shù)為37.7%，超配比例-2.03%，公用板塊持倉已經(jīng)回落至絕對低位，低配程度持續(xù)加深。一季度電力持倉占比0.94%，細(xì)分板塊中，火電、水電、核電、新能源發(fā)電持倉占電力板塊比重分別為40.83%、47.12%、3.27%和8.71%，分別環(huán)比+2.79pct、-1.23pct、-4.18pct和+2.56pct。各細(xì)分板塊持倉均有回落，火電和新能源發(fā)電板塊持倉占比提升主因系板塊持倉回落幅度較其他板塊較低。
　　火電：風(fēng)格切換疊加預(yù)期偏弱，火電板塊持倉持續(xù)回落
　　一季度火電板塊中華電國際持倉市值重返第一，表明其已經(jīng)成為市場共識程度最高火電標(biāo)的，且如大唐發(fā)電、建投能源等持倉邊際增加，主因系所布局區(qū)域供需關(guān)系相對較優(yōu)，電價(jià)優(yōu)于其他省份，在煤價(jià)回落背景下業(yè)績展望積極。但火電板塊整體持倉回落，主因在于：1）各省份2025年年度長協(xié)電價(jià)有不同程度的調(diào)整，一季度偏弱電量同樣擾動盈利預(yù)期，部分資金為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)選擇減持；2）2024年9月末市場風(fēng)格切換，2025年2月初DeepSeek概念進(jìn)一步提振市場風(fēng)險(xiǎn)偏好，火電作為防御性資產(chǎn)存在減持壓力。但我們認(rèn)為，1）電量作為火電業(yè)績的弱敏感項(xiàng)，短期調(diào)整對業(yè)績影響有限；2）當(dāng)前電價(jià)已經(jīng)落地且已在股價(jià)中定價(jià)，而2025年以來煤價(jià)顯著回落有效對沖量價(jià)雙弱的壓力，展望后續(xù)煤價(jià)支撐依然偏弱，此外容量電價(jià)存在長期提升預(yù)期，火電長期依然具備投資價(jià)值。
　　水電：龍頭持倉均有降低，行業(yè)估值性價(jià)比提升
　　一季度在蓄能釋放帶動下，水電電量穩(wěn)健增長。但受市場風(fēng)險(xiǎn)偏好提振影響，水電資產(chǎn)持倉延續(xù)回落，但核心大水電資產(chǎn)持倉維持高位，長江電力依然是行業(yè)內(nèi)持倉市值最大的龍頭企業(yè)。經(jīng)過2024年三季度以來的調(diào)整，水電估值已經(jīng)具備吸引力，以長江電力為例，截至4月25日，其預(yù)期股息與十年期國債利差已經(jīng)達(dá)到2023年以來的69.5%分位數(shù)，紅利價(jià)值突出。
　　新能源運(yùn)營：板塊持倉延續(xù)回落，龍頭及海風(fēng)逆勢增持
　　一季度新能源重倉持股總規(guī)模延續(xù)回落，但龍頭龍?jiān)措娏及中閩能源獲得市場逆勢大幅增持，這正是我們一直強(qiáng)調(diào)的綠電板塊投資思路的體現(xiàn)，高賠率及優(yōu)質(zhì)海風(fēng)運(yùn)營商將是板塊投資的核心邏輯。而且我們強(qiáng)調(diào)，行業(yè)壓力早已定價(jià)，形成合理預(yù)期更加重要，隨著政策的積極信號逐步清晰，綠電交易的規(guī)模和價(jià)格有望得到進(jìn)一步的支撐，有助于保障綠電項(xiàng)目的合理收益率，綠電板塊也有望迎來觸底反彈。
　　核電：電價(jià)波動壓制盈利預(yù)期，板塊持倉顯著下滑
　　核電一季度持倉占電力持倉比重達(dá)到3.27%，環(huán)比降低4.18個(gè)百分點(diǎn)，板塊持倉環(huán)比回落主因系2025年年度長協(xié)電價(jià)落地，電價(jià)下行導(dǎo)致市場對公司盈利預(yù)期的擔(dān)憂，疊加前期市場風(fēng)格轉(zhuǎn)換的影響。但我們強(qiáng)調(diào)，電價(jià)回落對核電公司的業(yè)績影響有限，隨著投產(chǎn)新周期的開啟，核電長期價(jià)值依然穩(wěn)固。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、電力供需及政策存在惡化風(fēng)險(xiǎn)；
　　2、煤炭價(jià)格出現(xiàn)非季節(jié)性風(fēng)險(xiǎn)。