>> 華泰證券-三棵樹(603737)品牌持續(xù)驗證，減值相對充分-250429
| 上傳日期： |
2025/4/29 |
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| 1213KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
方晏荷,黃穎,樊星辰 |
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三棵樹發(fā)布年報，2024年實現(xiàn)營收121.05億元（yoy-2.97%），歸母凈利3.32億元（yoy+91.27%），符合公司此前發(fā)布的業(yè)績預告。其中Q4實現(xiàn)營收29.59億元（yoy-3.45%，qoq-12.58%），歸母凈利-7839.69萬元（ yoy+79.42%，qoq-139.13% ）。1Q25公司實現(xiàn)收入21.3億元（yoy+3.12%），歸母凈利1.05億元（yoy+123.33%），毛利率較好修復疊加期間費用管控趨嚴，公司盈利出現(xiàn)改善跡象，考慮到公司“馬上住”業(yè)務模式進入快速復制階段，零售渠道日益完善，維持“買入”評級。
零售收入維持穩(wěn)健增長，1Q25毛利率修復已現(xiàn)
24年家裝漆/工程漆/基輔材/防水/施工實現(xiàn)收入29.7/40.8/32.7/13.2/2.6億元，同比+12.75%/-12.65%/+1.25%/+4.95%/-40.8%；1Q25上述業(yè)務營收同比+8.0%/+9.4%/+4.2%/-21.3%/-40.5%，家裝漆受益零售需求穩(wěn)健及公司品牌力持續(xù)驗證維持較好增長，公司主動收縮施工業(yè)務以優(yōu)化應收賬款結構。24年綜合毛利率29.6%，同比-1.91pct，主因涂料行業(yè)價格競爭持續(xù)激烈，擾動公司產品價格下滑；其中家裝漆/工程漆/基輔材/防水毛利率分別為46.94%/32.93%/18.87%/14.17%；1Q25綜合毛利率為31.05%，同比+2.66pct，我們推測或主因零售產品占比持續(xù)提升拉動。
費用管控趨嚴，減值相對充分
24年公司期間費用率25.71%，同比-0.46pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財務費率為16.2%/5.8%/2.4%/1.3%，同比-0.79/+0.35/+0.04/-0.1pct，費用整體管控較好；1Q25期間費率31.46%，同比-2.41%。全年計提信用及資產減值損失3.49億元，同比-31.7%；應收賬款賬面凈值32.35億元，同比-9.2%，周轉率3.56，已修復至21年水平；截至24年底，公司其他非流動資產中已過戶工抵房3.91億元，累計計提資產減值損失比例達30%，我們認為或已充分反映房價下降對于資產價值的擾動，預期后市減值仍有敞口，但規(guī)模有望收斂。24年公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流10.09億元，同比-28.37%。
盈利預測與估值
考慮到公司轉型較為完全，“馬上住”、美麗鄉(xiāng)村等業(yè)務模式打通進入快速復制階段，零售業(yè)務占比持續(xù)提升，我們上調公司毛利率假設，調整公司25-27年歸母凈利至6.5/8.5/10.9億元（前值25-26年6.5/7.8億元，調整幅度基本持平/+8%），3年CAGR為48.7%?？杀裙?5年Wind一致預期PEG均值為0.74倍，考慮公司零售品牌力持續(xù)驗證，經(jīng)營對地產政策較為敏感，業(yè)績具備雙重彈性，給予公司25年1.0xPEG（前值25年0.8x），目標價60.14元（前值53.44元），維持“買入”評級。
風險提示：原材料成本大幅上漲，行業(yè)價格競爭加劇，壞賬損失持續(xù)大增。
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