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公司24年收入65.42億元，同比+7.23%，歸母凈利6.91億元，同比-11.32%，扣非凈利6.37億元，同比-18.94%，歸母凈利低于我們此前11.55億的預(yù)期，主要系海外光儲(chǔ)去庫影響需求；25Q1收入15.18億元，同比+8.65%，歸母凈利1.95億元，同/環(huán)比+860%/+774%，主要系電站收入同比提升。公司位列逆變器第一梯隊(duì)產(chǎn)品力突出，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　24Q4業(yè)績受去庫拖累，25Q1電站收入拉動(dòng)增長
　　公司24Q4收入13.81億元，同/環(huán)比-5.40%/-23.57%，歸母凈利0.22億元，同/環(huán)比-19.99%/-92.96%，主要系海外去庫拖累。公司24Q4毛利率/凈利率達(dá)23.72%/1.61%，環(huán)比-12.71/-15.91pct，24Q4期間費(fèi)用率達(dá)21.78%，環(huán)比+2.59pct，主要系需求下滑部分費(fèi)用無法攤薄。公司25Q1收入15.18億元，同/環(huán)比+8.65%/+9.92%，25Q1歸母凈利潤1.95億元，同/環(huán)比+860%/+774%，主要系電站收入業(yè)務(wù)同比增長。
　　逆變器：海外去庫致需求承壓，持續(xù)創(chuàng)新尋求破局
　　公司24年并網(wǎng)逆變器銷售量達(dá)91.3萬臺(tái)，同比+22.3%。光伏逆變器方面，公司24年收入37.9億元，同比-6.7%，毛利率18.7%，同比-3.0pct。儲(chǔ)能逆變器方面，公司24年儲(chǔ)能逆變器收入5.7億元，同比+30.4%，毛利率27.5%，同比-9.6pct。公司逆變器業(yè)績承壓，主要系海外去庫影響需求，終端需求有限情況下價(jià)格競爭加劇。25年2月公司發(fā)布可轉(zhuǎn)債募資，計(jì)劃新增大功率并網(wǎng)逆變器和大功率混合式儲(chǔ)能逆變器產(chǎn)能各2.5萬臺(tái)，產(chǎn)品創(chuàng)新順應(yīng)大功率趨勢，疊加海外去庫接近尾聲，未來公司逆變器需求有望增長。
　　新能源電力生產(chǎn)：24年收入增速表現(xiàn)亮眼，運(yùn)營經(jīng)營豐富
　　公司24年新能源電力生產(chǎn)收入6.17億，同比+111%，毛利率52.9%，同比-7.2pct，收入增速表現(xiàn)亮眼。公司24年度新增已運(yùn)營分布式光伏電站的總發(fā)電量達(dá)1.95億度，并網(wǎng)電量達(dá)1.88億度，電費(fèi)收入達(dá)0.81億元。子公司錦浪智慧專業(yè)從事分布式光伏電站的開發(fā)、投資及運(yùn)維，具備豐富的電站運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，有望持續(xù)受益于行業(yè)需求的增長。
　　維持“增持”評(píng)級(jí)
　　考慮到逆變器海外去庫承壓，我們下修公司逆變器出貨量及毛利率假設(shè)，預(yù)計(jì)25-26年歸母凈利10.31/12.92億元（前值14.01/15.18億元，下修26%/15%），新增27年歸母凈利預(yù)測15.02億元。參考可比公司25年Wind一致預(yù)期PE 15倍（前值16倍），公司位列逆變器第一梯隊(duì)產(chǎn)品力突出，新能源電力生產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢向好，我們給予公司25年22倍PE（前值20倍），目標(biāo)價(jià)56.76元（前值70.20元），維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期，市場競爭加劇，上游原材料漲幅超預(yù)期