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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2025年一季報(bào)。2025Q1公司實(shí)現(xiàn)營收36.24億元，同比-31.89%，環(huán)比-8.78%；歸母凈利潤4.01億元，同比-23.08%，環(huán)比+709.79%；毛利率13.10%，同比-2.18pct，環(huán)比+1.48pct；歸母凈利率11.07%，同比+1.27pct，環(huán)比+9.82pct。
　　評論：
　　膠膜龍頭地位穩(wěn)固，盈利能力觸底回升。2025Q1公司膠膜業(yè)務(wù)出貨約6.2-6.4億平，我們測算一季度公司膠膜市場份額超50%，保持領(lǐng)先地位。2025Q1公司毛利率達(dá)13.1%，環(huán)比提升1.5pct；隨著搶裝需求釋放，3月組件排產(chǎn)環(huán)比大幅改善，需求端提升疊加原材料粒子漲價(jià)，3月膠膜產(chǎn)品有所調(diào)漲，帶動(dòng)盈利能力觸底回升。在同業(yè)公司盈利承壓情況下，公司仍能實(shí)現(xiàn)正向盈利，彰顯了公司優(yōu)秀的成本控制及經(jīng)營管理能力。考慮美歐對光伏組件及其輔材的原產(chǎn)地等特殊要求，公司加快海外產(chǎn)能擴(kuò)張，隨著越南及泰國基地產(chǎn)能釋放，2025年海外營收占比有望進(jìn)一步提升。
　　電子材料業(yè)務(wù)不斷突破，有望迎來量利齊升。公司電子材料主導(dǎo)產(chǎn)品為感光干膜、FCCL和感光覆蓋膜等，2025年一季度感光干膜出貨約0.4億平。目前，公司已經(jīng)覆蓋電子電路領(lǐng)域多家行業(yè)頭部企業(yè)，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，電子材料業(yè)務(wù)發(fā)展向好。
　　嚴(yán)格控制回款風(fēng)險(xiǎn)，信用減值沖回增厚報(bào)表端業(yè)績。公司在壞賬準(zhǔn)備計(jì)提政策方面結(jié)合行業(yè)和下游客戶實(shí)際情況，按信用期組合來確定預(yù)期信用損失率。2025年一季度公司沖回及計(jì)提減值準(zhǔn)備合計(jì)1.36億元，其中沖回信用減值準(zhǔn)備約1.72億元，計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備約0.36億元。
　　投資建議：公司光伏膠膜領(lǐng)先地位穩(wěn)固，電子材料業(yè)務(wù)持續(xù)突破。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027歸母凈利潤分別為16.80/21.71/27.17億元，當(dāng)前市值對應(yīng)PE分別為19/15/12倍。參考?xì)v史估值水平及可比公司估值，給予2025年25x PE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)16.10元，維持“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端需求不及預(yù)期，產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)度不及預(yù)期，市場競爭加劇等。