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Q1收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比+35.97%/+2.36%，公司收入端低基數(shù)下加速?gòu)?fù)蘇，利潤(rùn)增長(zhǎng)慢于收入則主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)拖累。25年公司新董事長(zhǎng)上任后提出堅(jiān)持醋主業(yè)發(fā)展的經(jīng)營(yíng)思路，優(yōu)先提升食醋基本盤(pán)增長(zhǎng)能力和提振內(nèi)部士氣。我們認(rèn)為公司品牌、產(chǎn)品在行業(yè)內(nèi)均屬優(yōu)質(zhì)，雖然階段性承壓但長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力依然具備優(yōu)勢(shì)。建議對(duì)公司增加耐心，期待變革舉措的落地與業(yè)績(jī)改善的兌現(xiàn)。
　　 Q1收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比+35.97%/+2.36%。25Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.26億元，同比+35.97%，低基數(shù)下收入端實(shí)現(xiàn)反彈，歸母凈利潤(rùn)0.57億元，同比+2.36%，扣非歸母凈利潤(rùn)0.48億元，同比+6.08%。Q1公司現(xiàn)金回款5.10億，同比+17.61%，慢于收入增速，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~-1.32億元，同比減少0.94億，主要系支付的貨款增加所致，合同負(fù)債0.66億，同比+0.7%。
　　醋主業(yè)顯著復(fù)蘇，醬系列實(shí)現(xiàn)高增。分業(yè)務(wù)看，Q1醋系列收入3.66億元，同比+19.10%，低基數(shù)下增長(zhǎng)顯著復(fù)蘇。酒系列收入0.84億元，同比+9.07%，醬系列收入0.44億元，同比+35.35%，同比實(shí)現(xiàn)高增。醋酒醬主業(yè)合計(jì)增長(zhǎng)18.52%。分區(qū)域看，核心市場(chǎng)東部/蘇北/蘇南戰(zhàn)區(qū)分別同比+43.76%/+90.95%/+33.34%，北部/中部戰(zhàn)區(qū)同比+36.27%/+76.42%，西南戰(zhàn)區(qū)則同比-2.34%。截止25Q1，公司經(jīng)銷商數(shù)量2034個(gè)，相比年初增加20個(gè)。
　　毛利率受結(jié)構(gòu)拖累，凈利率同比下降。25Q1公司毛利率35.5%，同比-5.88pcts，主要在于毛利率較低的其他品類占比提升導(dǎo)致結(jié)構(gòu)受到影響；銷售費(fèi)用率17.15%，同比+0.13pct；管理費(fèi)用率3.86%，同比-2.29pct，規(guī)模效應(yīng)有所體現(xiàn)，歸母凈利率9.03%，同比-2.96pcts。
　　 25年展望：聚焦主業(yè)發(fā)展，積極應(yīng)對(duì)行業(yè)變局。面對(duì)行業(yè)變局，公司堅(jiān)持改革。新管理層在經(jīng)營(yíng)上以醋主業(yè)增長(zhǎng)為核心，希望通過(guò)提高品牌影響力，緊抓費(fèi)用落地，拓展以醋+保健概念的產(chǎn)品增加需求，并提升餐飲渠道占比等方式，實(shí)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)增長(zhǎng)。25年公司仍圍繞股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)堅(jiān)持改革與發(fā)展，去年低基數(shù)下今年整體經(jīng)營(yíng)有望改善，期待改革持續(xù)推進(jìn)，提振內(nèi)部士氣。
　　投資建議：主業(yè)收入提速，結(jié)構(gòu)影響盈利，維持“增持”評(píng)級(jí)。Q1收入/歸母凈利潤(rùn)分別同比+35.97%/+2.36%，公司收入端低基數(shù)下加速?gòu)?fù)蘇，利潤(rùn)增長(zhǎng)慢于收入則主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)拖累。25年公司新董事長(zhǎng)上任后提出堅(jiān)持醋主業(yè)發(fā)展的經(jīng)營(yíng)思路，優(yōu)先提升食醋基本盤(pán)增長(zhǎng)能力和提振內(nèi)部士氣。我們認(rèn)為公司品牌、產(chǎn)品在行業(yè)內(nèi)均屬優(yōu)質(zhì)，雖然階段性承壓但長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力依然具備優(yōu)勢(shì)。建議對(duì)公司增加耐心，期待變革舉措的落地與業(yè)績(jī)改善的兌現(xiàn)。我們預(yù)計(jì)25-26年EPS分別為0.17、0.20元，對(duì)應(yīng)25年估值47X，建議以更長(zhǎng)視角，關(guān)注公司內(nèi)在變化所驅(qū)動(dòng)的業(yè)績(jī)改善，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、成本大幅上漲、改革進(jìn)展不及預(yù)期等